一、公司概況
公司是國內大輸液龍頭企業，同樣具有抗生素中間體-原料藥-製劑全產業鏈優勢。自上市後公司提出“三發驅動”戰略：（1）保持科倫輸液領域的絕對領先地位；（2）完善抗生素全產業鏈佈局並掌握全球話語權；（3）大力投入仿製藥、創新藥和NDDS 藥物的研發，構建公司業績長青的長期驅動力量。
1996年，科倫藥業前身四川科倫大姚成註冊成立，主營兒童輸液產品；2010年，公司於深交所上市；2018年，川寧項目滿產為公司貢獻穩定現金流。至今，公司已形成大輸液、抗生素全產業鏈以及專科製劑研發創新三輪驅動的戰略佈局，從事大容量注射劑、小容量注射劑、注射用無菌粉針、片劑等產品的研發、生產和銷售。主要產品涵蓋麻醉鎮痛、中樞神經、抗感染、腸外營養等領域。
公司股權結構
二、營收情況
收入端穩步增長：公司自上市以來，收入穩步增長，2018年營業收入163.5億元，CAGR41%。2016年以來，增長速度迅速加快，我們預計主要源於兩票制“低開轉高開”影響。
利潤端：而由於大量研發投入，大輸液行業競爭加劇以及川寧項目生產不達預期等因素，公司扣非歸母淨利潤自2013 年以來逐年下滑，但2018年由於公司作為大輸液行業龍頭充分享受行業集中度提升帶來的價格修復，以及川寧環保驗收通過並且滿產，公司扣非歸母淨利潤同比2017年增加699%，業績出現明顯拐點。
- 公司淨利潤在2018年出現大幅增加，逆轉自2013年以來的逐漸下降趨勢。收益率各項指標均在2015年觸底反彈，近年來不斷提高。
- 銷售毛利率自2016年以來持續增長趨勢，主要受益於大輸液行業和抗生素產業鏈競爭格局改善，行業集中度提高，公司獲得產品價格修復能力，市場議價能力提高。
- 資產週轉率自2015年起逐年增長，主要受益於川寧項目逐步滿產，資產週轉速度加快。
財務費用有望下降：目前公司財務費用約為6億，佔淨利潤比例約50%，屬於較高水平。隨著川寧項目轉固，未來有較大的改善空間。
三、大輸液基本面改善，預計馬太效應彰顯
市場行情觸底回升，價格逐步復甦：從大輸液行業龍頭企業來看，市場行情在2015年年觸底回升，大部分企業產品價格回暖，除辰欣藥業和濟民製藥外，其他企業價格逐步復甦。科倫藥業2017年大輸液產品價格上升到了新高度。這其中包含兩票制低開轉高開影響，除兩票制影響外，我們認為塑瓶等產品同樣存在提價預期。
目前中國塑瓶最多（約40%），玻璃瓶20%，非PVC軟袋直立袋合計約40%，與發達國家相比還存在差距，預計未來玻璃瓶將加速退出市場，高毛利軟袋市場份額將快速增加。
高端剛需輸液領域，尤其是腸外營養和透析液系列長時間市場被外資佔據，隨著科倫等國產廠家的腸外營養和透析液產品陸續申報獲批，該高端高毛利輸液領域進口替代空間較大。
參考成熟市場經驗，高集中度是行業特徵：（1）美國，百特公司壟斷了全美80%的輸液市場，產品線豐富，通過高端產品與低端產品獲取不同利潤；（2）歐洲，大輸液市場基本上被費森尤斯卡比、貝朗以及百特三強割據，各佔市場的30%份額。
現階段行業前十市佔率接近85%，行業前三市佔率超70%。參照國外先行市場經驗，預計未來市場將進一步集中。
四、強強聯合優勢互補，鞏固公司龍頭地位
公司產銷量穩定，市場份額穩居第一
2015年開始，科倫產銷量達到平衡，近兩年銷量略高於產量，達到44.7億瓶/袋，銷量有所回升，產量下降趨勢放緩，2017年公司庫存快速減少12.6%。目前科倫市場佔有率達到44%，基層市場份額預計可達到60-70%，超過排名第二的華潤雙鶴(18%)和第三的石四藥(11%)。市場地位穩固，大輸液板塊將成為公司穩定的現金牛業務。
公司與行業第三石四藥聯合，進一步鞏固龍頭地位有序發展初步整合深度整合無序發展400多家小規模廠家競爭混亂無序《藥品管理法》出臺推行GMP認證限輸令，限抗令出臺招標模式變革GMP認證更新規模效應彰顯環保趨嚴科倫藥業購入規模排名行業第三的石四藥約20%股權後，兩家加起來輸液市場市佔率約57% 。兩家公司強強聯合，使科倫藥業成為大輸液行業高中低端產品龍頭老大，鞏固寡頭壟斷格局，行業集中度進一步提高。
強強聯合，產品互補：科倫的優勢在於塑瓶和直立袋，這兩部分分別佔據相應細分市場的50%。而石四藥主營非PVC 軟袋，佔軟袋市場約30%份額，為全國笫一。石四藥以技術優勢為突出優勢，工藝設備的包容率達99.99%,報廢成本低，通過生產鏈後向整合收購生產“共擠膜”的江蘇博生，從而實現包裝材料的進口替代，相較同行具有6%以上成本優勢，確保公司產品的成本優勢和質量優勢。
五、新疆川寧抗生素中間體板塊提供持續現金流
科倫藥業已形成從農作物、中間體、原料藥到製劑的抗生素全產業鏈，具備獨特的成本優勢和規模優勢。且隨著產量的增加，公司抗生素產業鏈出口業務持續開展，國際市場拓展取得初步成效。
抗生素中間體品種市場格局優化
硫紅（硫氰酸紅黴素）供需偏緊，公司成本優勢突出：世界需求>1萬噸，實際產量0.7萬噸低於需求，市場有一定缺口，供需偏緊。科倫藥業3000噸硫氰酸紅黴素生產線滿產，環保設備達國際先進水平，成本優勢突出。
六、研發創新：仿製藥業已起航
公司製劑研發已位居國內第一梯隊
在“三發驅動”發展戰略指引下，公司確立了“以仿製藥為基礎、創新藥驅動未來”的研發思路，形成面向全球市場的國內外研發網絡，全面推進仿製和創新產品線佈局。從2011年開始，公司研發費用大幅增長，累計投入近30億元，居全部A+H股公司前列。
公司仿製藥業已步入收穫期，將成為公司營收增長新引擎
仿製藥生產批件，一致性評價均獲豐收：自啟動製劑戰略以來，六年來，科倫仿製藥物已佈局近400項，其中包含一致性評價100餘項。
一致性評價重構仿製藥體系，科倫進度全國領先：目前科倫一致性評價已經佈局百餘項，在腫瘤及輔助用藥、腸外營養、抗感染、心血管、糖尿病、婦科、眼科、呼吸科等眾多重大疾病領域形成了強大的集群。目前一致性評價已通過16個品規，居全國前三。
七、新建OTC事業部，或帶來新增長點
科倫藥業於2019新建OTC事業部，開始拓展城市連鎖渠道和基層市場的非公立診所、藥店渠道（簡稱基層三終端）。目前已在14個省區建立了城市連鎖渠道銷售團隊，在24個省區建立了基層第三終端銷售團隊，年底銷售團隊人員將達到1500人以上。以上渠道目前有有康復新液（美洲大蠊提取物）在銷，用於治療胃潰瘍或者外用燒傷燙傷灼傷。目前該品種收入預計約2-3億。在第三季度時將有口服補液鹽散、魚腥草合劑、福多司坦片等適合慢病、消化道治療和補益類的產品進入該渠道。隨著OTC渠道的全面建立，未來兩至三年該渠道的有望全面助力公司的院外銷售能力和銷售收入的全面提升。
隨著下半年鹽酸達泊西汀片獲批，和院內外銷售體系的同時鋪開，參考白雲山金戈的歷史經驗。此外甲硝唑、替硝唑普通抗生素片劑有望與OTC渠道會形成組合，未來會逐漸形成OTC 的成熟銷售渠道。
公司將在OTC渠道中進行持續高效的投入，幫助藥品通過OTC渠道實現銷量快速增長的同時，做到銷售費用增長與利潤產出的平衡，實現OTC渠道的平穩建設，並對公司帶來實質性的利潤貢獻。
八、銷售改組保障仿創制劑業績逐步兌現
科倫2017年銷售費用排名A+H股第13位，銷售費用率處於平均水平。但銷售人員由於先前輸液產品營銷模式與口服固體劑型等製劑渠道不同、營銷模式有所差異，以及上市時將一些銷售團隊剝離為經銷商和代理商，數量遠低於同級別的公司。
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