中信證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
東方雨虹(002271)
公司三季報收入和業績維持高增長，市佔率加速提升。毛利率保持穩定，費用率下降，體現公司成本控制優勢及減員增效成果。經營性現金流繼續改善，剔除履約保衡金影響後，Q3單季經營性現金流淨額約2億元。
公司前三季度實現營業收入128.95億元，同增38.64%；歸屬淨利潤15.66億元，同增40.55%。扣非淨利潤13.04億元，同增31.06%；毛利率36.46%，同比基本持平；經營性現金流量淨額-20.48億元。其中Q3單季營業收入49.87億元，同增35.23%；歸屬淨利潤6.50億元，同增31.11%，扣非淨利潤6.15億元，同增31.84%，毛利率36.27%，同增0.22pct，經營性現金流量淨額-8.91億元。
收入延續高增，市佔率加速提升。在今年下半年房屋新開工面積較上半年降速以及去年下半年公司收入基數較高的基礎上，公司仍然實現了Q3單季度收入同增35.23%。其中工程建材集團收入增長更快，驗證了開發商集中採購趨勢下行業集中度提升邏輯，公司市佔率繼續提升，體現成長性。由於公司上半年施工收入確認滯後，存在貨物發出但收入未確認的現象，因此收入增速弱於發貨量增速，隨著下半年進入施工收入集中確認期，收入與發貨量增長的匹配程度較上半年更高。
毛利率基本維持穩定，體現龍頭公司的抗風險能力。好公司的基因一方面體現在收入的持續增長，另一方面體現為面對外界環境變化時的抗風險能力。公司具備原材料集中採購及擇時採購優勢，上半年使用的瀝青是在其價格低點儲備的，成本較低，而下半年瀝青採購成本提升，在此情況下，公司仍能實現毛利率的環比穩定。考慮到未來逐步進入道路建設的淡季，瀝青價格大幅上漲的風險有限以及2018Q4公司毛利率基數較低，我們預計今年Q4公司利潤率同比數據偏樂觀。
費用率下降，體現公司減員增效成果。公司銷售費用率、管理及研發費用率同比環比均下滑，體現2018年底以來渠道變革、減員增效的成果。財務費用的上升源自借款及保理的利息費用增加，但佔比仍然很低，資產負債率維持在55%左右的合理水平。
剔除履約保證金影響，單季度經營性現金流量淨額2億元。公司Q3單季度經營性現金流量淨額-8.91億元，其中支付的其他與經營活動有關的現金14.4億元，含履約保證金-11億元，若剔除，單季度經營性現金流量淨額2億元。由於經營性現金流量淨額受到購買原材料等因素影響，而應收賬款及票據體現公司收款能力。公司單三季度淨增加應收賬款及票據8.66億元，實現收入49.87億元，相當於新增應收賬款週轉率5.76，明顯高於公司應收賬款及票據週轉率，同時高於單二季度新增應收賬款週轉率，顯示公司回款能力持續增強。從累計的角度去看，由於公司2018下半年做了5.8億元ABN及7億元保理業務，若考慮正常回款，理論上會體現為今年的經營性現金流量淨額。因此，若剔除履約保證金及ABN/保理業務影響，公司前三季度經營性現金流量淨額實際為8億元。
風險因素：地產投資的週期性波動風險、原材料價格大幅波動風險、宏觀經濟增速波動風險、應收賬款回收風險。
盈利預測及投資評級。公司為防水行業龍頭，市佔率依然有很大提升空間。新一期股權激勵的行權條件是以2019年為基數，未來五年扣非淨利潤複合增速不低於20%，應收賬款增長速度低於營業收入增長速度，鎖定未來成長性及成長質量。基於此，我們維持公司2019-2021年淨利潤預測21.4/26.7/33.5億元，對應EPS預測為1.43/1.79/2.25元。維持目標價25.83元，對應2020年14XPE，維持“買入”評級。
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