原标题：巴菲特想50亿美元收购，私募阿波罗出60亿截胡：“老公司”Tech Data突然成了当红炸子鸡
-Tips：下载【市值风云APP】，精彩内容抢先看--
作者 | 扶苏
近日，资本市场又爆出一个不大不小的瓜：巴菲特作价50亿美元收购上市公司技术数据（Tech Data，TECD.O），不曾想私募基金阿波罗（Apollo）却横插一脚，以60亿美元横刀夺爱。巴老回应，后续不会再提高报价。
最终，技术数据以每股130美元的价格被阿波罗成功收购。
作为混迹百乐门的代客泊车小弟，风云君面对此情此景自然不敢怠慢。毕竟，能引得投资界两大派贴身肉搏，想必不是等闲之辈。
风云君这就给门内各位大佬说道说道这家公司。
一、历史悠久的全球IT分销商
技术数据是全球最大的IT分销商和解决方案公司之一。
公司在IT生态系统中扮演的是“中间人”的关键角色。其上游是世界领先的技术供应商，下游是大量经销商、以及有技术需求的客户（多为中小企业）。
简单来说，技术数据帮助技术供应商将他们的产品和技术解决方案通过经销商渠道匹配给中小企业客户（终端用户），满足后者的全面技术需求。
目前，技术数据在全球超过100个国家开展IT分销业务，合作经销商超过14,000家。公司向超过1,000家领先技术供应商采购技术产品，并最终向超过125,000万家终端用户销售这些产品。
技术数据于1986年4月在纳斯达克交易所上市，公司成立时间则更早。
公司创立于1974年，最初只是为IT终端用户销售数据处理产品，比如磁带、磁盘包、以及用于微型和大型计算机的定制和库存标签表单等。
上世纪80年代，微型计算机兴起。公司看准这一历史机遇，开始向批发经销商转型，开始扩大产品线，并逐渐直至完全退出终端用户销售，最终形成今天的业务模式。
目前，公司的产品主要分为两种解决方案组合：
1、终端解决方案组合（Endpoint solutions portfolio）：主要包括PC系统、移动电话和配件、打印机、外围设备、耗材、终端技术软件和消费电子产品。
2、高级解决方案组合（Advanced solutions portfolio）：主要包括数据中心技术，例如存储、网络、服务器、高级技术软件、融合和超融合基础设施，以及专业解决方案。
遗憾的是，公司未披露过按产品组合分类的收入。
2019财年（注：公司的财年截至当年1月31日），公司全部软硬件产品的净销售额为372亿美元，同比增长1.3%。
从过去几年来看，公司净销售额除了在2018财年同比大增40%至368亿美元外，其余年份仅保持着低个位数的增速，甚至在2016财年和2017财年连续两年负增长。
同时，公司的净销售额呈现季节性特征。公司通常在第四财季面临更高的市场需求，而在其他财季市场需求减少。
2020财年前三季度，公司收入为266亿美元，与去年同期相比下跌0.6%。
总的来说，技术数据显然不是一家“高速成长型”企业。
纵观其发展历史，公司走的是一条靠收购扩张规模的道路。
1989财年至2008财年，公司收购了美洲和欧洲的几家分销公司，以扩大其业务范围，并加强其在部分产品和客户领域的地位。
2008财年至2017财年，公司继续在地理上扩张，这个阶段的收购主要集中在数据中心、移动通讯和软件产品类别，并且更专注于欧洲市场的扩张。
2008财年，公司与全球领先的无线产品分销和供应链解决方案提供商Brightstar在欧洲建立合资企业。
公司于2013财年收购了Brightstar在这家合资企业中50%的股权。收购后的子公司被称为“Tech Data Mobile”，负责在欧洲市场分销移动电话和其他无线设备。
此外，公司在2012财年在欧洲技术分销市场还进行了其他两笔收购，新收购业务扩大了公司的产品组合和客户领域。
2013财年，公司完成了对Specialist distribution Group（SDG）旗下数家分销公司的收购。SDG是总部位于英国的私有IT服务公司，该收购进一步推动公司产品的多元化。
与此同时，公司整合了美洲市场的业务，表现为“有进有退”：
2012财年，公司与Brightstar在美国建立合资企业TD Mobility，并于2014财年收购该合资企业50%的股权。
收购后的子公司称为“Tech Data Mobile Solutions”，主要为中小企业用户提供移动解决方案。
2015财年，公司完成了对Signature Technology Group的收购，后者是一家在北美提供数据中心和专业技术服务的公司。
同样在2015财年，公司出售了智利和秘鲁的业务，并宣布后续将退出乌拉圭市场。公司认为，这些市场的业务不会为公司带来持续、可观的回报。
近年来，对公司影响最大的一笔收购交易为2018财年对Avnet公司技术解决方案业务（简称“TS”）的收购。这正是公司的净销售额在当年同比大增40%的原因。
公司当时收购了TS的全部流通股，收购总对价28亿美元，其中包括约25亿美元现金以及2,785,402股公司普通股。
TS主要提供数据中心硬件和软件的解决方案和服务。据公司披露，收购TS扩大了公司的终端解决方案组合，并加强了公司在数据中心和下一代技术方面的竞争力。
二、商业模式的关键：强大的渠道能力
总的来说，技术数据的商业模式理解起来并不难。
不过，光凭借“靠收购扩大规模”和“分销”的模式，显然不足以成为一家全球领先的IT分销商。
风云君认为，技术数据之所以成长至今日的规模，关键在于其在IT生态系统中所扮演重要角色。
正如上文提到，技术数据作为IT销售渠道的一环，不直接面向终端用户销售，而是通过其在全球范围内搭建的、广泛的经销商网络。
公司直接面向的下游客户包括增值经销商（VARs）、直销商、零售商、企业经销商和管理服务提供商（MSPs），他们满足终端用户的不同技术需求。
通常来说，VARs不愿意投入大量资源与供应商建立大量的直接采购关系，或者囤积大量的产品库存。
直销商、零售商和企业分销商则会就其销量最大的产品与供应商建立直接采购关系，但仍需要利用像技术数据这样的分销商作为购买其他产品的渠道。
据公司披露，其大部分客户为VARs。
作为分销商，公司的关键作用正是在于在供应商和VARs之间搭建一个桥梁，其为供应商提供了一个进入大型和高度分散的中小企业终端用户市场的途径，同时为那些直接向中小企业销售产品的VARs提供多种类的产品来源。
从采购渠道来看，公司的产品采购呈现“集中于少数全球知名技术供应商”的特点。
据公司披露，公司近三个完整财年的主要供应商（定义为“产品采购额占公司当年净销售额10%以上的供应商”）分别为苹果、惠普和思科，期间苹果一直是最大供应商。
同时，前三大供应商采购额占公司净销售额的比重有不断提高趋势。
2019财年，公司向苹果、惠普和思科的产品采购额，分别占公司当年净销售额的21%、14%和10%，三者合计占到公司当年净销售额的45%，较2017财年提高了7个百分点。
从分销渠道来看，公司下游客户为经销商。据公司披露，不存在净销售额占比达10%以上的主要客户。
近年来，公司来自供应商的应付账款和来自下游经销商的应收账款占当期净销售额的比重均呈现上升趋势。
2019财年，应付账款和应收账款占净销售额的比重分别为20.1%和16.8%，分别较2014财年提高了5.3个和4.8个百分点。
由于产品多元化策略，公司透露，其提供的技术产品超过15万种，如何有效管理库存成为一个挑战。
一方面，公司既要保证足够的库存数量，以实现高订单填充率；另一方面，公司要保证合理的库存结构，降低存货成本。
公司表示，其管理库存的方式是尽可能只储存具有高需求性的产品，以提高周转率。同时，公司与大部分供应商签订的是提供价格保护的合同，以减少由于供应商降价和库存周转过慢导致的库存风险。
公司称，其具备“世界级”的物流能力，在全球范围内拥有22个战略位置的物流中心，此外部分产品由供应商直接发货到客户。
通常来说，企业的流动资产包括库存现金、银行存款、交易性金融资产、应收及预付款、存货等，存货的变现能力要弱于其他项。如果流动资产中存货占比过高，则不利于流动性。
2014财年至2019财年，公司库存占当期流动资产的比重呈现总体下降趋势，从37.9%下降至30.8%。这反映出公司的流动性有所提高。
综合应付账款、应收账款和存货来看，2014财年至2019财年，存货周转天数比期初提升了2天。虽然公司的应收账款周转天数期间上升了17天，但由于应付账款周转天数也拉长到了23天，现金循环周期有所缩短，从期初的19天下降至15天。
三、经营层面稳健，现金流良好
公司按地区（美洲、欧洲和亚太）披露净销售额。其中，亚太地区的净销售额从2018财年开始披露。
2019财年，美洲、欧洲和亚太的净销售额占比分别为43.1%、53.8%和3.1%。
欧洲市场目前是公司最重要的市场，但总体来看，近年来美洲市场的净销售额占比有所上升，欧洲市场的净销售额占比则在下降。
就各地区净销售额增速来看，北美和欧洲地区的增长趋势基本一致，每年“同增”或“同减”，但北美的同比增速要高于欧洲。
2014财年至2019财年，北美和欧洲的净销售额CAGR分别为9.5%和3.8%。从2018财年才开始报告净销售额的亚太地区是公司目前增长最快的市场，连续两个财年保持10%以上的同比增速。
受2018财年收购TS业务的提振，公司三大地区净销售额的增长趋势延续到2019财年。2019财年，北美、欧洲和亚洲的净销售额同比增速分别为11.2%、10.3%和13.7%。
不过，在2020财年前三季度，欧洲地区的净销售额录得负增长，同比增速为-5.4%。北美和亚洲的净销售额则继续保持增长，同比增速为4.3%和11.1%。
作为一家赚“渠道费用”的IT分销商，公司向技术供应商采购产品的成本计入其生产成本。
扣除生产成本后，公司的毛利润占净销售额的比重仅为个位数百分比。
不过，毛利率近年来呈总体上升趋势。2019财年，公司毛利率为6.06%，较2014财年时提升0.98个百分点。
2020财年前三季度，公司毛利率为6.13%，较去年同期的6.00%进一步上升0.13个百分点。
公司在财报中合计报告销售、管理和行政费用（SG&A Expenses）。2019财年，SG&A费用占净销售额的比重为4.43%，较2014财年提升了0.27个百分点。
此外，由于季节性因素，公司净销售额通常在第四财季较高，因此前三财季SG&A费用占净销售额的比重通常会高于全年。
2020财年前三季度，公司SG&A费用的净销售额占比为4.71%，较去年前三季度的4.61%提升0.10个百分点。
总的来说，虽然SG&A费用的净销售额占比有所上升，但低于期间毛利率的提升百分比，公司的盈利能力总体得到提升。
2019财年，公司的运营利润和净利润分别为4.9亿美元和3.4亿美元，运营利润率和净利润率分别为1.33%和0.81%，分别较2014财年提高0.48个和0.18个百分点。
公司的现金流状况良好，每年均能保持正的经营活动现金流净额，自身“造血”能力强。
除了在2018财年，当年由于收购业务导致投资活动现金净流出了24.8亿元，其余年份公司的广义经营活动现金流净额（即净流入的经营活动现金流加上净流出的投资活动现金流）保持为正。
2019财年，公司的广义经营活动现金流净额为2.08亿美元。
结语
总的来说，公司近年来的增长受限，虽然在2018财年因外部收购实现了短暂的爆发式增长。
公司主要的欧洲、北美市场近年来表现乏力，收入增长主要靠收购推动，新兴的亚太市场目前尚未成气候。
不过，公司的现金流状况良好，盈利能力近年来也有提升。
风云君认为，技术数据作为一家历史悠久、全球领先的IT分销商，巴菲特和私募基金阿波罗或许更看中的是其多年来苦心编织的全球范围内成熟的分销渠道，以及公司连接顶尖技术供应商以及高度分散的下游市场的能力。
此外，较为稳健的经营层面和良好的现金流状况也使其不失为一个较为稳妥的收购标的。
本报告（文章）是基于上市公司的公众公司属性、以上市公司根据其法定义务公开披露的信息（包括但不限于临时公告、定期报告和官方互动平台等）为核心依据的独立第三方研究；市值风云力求报告（文章）所载内容及观点客观公正，但不保证其准确性、完整性、及时性等；本报告（文章）中的信息或所表述的意见不构成任何投资建议，市值风云不对因使用本报告所采取的任何行动承担任何责任。
邮箱：[email protected] / 微信：yangfeng562933
市值风云APP
买股之前搜一搜！
閱讀更多 市值風雲APP 的文章
