太平洋证券发布投资研究报告，评级: 买入。
天康生物(002100)
事件：公司发布2019年年报，报告期实现营业总收入74.76亿元，同比增长41.78%；实现归属于上市公司股东的净利润6.44亿元，同比增长105.43%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税）。
1、强化食品战略，目标定位国内一流安全食品供应龙头
公司在年报中首次提出了未来三年各项业务发展目标和实施措施，计划到2023年，饲料业务实现产销300万吨（相比2019年增长124%），食品养殖业务出栏生猪400万头（相比2019年增长376%）和屠宰生猪200万头（产能在现有基础上翻番），生物疫苗业务实现销售额20亿元（相比2019年增长260%），棉籽加工业务实现产销100万吨（相比2019年增长122%），玉米储销业务实现贮销300万吨（相比2019年增长119%），整体实现销售收入300亿元（相比2019年增长300%）。尤为值得重视的是，公司还在食品养殖业务方面明确提出将强化食品战略，在华北区投建屠宰及肉制品加工基地，同时围绕中央厨房业务在产品研发和渠道建设方面加大力度。新三年发展规划显现出了公司定位国内一流安全食品供应商的战略目标。我们看好公司在上述各项领域所取得的领先优势和战略目标的落地。
2、养殖业务成本优势明显，盈利能力强
养殖业务，2019年出栏生猪84.27万头，同比增长30.31%。屠宰和养殖业务合计贡献毛利6.98亿元，扣除掉屠宰盈利，我们初步估算下来，出栏肥猪单头盈利约800元，倒算养殖成本12-12.5元/公斤。公司养殖业务在成本控制方面明显优于行业，主要得益于两方面：一是公司大部分产能位于新疆，独特的区位优势铸就了养殖业务的非瘟防控优势，降低了非瘟疫情风险；二是公司自身重视非瘟防控，加大了防控投入，取得了较好的防控效果。报告期末，生产性生物资产为1.97亿元，较上年增长了172.67%。生产性生物资产的大幅增长等同于种猪存栏量的增加，这为2020年生猪出栏高增长奠定了坚实基础。
3、饲料业务逆势增长，疫苗业务毛利率上升
饲料方面，2019年销量133.42万吨，同比增长15.53%。其中，猪饲料56.11万吨，同比增长8.38%；禽用饲料49.34万吨，同比增长19.49%；水产饲料4.97万吨，同比下降15.14%；反刍饲料19.72万吨，同比增长36.12%。预计，随着全国生猪存栏的回升，饲料行业需求将逐渐好转。受益于此，叠加公司自有生猪出栏增长的影响，饲料销量有望持续增长。报告期饲料毛利率为14.33%，较上年下调了0.32个百分点。毛利率略有下调的主要原因在于低毛利的禽料增长较快，略微拉低了整体毛利率水平。
疫苗业务分为参股公司禽苗和母公司本部疫苗两部分。参股公司禽苗方面，受益于肉禽养殖行业的持续高景气和养殖量上升，盈利大幅增长。2019年参股公司吉林冠界净利润6658万，2018年仅为101万利润。预计2020年，全国肉禽养殖量将同比增长15-20%，受益于此，禽苗业务有望继续快速增长。母公司本部动保业务方面，受到全国生猪存栏减少的影响有所下滑。2019年，本部动保业务实现销售收入5.55亿，同比下降25.96%。毛利率为60.1%，较上年上升1.1个百分点。考虑到下游养殖行业补栏积极性增强，且2020Q1招标苗价格同比已有上升，预计本部动保业务2020年将显著回暖。
盈利预测：
预计2020/2021/2022年公司生猪出栏量分别为180万/240/320万头，且公司的猪用疫苗、饲料等业务有望进一步转暖，考虑到出栏体重增加和1季度头均盈利好于预期，我们调高公司2020/2021/2022年归母净利润分别为29.99/31.28/35.32亿元，对应EPS分别为2.98/3.11/3.51。调高2020年总市值目标260亿，目标价24.34元，上涨空间近6成，维持买入评级。
风险提示：
1、突发重大疫情风险：禽畜养殖过程中会发生大规模疫病如非洲猪瘟或禽流感等，导致禽畜死亡，并对广大民众的消费心理有较大负面影响，导致市场需求萎缩，从而影响行业以及相关企业的盈利能力。
2、价格不及预期风险：禽畜肉类价格出现大幅下降或上涨幅度低于成本上涨幅度，影响行业以及相关公司的盈利能力，存在未来业绩难以持续增长甚至下降的风险。
3、原材料价格波动风险：公司生产经营所用的主要原材料及农产品的产量和价格受到天气、市场情况等不可控因素的影响较大，若未来主要原材料价格大幅波动，将会影响行业以及相关公司的盈利能力。
4、爆发新冠疫情后屠宰场开工时间和开工率不及预期，猪价受较大影响，消费量不及预期。
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