《价值事务所》的早7点深度文章！第213篇！

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我们在之前的文章中说到了平安银行，说他时我们特地取了这个标题：下一个招商银行？背靠平安集团这个财大气粗的好爹，平安银行的想象空间有多大？

那既然都说了后起之秀，我们当然也该说说这个零售业的老大哥——招商了。2020年初，就有券商如此形容招商：畅想2025，市值可达 1.8-3.2 万亿。

嗯，招行到底有什么魔力，让券商如此疯狂？？？？接下来让我们一起来看看，这个最受关注的银行股。

银行的生意经

说的是银行，我们自然该知道，银行做的是一门什么生意？

本质上说，银行是一个金融市场的二道贩子，把所有人的钱收集起来，然后贷出去，挣中间的这个存贷差。

要挣这个钱的关键就在于银行账上有多少储户的存款，当然这个在银行的财报中是以“负债”的形式体现；有多少放出去的“贷款”，这个在银行的财报中以“资产”的形式体现，且这个资产的质量还要尽可能好，不然银行就会产生一堆坏账，最后赔钱。

好了，划重点、敲黑板，银行的核心竞争力就是：低成本的“负债”、高收益的“资产”以及风控能力。

零售龙头

看看招行2019年报预报，营收比去年同期增长 8.53%、净利增长 15.28%，远高于行业平均净利6-7%的增速，不良贷款又下降0.2%，至1.16%，一如既往的优秀。

招行能如此一超多行，成为全中国银行业中估值最高的存在，原因就在于其远超同行的“息差”，且这一优势还在不断放大。

这背后，源于招行超前的眼光，“不做对公业务，现在没饭吃；不做零售业务，未来没饭吃。”早在2005年1月，招行行长的马蔚华提出，要加快零售业务、中间业务和中小企业业务的转型。

不难看出，零售贷款的收益远高于公司贷款，因此，随着公司零售贷款份额的扩大，整体的收入就会变高，零售贷款主要是啥呢？自然是信用卡和房贷了啦～

但地球人都知道，利率越高，对应的是风险越高，虽然早就发力零售业务，但正儿八经甩开同行还是近两年的事，长时间的积累，招行的风控能力越发强，其不良贷款率2019年报预告显示为1.16%，基本为银行业最低，拨备覆盖率也是远超同行。

但是，随着同行们看到零售的好，目前纷纷大力发展零售，别的不说，就说我们前些日子聊过的平安银行，就是零售转型推进最快银行，人家还有个好爹。

除了一众同行虎视眈眈，外面还有支付宝和微信等一众“互联网银行”。

招行的未来在哪里？

2019年7月底，招商银行内部平台有个热贴《招行离冬天还有多远》，称“明显感觉招行到了非常危险的时刻。”

在此之前，还有行长田惠宇的内部讲话：“在这个充满变化的时代，招行最大的敌人是自己，最大的竞争对手是我们所处的时代。”

招行的未来

传统银行业目前的存贷汇，支付宝、微信等统统可以实现，无论是银行网点还是手机银行App，都在一步步失去其不可替代性。

招行现在的成功来源于零售战略的超前，而如今零售金融市场已经逐渐成熟，白刃战来临。当然从目前来说招行贷款增速稳定，质量较好，因此，几年内确定性还是很强的，但看我们《价值事务所》文章的小伙伴，肯定是着眼于更长的未来，是要寻找十年十倍股的，因此，我们来说一说招行未来的逻辑。

我们认为，未来银行的发展趋势是增加不承担信用风险的非利息收入，也就是像手续费、服务费、佣金、投资这一类的收入。

截止2019年H1，招行的非利息收入占比约27%，在整个银行业处于中等偏上的水平。而结合招行本身的特色，我们认为非息收入中，资管业务以及信用卡业务是招行未来主要增长来源。

毕竟，就这两块业务的手续费，贡献了招行2019整个上半年手续费收入的71%，2013年-2018年这六年，资管和信用卡手续费复合增速为 24%和 28%，其它手续费复合增速只是 14%。

这也很容易理解，去网上查一下各家信用卡的福利政策，以《价值事务所》周边的小伙伴举例，基本都会有一张招行信用卡，经常去商场都有活动，而私人银行业务，招行也是做得非常红红火火的。

为啥招行的资管做得好呢？

还是因为他最早做零售，也最早对零售客户进行分层经营，高端客户的规模和质量更是处于行业领先水平。

想想我们之前为啥夸中国平安，不就是他高端客户多嘛～

不论是文章《招行离冬天还有多远》还是行长田惠宇的内部讲话，都表明了，公司内部文化的开放、自我认同和反思，也从侧面证明了招行的管理效率。毕竟，一家公司大了，比的就是管理。

从下表不难看出，随着招行的管理水平提升，人均创收和人均创利飞速提高，目前和JP摩根基本一致，HDFC和WFS早就被甩在了身后。

总结

招行作为零售之王，近三年开始发力，市场无疑是十分聪明，从发现他的牛逼开始，招行的估值就一直处于行业最高的水平，但是，结合前文，不论是低成本的“负债”、高收益的“资产”还是风控能力，招行都确实是全行业最优秀的，因此，这个溢价我们认为可以给。

目前，招行的PB约在1.54倍，2020年Wind一致预测其PB为1.51倍，属于估值合理。

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