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導語：2020年4月製造業PMI為50.8%，連續兩個月保持,“枯榮線”上方。但結構數據表明生產端恢復已接近峰值，而需求端的頹勢還未觸底，PMI在2季度持續回落的壓力較大。
2020年4月公佈的製造業PMI為50.8%，較上月回落了1.2個百分點，雖然繼續保持在榮枯線以上，但擴張程度有所放緩。從分項數據看生產指數為53.7%，比上月回落0.4個百分點；新訂單指數為50.2%，比上月回落1.8個百分點；原材料庫存指數為48.2%，比上月回落0.8個百分點；從業人員指數為50.2%，比上月回落0.7個百分點。分企業規模看，大、中型企業PMI分別為51.1%和50.2%，比上月回落1.5和1.3個百分點；小型企業PMI為51.0%，比上月上升0.1個百分點。非製造業商務活動指數為53.2%，比上月回升0.9個百分點；綜合PMI產出指數為53.4%，比上月上升0.4個百分點。
生產強而需求弱
2020年4月製造業PMI數據再次位於榮枯線以上，表明我國製造業生產經營活動保持良性。但需要注意，4月製造業PMI數據較上月有所回落，表明在疫情過後，我國經濟恢復存在不小的阻力。
從供給端來看，2020年4月的生產指數為53.7%，雖然較上月有所回落，但仍然創下了2018年9月以來的次高點，生產在有序加快。根據聯防聯控新聞發佈會披露，截至2020年4月16日，全國規模以上企業復工率達到99%，中小企業復工率超過80%。同時，國家統計局給出的數據顯示，截至4月25日，全國採購經理調查企業中，大中型企業復工率為98.5%，較3月調查結果上升1.9個百分點，其中製造業為99.7%，上升1.0個百分點。這表明，隨著國內疫情得到有效控制，防控措施已經由應急性防控轉為常態化防控，企業的復工復產得到進一步推進。
從需求端來看，整體而言，需求恢復慢於生產，需求受阻的現象仍然嚴峻。新訂單指數回落1.8個百分點，為4月份製造業PMI的構成指數中降幅最多的。儘管國內疫情已基本控制，但疫情對於需求的制約並未消除，消費反彈並不明顯。其中，4月份進口指數為43.9%，較上月回落4.5個百分點，這表明疫情再次使得企業訂單受限，產銷環節受阻。另外，值得注意的是，新出口訂單PMI較上月大幅回落12.9個百分點至33.5%。出口訂單大幅走弱表明國外需求明顯收縮，且遠未“觸底”。因此，在國內復工復產基本完成、國內需求企穩受挫以及國外需求持續萎縮的情況下，未來製造業PMI以及經濟回暖的關鍵取決於需求端。
企業分化有所收斂
分企業結構來看，大中小型企業PMI都重回榮枯線之上。其中，大、中型企業的PMI雖然繼續維持在榮枯線以上，但均較3月份有所回落。考慮到大中企業較多是容易復產復工的中上游企業，隨著復工的基本完成，未來需求走弱的壓力將替代復產的張力，PMI走弱概率較高。4月份小型企業的PMI繼續回升，擴張速度加快，表明前期出臺的一系列支持小微企業的政策正在逐漸發力。然而，小微企業的擴張還需要考慮4月份價格指數的影響。數據顯示，4月份主要原材料購進價格和出廠價格指數再次下跌，分別較3月份回落3和1.6個百分點。價格的回落加劇了經濟通縮的擔憂，進一步影響未來PMI和經濟的走勢。
結構數據有隱憂
2020年4月製造業PMI的回落主要歸因於需求端，特別是外需的持續疲軟，而生產恢復速度已接近峰值。事實上，4月PMI的下行走勢再次驗證了我們關於“PMI短期回升難以持續，企業預期反映為政府刺激”的判斷。與3月份分析的一致，我們認為在
內需恢復仍需時日，外需受全球疫情擴散而繼續衰退的背景下，需求不足是抑制未來PMI走強的關鍵因素。國內復產復工已經接近尾聲，供給端的作用開始回落。2020年3月和4月的PMI指數都表明經濟處於擴張區間，其中，疫情得到控制後生產指數的不斷走高成為經濟復甦的關鍵支撐。特別是4月底武漢疫情的清零、北京調低疫情響應等級，以及全國兩會時間的公佈更是加大了企業復產復工的信心。然而，隨著復產復工率接近峰值，其對於PMI以及經濟的推動作用開始走低，隨著內外需求的持續疲軟，擴大需求成為推動經濟企穩的關鍵。
另一方面，企業生產意願提高與國內需求回升困難、國外需求急劇下滑的矛盾現象仍然存在。考慮到全球疫情擴散的影響，外需仍處於持續衰退狀態。如果全球主要經濟體無法在短時間內有效控制疫情擴散，全球經濟復甦的進程將難以順利展開，我國製造業出口將隨之受到影響。實際上，4月份的新出口訂單指數已經降至33.5%，考慮到4月歐美疫情類似於我國2月的情形，且歐美應對疫情的能力遠不及中國。因此，新出口訂單在2-3個月難見回暖。
在這種情況下，即使我國已經完全走出疫情，外需的回落也會拖累國內製造業PMI以及國內經濟的發展。在內需方面，一般認為內需的修復速度取決於逆週期政策的實施力度，4月份建築業PMI高位回升4.6個百分點已經說明了這一點，未來地方政府以及國家發行特別債券的“寬財政”政策已基本明確。然而，正如我們反覆強調的那樣，一味追求數據的亮眼而忽略政策刺激的低效率將對前期供給側結構性改革的成果造成浪費，如果內需仍然是通過政策刺激來支撐，那麼預計產能過剩等老問題將會重新成為制約中國經濟發展的重大風險。張 超
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