金嗓子实控人成"老赖"，拖欠5000万广告费，金嗓子到底怎么了？

今年9月，金嗓子控股集团有限公司、广西金嗓子有限责任公司实控人江佩珍的名字出现在失信被执行人名单上，上海第一中级人民法院发布了对她的限制消费令，限制其乘坐飞机、列车软卧、轮船二等以上舱位；在星级以上宾馆、酒店、夜总会、高尔夫球场等场所进行高消费等行为。

经营正常的上市公司实控人进失信名单，令市场颇感意外，也让公司的“健康状况”受到检视。

今年9月，金嗓子控股集团有限公司（6896.HK，下称金嗓子控股）、广西金嗓子有限责任公司（下称广西金嗓子）实控人江佩珍的名字出现在失信被执行人名单上，上海第一中级人民法院发布了对她的限制消费令，限制其乘坐飞机、列车软卧、轮船二等以上舱位；在星级以上宾馆、酒店、夜总会、高尔夫球场等场所进行高消费等行为。

江佩珍被“限高”的缘由是广西金嗓子全资子公司广西金嗓子食品有限公司（下称金嗓子食品）和上海星空华文国际传媒有限公司（下称星空传媒）的一宗官司。法院判决金嗓子食品支付拖欠星空传媒的5100多万广告费，前者未执行，因此实控人江佩珍被纳入失信被执行人名单。

实控人被“限高”令市场关注金嗓子控股的业绩和资金面。这笔巨额广告费是2016年金嗓子宣传旗下草本植物饮料时发生的，在支柱产品金嗓子喉片增长乏力情况下，公司试图拓宽饮料品类，但没有在饮品类的饱和竞争中突出重围。新品推广不利，公司付款意愿下降，陷入多宗违约纠纷。“一招鲜”类型的上市公司转型困局由此揭开。

食品子公司拖欠广告费

金嗓子喉片是耳熟能详的护嗓产品，在细分行业中占据优势，但面临品牌老化、年轻人接受度不高的问题。

广西金嗓子是上世纪90年代由柳州市糖果二厂改制而来，原厂长兼党委书记江佩珍成为企业实控人。现上市公司多名高管是柳州糖果二厂出身，仍是创业时代班底。江佩珍现年74岁，46岁的儿子曾勇为上市公司执行董事。

2015年，注册于开曼群岛的金嗓子控股在港交所上市，曾勇通过家族信托间接控股上市公司，家族信托间接持有上市公司61.28%的股份，曾勇个人持有0.55%股份；另外高级管理层信托持有上市公司7.97%股份，江佩珍为该信托计划保护人。上市公司间接全资控股国内运营实体——广西金嗓子，旗下有包括金嗓子食品在内的多家全资子公司。

金嗓子的创业故事颇具传奇性，江佩珍从华东师范大学王耀发教授处获得一张治疗慢性咽炎的配方，改造成金嗓子大卖，作为感谢将王教授头像印在产品包装上。后来女企业家开启亲身代言风潮，董明珠、陶碧华头像纷纷出现在自家产品上，金嗓子包装上的头像变成江佩珍本人。

对创业故事不遗余力的推广，从中能看出江佩珍很早有营销意识。更为人熟知的营销事件是罗纳尔多“代言门”，虽然此事让企业陷入侵权纠纷，但也让金嗓子名声大噪。

金嗓子食品和星空传媒的广告纠纷发生于2016年。根据该案一审、二审判决书还原事件，金嗓子食品和灿星制作旗下子公司星空传媒订立广告合同，在灿星制作的《盖世英雄》和《蒙面歌王第二季》（后改名为《蒙面唱将猜猜猜》）两档节目中投放总额8000万的广告，宣传新推出的草本植物饮料，每档各11期，从2019年6月至11月在江苏卫视播放。金嗓子食品和星空传媒约定，《盖世英雄》达到1.8收视率，《蒙面唱将猜猜猜》达到1.5收视率，如未完成广告费按约打折。

在节目播出期间，金嗓子食品共支付1300万元，余款迟迟未付，星空传媒讨要无果情况下将对方诉至上海一中院，要求金嗓子食品支付广告费和违约金，并要求广西金嗓子承担债务连带责任。

一审过程中，金嗓子食品提出抗辩理由：金嗓子食品未在《电视广告委托代理合同》上签字盖章，不认可合同效力，只认可启丰食品科技（北京）有限公司（下称“启丰公司”）负责人王某代表金嗓子食品与星空传媒签订的《2016年合作备忘》，该公司是金嗓子食品产品全国总经销公司，代表金嗓子食品与各个营销机构接洽。

两份文件区别在于收视率考核标准。《电视广告委托代理合同》列明对收视率的认定是1次首播+1次重播合计，备忘简单约定“1首1重”，金嗓子据此认为是取1次首播和1次重播收视率的平均数。根据金嗓子食品提供的索福瑞公司收视报告，两档节目的平均收视率分别为0.99和0.55，均未达标，这与星空传媒按照“1次首播+1次重播”统计的数字相去甚远。金嗓子食品以此计算，需要支付的广告费共计3740万元，除已经支付的1300万元，尚未付的广告费共计2440万元。

一审法院最终认可《电视广告委托代理合同》的效力，因为最终形成的合同清洁版是启丰公司人士邮件发送给星空传媒供盖章的，表明该版本已经得到金嗓子食品公司的认可。金嗓子食品人员从未直接接触星空传媒，均由启丰公司人士出面，表明金嗓子食品授权启丰公司人员代表其进行电视广告业务的洽谈。虽然金嗓子食品公司最终没有在纸质文本上盖章，但根据法律规定，采用合同书形式订立合同，在签字或者盖章之前，当事人一方已经履行主要义务，对方接受的，该合同成立。

法院认为，星空公司在2016年6月-11月间发布了涉案广告，金嗓子食品公司并未通知星空公司取消发布，而是提供了广告素材，并支付了部分款项，合同中并未约定其他不生效情形，故应认定《电视广告委托代理合同》成立并生效，各方均应按约履行。

关于收视率，一审法院认可“一首加一重”的计算方式，因为首播的收视率应远高于重播的收视率，首播加重播除以二，得出的结果将远低于首播的收视率，不能反映真实广告受众的比例。法院最终判定金嗓子食品共需支付星空传媒6400多万广告费，节目播出期间已支付1300万，应支付剩下5100多万，但不支持金嗓子有限公司对金嗓子食品的债务承担连带责任。金嗓子食品不服判决，上诉至上海高院，二审维持原判。

植物饮料折戟，金嗓子陷多起违约

植入当红综艺节目让金嗓子草本植物饮料收获了关注度，但由于草本饮料口感近似中药，不符合年轻人口味等原因，没有一炮而红。企业2018年年报披露，包括银杏叶片和草本植物饮料在内的其他产品营收贡献仅为1.7%。

无独有偶，金嗓子食品作为“甲方爸爸”陷入多起违约纠纷，均是拖欠推广草本植物饮料期间产生的营销费用。2017年，北京比酷天地文化股份有限公司将金嗓子食品诉至广西钦州市钦南区人民法院，比酷文化通过微博微信等社交媒体、网络直播平台、手机客户端等为金嗓子草本植物饮料产品投放广告，金嗓子食品支付了部分媒体推广服务费，仍有370多万费用未能结清。

另外，北京海天网联营销策划股份有限公司起诉金嗓子食品，要求支付滞纳金。海天网联在2016年为金嗓子提供线下推广活动方案策划及物料设计、线下推广活动终端执行等服务，履行“金嗓子草本植物饮料线下推广三季度KA活动”、“金嗓子草本植物饮料路演推广活动”两个项目，金嗓子食品虽最终支付300多万尾款，但逾期200多天，海天网联要求对方支付滞纳金200多万元，但广西柳州市柳北区人民法院在一审判决中驳回原告诉求。

星空传媒人士指出，金嗓子食品在2017年初曾进行一系列腾挪，意图逃避履约责任。金嗓子食品原法定代表人为江佩珍，2017年突然更换为公司另一高管黄建平，之后又更换为江世名。“我们向法院申请冻结金嗓子食品账户，只有100多万资金，土地、资产都在母公司名下，没有多少可执行资产。以注册资本200万的子公司签订8000万的广告合同，是不是准备好如果违约，就切割子公司？”星空传媒人士提出质疑。

从财报来看，母公司金嗓子控股偿债能力并不低。虽然今年债务规模上升较快，短期借款从去年9600万元上升至今年上半年3.56亿元。不过偿债能力较强，今年上半年货币资金7.44亿元，受限部分仅7700多万元，对短债保障性较大。

虽然金嗓子食品更换了法定代表人，星空传媒向上海一中院申请，将江佩珍作为实际控制人一并纳入“限高”名单。根据《最高人民法院关于限制被执行人高消费及有关消费的若干规定》，被执行人为单位的，限高主体可以是被执行人的法定代表人、主要负责人、影响债务履行的直接责任人及实际控制人。“从公司治理角度来看，江佩珍是金嗓子食品实控人。从项目参与角度来看，江佩珍亲自签署了广告投放的保密协议，官方认证个人微博转发过草本植物饮料的宣传活动，其是亲自运作这个广告项目的。”星空传媒人士表示。

金嗓子控股在2018年年报中将几项涉诉债务列入“或然负债”，包括星空传媒涉诉广告费及滞纳金共6870万元；海天网联214万滞纳金；启丰食品为金嗓子食品代付的1386万营销推广费用和500万赔偿。启丰公司曾代表金嗓子食品和星空传媒、酷比文化等乙方接洽广告业务，目前申请仲裁，也加入了讨债行列。

曾联系金嗓子代理律师，截止发稿未获金嗓子方面反馈。

喉片独立支撑营收，销售见顶品类难拓

围绕草本植物饮料发生的违约纠纷，揭开了金嗓子品类单一、转型困难的处境。喉片“招式用老”，新品扶不起来，营收难以增长，市值不断缩水。

金嗓子控股股价从2015年上市时4.71港元跌到目前1.61港元（10月30日收盘），市值从28亿元人民币跌至11亿元人民币，缩水三分之二以上。主要是业绩增长停滞，难以支撑股价。

金嗓子控股2015年至2018年营收分别在7.07亿元、7.68亿元、6.24亿元和6.94亿元，规模没有明显增长。公司营收主要依赖金嗓子喉片，历年营收贡献率都在90%以上。根据2018年年报，金嗓子控股营收90.5%来自金嗓子喉片（非处方药），7.8%来自于金嗓子喉宝（食品），其他产品仅占1.7%。

2015年至2018年金嗓子喉片销量分别在1.29亿盒、1.24亿盒、1亿盒和1.04亿盒，可见销售见顶，增长乏力。

2015年至2018年喉片贡献营收分别为6.49亿元、6.69亿元、5.55亿元和6.28亿元。2018年营收增长主要来自于提价。喉片单价每年上涨：2015年至2018年分别为5.0元、5.4元、5.5元和6.0元，今年上半年提升至6.33元。4年间涨价幅度达到26.6%。

相对而言，喉片单位成本增长有限，从2015年1.2元上升至2018年1.4元，今年上半年为1.42元。提价策略使得喉片毛利率从2017年74.3%增至2018年77%，今年上半年达77.6%。

但多次涨价已经透支了喉片提价空间，在咽喉产品充分竞争市场中，继续涨价会将市场份额拱手让给桂林三金西瓜霜、荷氏薄荷糖等竞品。

为了摆脱支柱产品销量增长乏力的局面，金嗓子试图拓宽饮料品类，但2016年推出的草本植物饮料更像是喉宝的液体版，没有真正推陈出新。

金嗓子控股在研发费用上的投入远不及广告营销，从2015年至2018年，每年研发费用在200万元上下。而销售费用近三年都在3亿元上下。

2016年公司销售费用达3.19亿元，较2015年2.55亿元大幅提升，2016年年报中提到，费用增长是草本植物饮料投放广告所致。2017年和2018年公司销售费用回落到3.05亿元和2.9亿元，年报中均表示是草本植物饮料业务推广费下降所致。

值得一提的是，公司销售成本从2016年至2018年分别为2.13亿元、1.88亿元和1.77亿元，其中占比最大的项目是包装材料，2017年为41.5%，2018年为45.3%。包装材料贵过原材料，2017年和2018年原材料成本占比分别为22.8%和24.4%。

庞大的销售费用侵蚀了金嗓子控股的净利润，公司净利率从2015年21.9%逐年下滑至2017年的9.8%，2018年回升至14.7%。横向比较来看，桂林三金（002275.SZ）毛利率和金嗓子控股差不多，近四年在72%-76%之间，但净利率远高于金嗓子控股，在25%-29%之间。

金嗓子控股2015年至2018年归母净利润分别为1.5亿元、1亿元、0.6亿元和1亿元。虽然利润不算高，但公司支付股息十分慷慨，2017年和2018年支付股息分别达0.78亿元和0.75亿元，今年上半年达0.78亿元。大股东通过高股息方式获得上市公司利润，在金嗓子案例上又得到印证。

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