小結
華海藥業雙翼齊飛，未來可期。一方面，纈沙坦雜質的黑天鵝事件逐漸消退，原料藥和製劑的國外出口有望重回較高增長。
另一方面，國內集中帶量採購有力推進，華海的國內製劑銷售有望快速增長。目前公司的資產負債率較高，新冠肺炎疫情肆虐，復工在逐步推進，可能受到一些影響。
整體上，我們對公司的未來保持較高的期望，但是目前估值還是保持相對謹慎，尤其是考慮到美國解禁不順利等風險因素。我們以2020年的盈利預測7.4億為基期自由現金流，假設5年增長率為25%，永續增長率為5%，折現率為10%，未來現金流折現計算公司內在價值為280億，對應股價21.6元左右。
新型冠狀病毒從1月23號武漢封城以來迅速演化，全國都在實行極為嚴格的疫情防控措施。目前湖北省的形勢仍然較為嚴峻，湖北省以外的地區由於及時採取嚴格的隔離政策，新增確診病例在逐步下降。
但是由於這次病毒的傳染性強/潛伏期長/隱蔽性較大，各地區都實行嚴格的限制措施，春節假期結束之後各地也基本不能按時復工，短期還是會帶來一些影響，在疫情逐步被控制並好轉的情況下，長期來看對華海藥業的不會有什麼影響。
在疫情的陰霾之下，股市如期開盤，眾多與此次疫情相關的企業股價大幅上漲，華海藥業的股價也有一定的表現，股價從節前的17.5漲到目前的22，漲幅達到25.7%。公司層面否認提供疫情相關藥物及原料藥的供應，目前也沒有和瑞德西韋合作。
就目前的公開信息來看，此次疫情給華海藥業帶來的直接收入有限，短期的影響整體較小。我們依然要從長期投資的視角來研究公司的價值。
華海藥業是全球範圍內的沙坦、普利類原料藥第一大供應商，華海藥業通過海外市場原料藥、製劑出口發展起步，在海外標準市場激烈的競爭之下獲得發展，獲批60多個ANDA文號，產品獲得歐美市場的認可，海外銷售佔比較大，國內製劑銷售推進的較為緩慢。
一直以來，華海藥業國內銷售能力較為弱勢，帶量採購的推行改變了原來的銷售模式，打破了非正常的銷售壁壘，為華海藥業參與行業洗牌，提升市場佔有率帶來良好契機。國內一致性評價過評品種位列前三，帶量採購的模式降價幅度雖然較大，但是彌補了華海藥業國內銷售能力較為弱勢的缺點。
到目前為止纈沙坦雜質事件的影響仍未完全消除，歐洲已經恢復出口，美國尚處於禁令之中。公司發佈2019年業績預增公告，在禁令的負面影響持續的情況下，華海藥業的業績水平已經恢復到纈沙坦雜質事件之前。
一季度公司的出口可能短暫受到疫情的負面影響，但是長期來看不改變公司向好的發展軌跡。疫情導致各地封鎖，物流不暢，但是影響是較為短暫的。截止2月18日，汛橋生產基地員工返崗率接近80%，車間開工率達到90%，基本恢復了年前的生產規模。2月15號，疫情後復工生產的第一批國家集採藥品，31萬盒降壓藥物福辛普利和厄貝沙坦獲批出廠。
集中帶量採購最大的收益者
2019年3月份開始推行的第一批4+7城市25個品種的集中帶量採購，華海藥業有6個產品中選，合同金額2.8億，2019年基本全部完成。
2019年9月份，第一批品種的聯盟地區擴圍帶量採購華海藥業中選7個產品，合同金額3億左右，大部分在2019年12月份或者2020年初開始履行合同，開始採購。
第二批33個品種的集中帶量採購也與2019年12月份完成招標，華海藥業的安立生坦片和鹽酸多奈哌齊兩個品種中選，公司沒有公告合同金額，預計不超過一個億，也會在2020年推進採購。
華海藥業擁有60多個美國ANDA批文，國內14個品種過評或視同過評一致性評價，由於有美國申請的技術積累國內一致性評價進度較快。
在帶量採購推進的過程中是少有的收益者，現實帶量採購的強力推進證明了我們之前的判斷，華海藥業國內製劑銷售有望藉此獲得較大的進展。
沙坦類原料藥價格有所下行，普利類原料藥價格不變
整體上19年12月份開始沙坦類原料藥高位略有下行，普利類原料藥價格保持不變。沙坦類原料藥來看，受到華海藥業纈沙坦雜質事件的影響，纈沙坦價格一路高漲，從2018年10月份的825元/千克，上漲到2019年4月的1950元/千克。
而後，纈沙坦價格從9月份的開始出現下行，從1950元/千克降至1850元/千克，伴隨著全球最大供應商華海藥業的歐洲出口開始恢復，12月份價格再次出現下行，下降到1700元/千克，降幅8.1%，降幅還是比較明顯。
厄貝沙坦和替米沙坦價格從2019年12月份開始也出現了下行，分別從825元/千克和1250元/千克，下降到775元/千克和1150元/千克，降幅分別達到6.1%和8.0%。三類沙坦類原料藥12月份至今一直維持這一價格沒有發生變化。
普利類原料藥則沒有發生變化，2019年6月份以來保持同一水平。卡託普利605元/千克、賴諾普利2800元/千克、依那普利890元/千克。
2018年纈沙坦價格大幅上漲，主要是受到雜質事件的影響，導致全球供應驟減。伴隨著華海藥業的沙坦原料藥出口逐漸恢復，纈沙坦價格略有下降，尤其是12月份沙坦類原料藥出口全部恢復之後，沙坦類原料藥價格出現一定幅度下行。
當前中國受到疫情的影響，物流尚未復工，短期有可能影響全球供應短缺帶來價格小幅波動。中長期來看，隨著華海藥業歐洲恢復出口，纈沙坦原料藥價格可能會緩慢下行。
然而，伴隨著監管標準的提升也帶來技術改造成本的提升，另外環保監管加強、產能建設投放週期較長也對原料藥的價格提供一定的支撐，應該不會降到纈沙坦雜質事件之前的價格。
歐盟出口恢復，美國解禁尚在持續，短期公司出口可能受到疫情影響
華海藥業的纈沙坦在全球的市佔率達到40%，2018年纈沙坦雜質事件導致公司川南工廠被美國禁止出口，纈沙坦、厄貝沙坦、氯沙坦鉀原料藥被歐洲禁止出口。隨後，雜質事件擴大為行業性問題，監管標準隨之提升及明確，公司針對新的監管標準進行技術提升及整改。
截至目前，歐洲的出口證書已經全部恢復，美國尚未解禁。從時間節點來看，2019年10月15日，厄貝沙坦原料藥及氯沙坦鉀原料藥恢復歐洲適應性證書。
2019年12月16日，纈沙坦原料藥CEP證書批准恢復，纈沙坦原料藥恢復出口歐盟的資格。
國內的纈沙坦原料藥和製劑是根據美國的申請轉報，美國禁令尚未解除，國內也隨之沒能解除，但是我們根據藥智網的一致性評價數據，可知華海藥業的纈沙坦片進行了最新的一致性評價補充申請，目前是在審評審批中，伴隨著歐洲解禁的到來，預計國內應該也很快可以解禁。
公司的纈沙坦原料藥2017年、2018年銷往歐洲的金額分別為2.3億元、1.18億元。厄貝沙坦原料藥及氯沙坦鉀原料藥兩個品種17年銷售收入1.4億，18年銷售收入1.6億。
18年以來纈沙坦從最低的680元/千克到2019年1月份的1700元/千克，厄貝沙坦18年最低的585元/千克，目前是775元/千克。
隨著華海藥業的出口資格恢復，未來纈沙坦原料藥可能會進一步下行。但是由於環保趨嚴，投產週期較長，技術改造升級導致成本抬升等因素，價格不會恢復到雜質事件之前。我們預計歐洲的出口的恢復可以帶來4-5億左右的營業收入。
此外，就是目前新冠肺炎導致復工緩慢，物流不暢等各種經濟問題，華海藥業表示正在努力推進復工。
估計會對一季度的收入造成一定的影響，伴隨著疫情的穩定，接下來除湖北外的區域應該會加速推進復工。
2019年全年業績強勢反彈，然而4季度業績欠佳
2020年1月21日，華海藥業發佈業績預增公告，預計2019年歸母淨利潤增加4.05-5.0億元，同比增長376%-465%；扣非歸母淨利潤預計增加2.75億-3.7億，同比增長240%-323%。
華海藥業2018年收到纈沙坦雜質事件的衝擊，歸母淨利潤僅有1.08億，扣非歸母淨利潤1.15億。
因此，2019年全年來看，歸母淨利潤區間5.13億-6.08億，扣非歸母淨利潤3.9億-4.85億。華海藥業2019年Q1-Q3淨利潤5.24億，扣非歸母淨利潤5.12億，扣非歸母淨利潤3.73億，因此及時按照業績預告的上限來看，四季度的淨利潤只增加了1個億左右，環比下降了55%。
推測原因，可能主要是集採份額集中於2-3季度完成，第四季度的增量貢獻減弱，收入有所收窄，大概是與一季度的收入水平持平。其次，還有可能4季度計提的費用會比較多。
在之前的業績點評中我們也提到，華海藥業經歷了2018年纈沙坦雜質事件的衝擊，2019年在歐洲和美國出口被禁的情況下，全年的收入和利潤基本恢復到了出事前的2017年的水平，整體上來看是非常不容易的。
收入和盈利的恢復，一方面得益於國內仿製藥帶量採購開始推行，華海憑藉多個通過一致性評價的品種，以及原料藥製劑一體化的規模優勢，在原料藥大幅降價的情況下帶動收入和利潤的雙雙增長；另一方面，環保監管的不斷趨嚴，環保成本上升，原料藥價格上了一個臺階。
主要是這兩個因素助力公司的銷售和利潤實現較快的恢復。
盈利預測與估值
我們知道，在第二批集中帶量採購招標中，華海藥業的兩個藥品安立生坦片和鹽酸多奈哌齊片中選，在2020年進一步帶來收入增量。
此外，2020年歐洲出口全面恢復，纈沙坦國內也在重新申報，審核審批的進程中，應該也能較快獲批，美國的出口禁令在2020年內也有望獲得恢復。因此，除去疫情帶來的短暫影響，銷售增長還是值得期待的。
在歐洲出口實際恢復，且預計原料藥價格沒有大幅下行，推測2020年能夠較2019年實現進一步的收入增長，全年實現銷售收入58億，增長10%左右。伴隨著現金流的好轉，預計財務費用會大幅減少，不會超過1億。
整體上2020年淨利潤同比增長25%，達到7.4億。
仿製藥降價幅度較大，趨勢明確，從量的角度看，中國市場面臨老齡化的和慢性病的趨勢也非常明顯，國內需求量會持續增加。
這種情況之下，行業洗牌加速，仿製藥市場集中度提升是行業趨勢。公司也表示，63個美國ANDA批文，未來希望每年申報10個品種，建成產能220億片，現在70-80億片的銷售，未來3-5年產能逐步消耗。
長期來看，華海藥業具備原料藥製劑一體化的優勢，是全球範圍內的沙坦、普利類原料藥市佔率第一的供應者，產品獲得歐美市場的認可，多個品種通過國內一致性評價，帶量採購帶來銷售機會，國內市場的份額有望獲得較大的增長。
我們以2020年的盈利預測7.4億為基期自由現金流，假設5年增長率為25%，永續增長率為5%，折現率為10%，未來現金流折現計算公司內在價值為280億，對應股價21.6元左右。
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重磅：帶量採購將持續推進，醫保政策繼續深化
2月16日，國家醫保局發出《2020年醫療保障工作要點》的通知，對今年的醫保工作要點進行部署，工作要點共有十二條，其中值得注意的是，在第5條中指出：
做好第二批藥品集中採購帶量採購工作，4月份讓老百姓用上降價後的藥品。
建立常態化的國家組織藥品集中採購機制，加強組織支撐和平臺專業化支撐，推動新的採購模式、營銷模式、行業生態成為主導性力量。組織聯盟地區開展高值耗材採購試點。
鼓勵、規範各地對未通過一致性評價的藥品和臨床用量較大、採購金額較高、競爭較為充分的高值醫用耗材開展帶量採購。
公司公告
2020-01-04華海藥業：關於獲得藥品註冊批件的公告
華海藥業的安立生坦片收到國家藥品監督管理局簽發的《藥品註冊批件》。
安立生坦片主要用於治療肺動脈高壓患者，用以改善運動能力和延緩臨床惡化。由美國Myogen公司開發，2007年6月在美國批准上市，2010年該產品在中國批准上市。
安立生坦片全球主要生產廠商有SunPharma、Cipla、WatsonLaboratories Inc等，國內生產廠商主要有江蘇豪森藥業和正大天晴藥業。
據統計，2018年安立生坦片全球市場銷售額約4.6億美元（數據來源於PDB數據庫）；2019年前三季度安立生坦片國內等級醫院銷售額約人民幣842萬元（數據來源於鹹達數據庫）。
截至目前，公司在安立生坦片研發項目上已投入研發費用約人民幣536萬元。
根據國家相關政策，公司安立生坦片按新4類批准生產可視同通過一致性評價，並在醫保支付方面予以適當支持，醫療機構應優先採購併在臨床中優先選用，有利於擴大產品的市場銷售，對公司的經營業績產生積極的影響。
2020-01-21華海藥業：2019年年度業績預增公告
2019年度實現歸屬於上市公司股東的淨利潤與上年同期（法定披露數據）相比，預計增加40,500萬元到50,000萬元，同比增長約376%到465%。公司2019年度歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤與上年同期（法定披露數據）相比，預計增加27,500萬元到 37,000萬元，同比增長約240%到323%。
公司本期業績預增的主要原因是：
1）2018年受纈沙坦雜質事件影響，公司計提纈沙坦雜質事件可能對公司造成的損失；
2）本期因部分產品售價提升、技術服務收入增加、集採中標等因素影響公司利潤增加。
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