外圍市場暫企穩
過去兩週，在全球（尤其是美國）流動性明顯緊張的背景下，全球股票市場承受著巨大壓力。週一晚間隨著美聯儲宣佈實施一系列刺激政策，以美債和黃金為代表的避險資產與以股票和商品為代表的風險資產先後出現大幅反彈，表明海外流動性危機的緩和初見端倪，市場謹慎情緒開始得到修復。就短期而言，我們認為A股超跌反彈的窗口已經開啟，隨著海外市場的企穩和波動率的下降，4月初之前市場有望延續反彈態勢。
海外流動性風險緩和，市場謹慎情緒有望反轉
圖為標普500指數與VIX指數（2020年年初至今）
圖為標普500指數與COMEX黃金走勢對比（2020年年初至今）
從市場走勢來看，本週前兩個交易日的行情與上週相比，可謂是冰火兩重天。上週在全球（尤其是美國）流動性明顯緊張的背景下，權益類市場承受著巨大壓力。就A股而言，近期北上資金的大幅外流使得整個市場，尤其是與外資相關性較高的藍籌股和大指數承壓。統計數據顯示，3月13日當週北上資金成交淨賣出金額達417.95億元，創歷史最大單週淨賣出紀錄；3月20日當週北上資金成交淨賣出金額達337.7億元，創歷史第三大單週淨賣出額；儘管上週五（3月20日）是富時羅素第三階段擴容的建倉日，但是北上資金僅成交淨流入16.87億元，遠低於預期。我們認為近期外資之所以頻繁大幅流出，除了因為不確定性升溫而戰略性壓縮股票等風險資產的配置之外，還有很大一部分原因在於美股的流動性風險。由於美股的高槓杆率、高被動交易和高程序化交易特徵，當市場連續大跌後，許多機構需要及時補充交易保證金才能不被強制平倉。於是機構選擇賣出美債、黃金，甚至是A股和中國國債，來補充美股流動性。因此，過去兩週伴隨著美股大跌，國際金融市場出現了美元指數持續走強、主要新興市場匯率大幅貶值，避險資產（主要是美債和黃金）與風險資產（主要指股市和商品）同步下跌的狀況。
週一晚間美聯儲宣佈實施一系列刺激政策，其中包括購買投資級信用債和相關ETF，該措施直接針對當前市場所面臨的信用衝擊，有助於緩解市場的流動性緊張和信用風險。在上述措施出臺後，美債和黃金等避險資產率先反彈，隨後全球股票市場大幅上漲，美國主要投資級和高收益債券的ETF也出現明顯反彈。避險資產與風險資產先後反彈，意味著海外流動性危機的緩和初見端倪，此前由於流動性風險導致的市場謹慎情緒開始得到修復。同時美元指數走弱、VIX指數下跌，預示著前期恐慌性的交易美元頭寸回補需求得到緩解，後續海外市場波動率將逐漸下降。
隨著海外流動性風險出現緩和，本週二起北上資金恢復淨流入，這有利於緩解甚至消除外資重倉品種短期的拋壓，對藍籌股和大指數的估值修復構成利好。
圖為上證綜指周漲跌幅與北上資金周度成交淨買入額
超跌反彈一觸即發，關注大指數估值修復機會
從A股的估值角度來看，當前各大指數估值均處於合理位置，市場下跌多是源於外部風險因素使得估值承壓。一旦外部壓力緩解，A股隨時可能迎來超跌反彈。週一晚間美聯儲寬鬆政策的出臺有助於緩解流動性壓力和信用風險，減少此前由於流動性緊張而持續壓制市場的無差別拋售。3月25日午間，美國參議院就兩黨刺激計劃達成協議，2萬億美元刺激法案的獲批將更加有利於市場情緒的回暖。就短期而言，我們認為A股超跌反彈的窗口已經開啟，隨著海外市場的企穩和波動率的下降，4月初之前市場有望延續反彈態勢。但是進入4月之後，有以下幾點事項需投資者重點關注：
一是海外疫情防控和進展。隨著流動性風險得到緩和，市場的關注點將逐漸從因流動性原因導致的無差別拋售轉向因疫情原因導致的基本面下行，因此需密切關注海外疫情的防控狀況及各國政府的刺激政策。如果後續疫情防控不當，那麼在市場避險情緒和經濟悲觀預期的雙重壓力下，行情可能再次出現大幅回調。
二是海外信用和匯率風險。近期A股和港股房地產股票大跌，很大程度上源於海外信用風險傳導到國內。目前美國信用市場發生局部危機（尤其是高收益企業債）的可能性依然存在，後續仍需繼續觀察各類流動性及信用指標，警惕高收益企業債風險對A股部分行業的映射（尤其是地產）。此外，部分疫情嚴重地區及新興主權國家債務風險和匯率風險也值得重視。
三是國內政策面刺激措施。上週A股出現了對經濟基本面的擔憂情緒，由於近期公佈的經濟數據偏低，但政策面並沒有伴隨海外市場繼續寬鬆（MLF利率和LPR報價並未調降），使得短期市場對於穩增長的預期產生了分歧。我們認為，雖然短期內上述利率並未調降給市場帶來了擾動，但是後續政策面大概率會繼續出臺一系列刺激政策來託底經濟。當前在銀行體系流動性較為充裕的背景下，政策面更加側重於引導利率下行，降低中小企業融資成本。週二晚間國常會提出鼓勵大企業融資後向上下游中小微企業支付預付款，有利於支持打通寬貨幣到寬信用的傳導環節。未來隨著國內疫情防控取得明顯成果和有效復工的不斷推進，寬鬆的貨幣政策可能伴隨著財政政策的出臺逐步實施，以求達到更好的政策效果。
四是上市公司一季報狀況。進入4月，上市公司將陸續披露年報和一季報。受病例防控影響，部分上市公司一季報存在業績不及預期的風險，需警惕個股業績地雷對市場情緒的衝擊。
綜上所述，我們認為4月初之前A股指數層面風險不大，超跌反彈有望延續。市場風格方面，預計短期市場結構會繼續趨向於均衡，其中以上證50和滬深300為代表的大指數估值修復值得期待。
首先從估值角度來看，上證50和滬深300的PE值處於歷史較低水平，盈利估值匹配度具有明顯吸引力。
其次從資金角度來看，前期北上資金大幅外流使得外資重倉的藍籌股和白馬股遭受持續拋售壓力，這些股票大多為滬深300和上證50成分股。短期隨著海外流動性風險的緩和以及北上資金重新恢復淨流入，上述標的存在補漲需求。
最後，從政策角度來看，如果後期穩增長政策落地，有利於傳統週期消費行業基本面修復，那麼大指數有望迎來預期反轉的投資機會。
因此操作上，前期指數ETF的定投倉位可以進行滾動操作降低成本。期指方面，不建議投資者單邊做空，同時激進者可逢回調佈局多單（以IF、IH為主）。如果消息面有變導致海外市場波動增加，多單立刻平倉。 （作者單位：一德期貨）
本文源自期貨日報網
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