中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
分眾傳媒(002027)
3Q19 營業收入符合我們預期
公司公佈 2019 年前三季度業績： 1~3Q19 收入 89.06 億元，同比下降 18.12%，符合我們的預期。 歸母淨利潤 13.60 億元，同比下降71.72%，落入預告淨利潤 11.48-14.48 億元區間， 歸母淨利潤略好於我們預期，由於 3Q19 公司確認 1.28 億元投資收益所致。
發展趨勢
單季度收入降幅收窄，利潤彈性逐步釋放。 公司 3Q19 實現營業收入 31.89 億元，同比下降 15.33%， 但是環比增長 2.68%， 落入我們此前業績預覽 30.5-32.5 億元區間，對應歸母淨利潤 5.82 億元，同比下降 60.18%，扣非歸母淨利潤 4.97 億元，同比下降 63.99%。從需求端來看， 儘管互聯網廣告主需求疲軟，但是食品/日化等傳統品牌廣告主加碼梯媒，我們預計梯媒收入環比略有上漲，但是影院媒體仍處於承壓狀態。 公司營業成本環比基本持平，營收復蘇帶動毛利率小幅環比提升 1.09ppt 至 47.70%，淨利潤環比提升4.17ppt 至 18.26%。
信用減值損失環比好轉，經營性現金流量淨額顯著改善。 報告期內公司加強回款進度的跟蹤和落實， 期末應收賬款較 6 月末小幅提升 0.7 億元至 43.28 億元，根據賬齡結構確認規則， 3Q19 確認信用減值損失 1.71 億元，環比 2Q19 減少 2.95 億元。公司表示，未來將根據客戶的資質進行更為審慎的評估， 包括要求不同比例的廣告投放預付款項，並加大回款進度的跟蹤和落實力度，從源頭控制和防範新壞賬的產生。 經營性現金流量淨額方面，受益於回款加強、文化建設事業費減半等多因素，環比大幅提升 5.1 億元至 10.06 億元。
客戶結構優化，穩健增長可期。 我們認為，公司受互聯網廣告主投放大幅縮減的影響已經接近尾聲，與此同時傳統品牌廣告主在逐漸加碼梯媒投放、電影市場進一步回暖，我們預期在這些積極因素作用下，收入有望逐季改善。公司預計全年歸母淨利潤為17.5-20.5 億元，同比下降 69.94-64.79%，對應 4Q19 歸母淨利潤3.9-6.9 億元，同比降幅 61.51-31.90%。
盈利預測與估值
我們維持 2019/2020 年盈利預測，當前股價對應 44.7/23.5 倍市盈率。維持跑贏行業評級和目標價 6.80 元，對應 2020 年市盈率 26倍， 較當前股價有 12.4%的上行空間。
風險
廣告投放意願恢復低於預期，媒體點位成本超預期，應收賬款賬齡結構惡化，梯媒行業競爭加劇，阿里巴巴合作不及預期
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