中信建投發佈投資研究報告，評級: 買入。
瀘州老窖(000568)
事件
公司發佈 2019 三季報
1-9 月公司實現營業收入 114.77 億元，同比增長 23.9%，歸母淨利潤 37.95 億元，同比增長 38.0%，扣非後歸母淨利潤 37.92 億元，同比增長 38.23%。其中單 3 季度實現收入 34.64 億元，同比增長 21.8%，歸母淨利潤 10.46 億元，同比增長 35.5%，扣非後歸母淨利潤 10.64 億元，同比增長 37.47%。
簡評
收入端 Q3 延續高增長，國窖 1573 持續亮眼增長，佔比進一步提升。
公司前 3 季度收入增長 23.9%（其中 Q1/Q2/Q3 分別增長23.7%/26.0%/21.9%）。收入持續高速增長主要得益於國窖 1573 產品量價齊升：結合草根調研，預計 Q3 國窖 1573 收入增長 30%以上，其中預計量增 20%左右，經銷商已完成全年回款任務，回款已過百億；中檔產品中，特曲上半年提價經銷商打款積極， 6 月份後控貨保價消化庫存，預計增長有限，窖齡持續調整基本持平；頭二曲持續精簡產品。高端增速最快，銷量佔比較 6 月末進一步提升。
預收款方面變化不大、 基本健康， 9 月末預收款 15.92 億元，較 6月末增加 2.00 億元，較上年同期基本持平（微降 0.12 億元）；應收款 9 月末 18.89 億元，同比減少 5.3%。
低檔酒類實現收入 13.84 億元，同比增加 0.68%基本與上年持平，毛利率 38.85%較上年提升 6.58pct。
利潤端：淨利潤率持續提升，結構提升推動的毛利率上漲仍是主因。1-9 月公司毛利率提升 4.1pct 至 81.1%（ Q1/Q2/Q3 分別提升4.5/5.1/2.8pct），毛利率持續快速提升主要得益於產品結構持續優化，未來國窖 1573 延續穩健增長，特曲接力增長，預計毛利率仍將保持較快速提升。銷售費用率前 3 季度累計微增 0.2pct 至22.7%（ Q1/Q2/Q3 分別變動-1.3/+2.7/-0.6pct），單 Q3 費率下降估計主要系中秋國慶期間國窖 1573 保持控貨節奏，費用支持相對較少。管理費用率前 3 季度累計下滑 0.6pct 至 5.0%（ Q1/Q2/Q3分別下降 0.5/2.1/0.3pct），單 Q3 管理費用率降幅收窄、但營業稅金佔收入比重同比下降 2.0pct，保證淨利潤率仍有較大提升彈性。單 Q3 歸母淨利潤率提升 3.0pct 至 30.2%， 1-9 月累計提升 3.4pct 至 33.1%。
現金流表現健康，國窖 1573 回款目前已達到 100 億元。經營性現金流淨額 1-9 月累計 33.45 億元，同比增長 47.9%，其中單 Q3 下降 11.6%，主要現金流入（銷售收現）同比下滑 10.9%，預計與公司削減中秋旺季配額主動控貨有關，但最終表現仍然健康可控。隨著 10 月國窖、特曲再次提價，目前回款進展順利，截至 10 月底國窖 1573 全年回款達到 100 億元、特曲回款預計亦順利。控貨挺價節奏合理，跟隨策略下穩健增長。
今年以來公司在量價政策上整體採取跟隨策略，控貨挺價、靈活調整，成效明顯。國窖 1573 出廠價從 740 提升至 820， 8 月進一步將打款價提高 20 元至 840 元、批價從 740 元提升至 780 元；特曲、頭曲等均有出廠價上調，批價、終端價相應略有上漲。我們認為公司在品牌力支撐下，今年採取跟隨價格政策，控貨挺價節奏合理，當前渠道庫存較年初顯著減輕、挺價成功後經銷商動力增強，為明年的業績增長打下良好基礎。
盈利預測和投資建議
預計公司 2019~2021 年收入分別為 161.38、 196.07、 237.02 億元，同比增長 23.6%、 21.5%、 20.9%，預計歸母淨利潤分別為 47.03、 59.33、 72.34 億元， 同比增長 34.9%、 26.2%、 21.9%，對應基本 EPS 分別為 3.21、 4.05、 4.94元，最新股價（ 10.30） 85.80 元分別對應 2019~2021 年動態 PE 為 26.7、 21.2、 17.4 倍。目標價 105 元，維持“買入”評級。
閱讀更多 Dword 的文章
