兴业证券发布投资研究报告，评级: 审慎增持。
联美控股(600167)
事件：3月10日晚，公司公告拟将其控股子公司兆讯传媒分拆至深交所创业板上市。兆讯传媒主营高铁传媒运营，近年来业绩稳健增长。2018年11月，联美控股以自有资金23亿现金收购兆讯传媒100%股权（业绩承诺2018-2020年分别为1.5/1.88/2.34亿元）。兆讯传媒主业为国内高铁传媒运营，商业模式为通过与国内各铁路局下属负责管理辖区内广告媒体资源的广告公司签署媒体资源使用协议，取得相应高铁站的长期数字媒体广告经营权，获取广告业务收入。截至2019H，兆讯传媒已实现覆盖全国29个省/自治区/直辖市，超过500个签约站点，6000余台数字媒体资源的全国广告媒体网络。2016-2018年兆讯传媒实现归母净利润1.17/1.25/1.59亿元，业绩稳健增长。2019H1兆讯传媒实现归母净利润0.67亿，增长33%，占同期联美控股归母净利润的8.22%。
子公司创业板若成功上市，将带来多重优势：（1）融资能力加强，有望提升行业地位和竞争力。若实现分拆上市，兆讯传媒将获得独立的资金募集平台，可从资本市场获得股权或债务融资以应对现有业务及未来扩张的资金需求，加速发展从而提高行业地位和竞争力，并提升经营及财务表现。（2）突出主业，提升知名度和市场影响力。联美控股核心主业是供热业务，而兆讯传媒主营高铁传媒，分拆上市有利于专注发展各自主业，增强独立性。此外，分拆上市后兆讯传媒的品牌知名度和市场影响力也有望提升。（3）单独披露信息，优化治理结构。本次分拆上市有利于提升兆讯传媒经营与财务透明度及公司治理水平，提供联美控股和兆讯传媒各自更为清晰的业务及财务状况，并且通过上市引入新股东、独立董事等从股东结构、董事会层面改善公司治理。（4）有利于市场对公司更合理估值。本次分拆上市有利于资本市场对公司不同业务进行合理估值，且考虑到创业板整体估值水平相对较高，或将有利于提升母公司的估值中枢。
供热核心业务稳步增长且现金充足。联美控股为沈阳当地供热龙头，供热板块盈利远高于行业其他公司：1）项目以大中型清洁供暖为主，锅炉热效率及标准煤耗等指标远好于其他公司；2）燃料以低热值低价褐煤为主，采购价格波动弱于市场，低波动的燃料采购价格保障收益稳定性；3）供热行业接网费（递延收益，十年摊销）、供暖工程毛利率高，受益于供热面积的快速增长，近两年这两项收入显著增长，带动毛利率整体提升；4）商业模式以预收账款为主，同时所在项目区域基本实现分户供暖，精细化管理保障了高收费率，充足的现金来源有效降低了财务费用，保障了盈利质量。公司受益于沈阳供暖面积增长、热电联产比例快速增加、蚕食小型供暖企业市场份额，我们看好公司供热主业的未来增长。
投资建议：维持“审慎增持”评级。供热核心业务稳步增长且现金充足，子公司兆讯传媒若成功上市将带来多重优势。预计联美控股2019-2021年EPS为0.67元、0.81元、0.95元，对应2020/3/10收盘价的PE为18.8X、15.5X、13.3X，维持“审慎增持”评级。
风险提示：拆分上市进度不达预期、霍林郭勒褐煤价格波动风险、广告市场波动风险、增值税优惠政策不续期风险
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