2020年3月和一季度数据公布，3月工业增加值同比-1.1%，社零同比-15.8%，一季度GDP同比-6.8%。
既然对刺激需求意义最小的货币政策已经照搬2008年，那么对刺激需求更为重要的财政政策、信用政策可能缺席吗？
在疫情导致的内外部冲击下，放任经济自然出清、无底线下行，才是对中国经济的不负责任。
疫情对中国冲击高峰已过，全面复工已经启动，宽财政、宽信用将持续发力，我们认为，经济V型反转是大概率事件。
3月工业恢复较好，消费依然很弱
3月整体经济数据比1-2月改善较为明显，但是恢复正常仍有较大距离。各项指标增速依然均为负，表明复工复产仍需努力。
从结构上看，3月表现最好的是房地产投资，3月当月同比为正的1.1%，其次是工业增加值-1.1%，较1-2月改善幅度非常大。房地产投资超市场预期，尽管房地产并没有政策放松，但是数据上看投资增速显著提高。3月工业增加值是一大亮点，19年3月工业增加值是超高基数，基数原因导致工业增加值含金量更高。
3月表现不佳的是消费、固定资产投资、基建投资。消费同比仅为-15.8%，较1-2月改善很小。固定资产投资当月同比有所改善，但是-11%左右依然很弱。基建投资增速环比改善较大，但是3月同比仅为-8%，还远远没有达到稳增长需要的水平。考虑到3.27的政治局会议才刚刚定调宽财政，3月基建偏弱可以理解。
全年实现翻一番目标难度极大
2020年一季度GDP同比-6.8%，主要因为1-2月各项数据太差，尽管3月较1-2月显著环比改善，但是无法改变一季度经济数据很弱的现实。
按照一季度GDP同比-6.8%计算，全年实现5.5%、5%、4%、3%需要的二三四季度平均GDP增速分别为8.99%、8.35%、7.07%、5.78%。
如果要实现全面建成小康社会要求的翻一番目标，即全年实现5.5%以上，则二三四季度平均GDP增速需要9%，难度非常大。
如果按照全国政协经济委员会副主任刘世锦等的建议，中国经济目标对标全球经济增速相应下调，例如全年实现3%，则二三四季度平均GDP增速仅需要5.78%，这比2019年GDP增速还要低，只要国内没有疫情二次爆发，则难度非常小，甚至只需要经济自然恢复，即可实现这一增速。
如果全年目标折中放在4%-5%，二三四季度需要7.07-8.35%，是较为符合现实的。这一目标实现的关键假设是，一是经济刺激特别是财政、信用刺激落地；二是国内疫情没有二次爆发；三是外需没有持续性逐月下降，而是冲击性下降，外需疲软可以是长尾，但是不能发散。
是否额外刺激是关键分歧
如果没有额外刺激，那么下半年经济自然恢复至5.5-6%，这是一种情况。
如果有额外刺激，那么下半年经济高于前几年的6%几乎是必然。
支持没有额外刺激的理由包括，全年实现5.5%目标难度极大，刺激得不偿失；市场自然出清，经济在疫情过后可以自然恢复；政府融资比往年约束增加，操作难度极大；房地产不会放松，这是硬约束。
我们认为，无论翻一番目标能否实现，财政、信用刺激都会落地，这是大萧条给全球最大的启示：在面对需求不足的冲击，一定要采用凯恩斯主义的需求刺激措施，自然出清的结果一定是最差的。
目前中国政策已经落地的是宽货币，隔夜利率已经被央行控制在1%以下，即使在隔夜成交量较去年已经增长超过60%的情况下，央行依然采取了超级宽货币，与2008年的隔夜利率0.8%几乎相同。
既然对刺激需求意义最小的货币政策已经照搬2008年，那么对刺激需求更为重要的财政政策、信用政策可能缺席吗？
目前市场很多观点认为，宽货币会维持甚至加码，而宽财政难以真正落地，一边认为货币超级低利率合理，一边认为财政不会强刺激，这实在是匪夷所思。
超级宽货币的副作用远远大于宽财政，超级宽货币的可逆性远小于宽财政，为何副作用更大、可逆性更差的政策都用了，副作用更小的、空间更大的政策不用呢？
从3月社融来看，已经出现效仿2008年的迹象，3月新增社融创历史新高，远高于季节性规律，表明宽信用正在落地。
宽财政到目前尽管雷声大雨点小，但我们认为3.27、4.8两次政治局会议，3.31、4.14两次国务院常务会议均明确宽财政之后，宽财政缺席可能性不存在。
我们认为，从货币政策已落地措施对标来看，政策层已经将当前对标到08年，货币政策复制当时，财政、信用政策的方向也会类似，需求刺激已经箭在弦上。
经济V型反转是大概率事件
经济V型反转有两方面的原因：
一是疫情冲击的自然恢复，疫情本身是冲击性事件，国内的经济下行是停工导致的短期、可逆冲击，在停工结束之后，经济自然会恢复至之前相近的程度，与大萧条等内生需求不足导致的经济下行有本质区别。
二是财政、信用刺激政策与18-19年刺激完全不同，更类似于2008年。18-19年的稳增长实际是靠经济自然出清，财政刺激力度远小于以往任何一轮稳增长，基建投资增速仅为3%左右，同时18年实际是实体经济去杠杆，信用是收缩的而不是扩张的。
经济自然回升，叠加政府刺激，结果大概率是经济V型反转。
外需在其中有一定的影响，但是影响不会太大，因为2008年-2009年经济刺激，外需直到2009年下半年才恢复，关键还是在内需刺激力度。
内需刺激的先决条件是国内不能出现疫情二次爆发，这是最大的风险点。如果国内疫情二次爆发，导致第二轮国内停工，那么一切逻辑起点都不存在。
从目前情况看，国内疫情二次爆发可能性很小：一方面海外爆发疫情较早的韩国、伊朗、意大利、西班牙等均已经出现新增拐点，海外疫情尽管短期结束可能性很低，但是从数据看和最新采取的全面戴口罩等措施看，完全失控可能性在显著下降；另一方面国内对输入型疫情管控力度前所未有的提升，即使出现零星输入感染国内，再次大范围传染的难度也很低。
在国内不出现二次疫情爆发的情况下，我们认为中国经济V性反转可能性很高，二至四季度GDP均值在7-8%可能性较大。
需要强调，即使二至四季度GDP均值在8%，全年GDP增速也仅仅是4.7%左右，或者说，二至四季度的刺激更多的是对一季度的补偿和对冲，而不是简单的重走老路。
在疫情导致的内外部冲击下，放任经济自然出清、无底线下行，才是对中国经济的不负责任。
对于债券市场，我们认为应当借鉴2008年12月至2009年2月的走势。超级宽货币下，债券市场加杠杆套息是否真的无风险，如果经济出现V型反转，中长期债券的收益率合理中枢是多少，需要慎重思考。
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