經濟觀察報 記者 蔡越坤 北京報道-37.63美元/桶！芝加哥商品交易所（CME）WTI 5月合約（美國西得州輕質原油期貨）4月20日到期日臨近收盤的走勢，如同一支凌厲向下的利箭，歷史性地衝破了0價位水平面，探至負值交割；讓大洋彼岸的中國金融市場驚愕的是，它也擊穿了中國銀行（601988.SH，以下簡稱：“中行”）“原油寶”多頭投資者們的倉位防線，後者因此陷入揹負鉅虧的漩渦。
不僅虧光了本金，而且還需要向中行倒賠超雙倍甚至更多的錢，中行原油寶的投資者李君（化名）至今也想不明白，這隻黑天鵝是如何突然降臨在自己頭上的。在他意識中，投資原油寶，在國際油價大跌時候抄底，最大的風險就是虧盡本金。
與李君相似的原油寶多頭投資者們，在網絡上抱團質問中行：為何沒有像其他銀行一樣提前移倉、為何成交晚於交割時間、為何沒及時強行平倉反而拖到要補交資金，交易所規則調整後為何沒及時告知異於最初風險評估的可能穿倉的風險變化……就連專業人士也未得其解：今年原油市場劇烈波動，為何沒有原油交割資質的中行會在風險更高的合約到期前一日才操作。
中行隨後公告，以產品協議安排和自身執行做出解釋，但投資者認為並不足以釋疑。23日凌晨，隨著中行逐一對這些投資者原油寶賬戶實施扣款，李君們更為焦灼，與中行見面交涉、向監管投訴、起草法律文書準備起訴索賠……
投資者眼中的“4·20原油寶穿倉事件”，地震波已傳至更遠範圍——建行於22日公告暫停賬戶原油兩品種月度合約開倉交易；監管也窗口指導暫緩包括原油在內等大宗商品ETF產品申請。
作為資深國有大行，在極端行情中暴露的風險事件，是偶然還是必然？部分投資者在原油市場大幅波動中參與其中，對WTI投資規則和變化，以及原油寶產品的條款是否不夠熟知？各大行的賬戶商品交易業務，在專業度、投資者適當性和監管等方面是否到位？
無論怎樣，這一事件令人震驚之餘，也將給近年國內蓬勃興起的投資理財市場，刻畫上一筆濃重的歷史印記。
黑天鵝暴擊
北京時間21日（美東4月20日）凌晨2點10分起，WTI5月合約價格首次跌入負值。更讓人震驚的是，臨近收盤最後3分鐘，其價格最低至-40.08美元/桶，最終收盤定格在-37.63美元/桶！
4月21日早，當國內市場隔岸驚歎見證歷史時，中行公告稱，油價暴跌，原油寶兩張美國原油合約暫停交易一天。
李君的噩夢自此開始了。
4月22日，中行官網公告稱，原油寶將以該合約CME官方結算價-37.63美元/桶進行結算或移倉。李君亦收到相關內容的短信，其中並提到，“請多頭持倉客戶平倉損益及時補足交割款”。
投資者就此問詢，中行客服表示：“如保證金不足，（1）如有持倉，請在24小時內補充至100%；（2）如無持倉，將視為欠款，銀行有權向人民銀行申請將欠款記錄納入其徵信。”
這意味著，多頭操作者不僅賬戶保證金虧盡，還需給中行補交兩倍以上的保證金。李君賬戶持倉原油寶美油05合約900桶，平倉成交價-266.12元，4月22日03:30:29成交。按照中行的要求，除了他8萬多的保證金虧損外，其平倉還需要補239508元。
這顯然讓李君無法接受。他理解，自己投資的原油寶，掛鉤的WTI5月合約正常操作下應該是要麼移倉到6月合約，要麼軋差認虧，要麼按照協議規定被強行平倉。原油寶不帶槓桿，最多也就把保證金虧完，怎麼還會倒賠這麼多錢呢！不補足款項就“納入徵信”，這對李君們而言又是一個晴天霹靂。
4月23日凌晨，多名投資者收到短信，其保證金賬戶的虧損已被中行通過短信確認並劃轉了保證金的平倉虧損。
中行網站顯示，原油寶是中行面向個人發行的掛鉤境內外原油期貨合約的交易產品，按報價參考對象不同，包括美國原油產品和英國原油產品。中行作為做市商提供報價並進行風險管理。個人客戶在中行開立相應綜合保證金賬戶，簽訂協議，存入足額保證金後，實現做多與做空雙向選擇。
根據協議，個人客戶辦理原油寶需提交100%保證金，不允許槓桿交易。
2018年前後，工行、建行、中行等大行推出了掛鉤國際原油期貨類產品的賬戶原油交易業務，讓國內的散戶投資者參與到境外原油投資當中。
冠通期貨原油期貨研究員陳剛表示，在原油寶的交易中，中行應該算是準經紀商。客戶在銀行平臺下單，銀行再通過相關渠道去外盤相應下單，從而參與實際原油期貨交易。只是對美交易所來說，中行方面是客戶。“中行原油寶的性質類似於被動投資的ETF。投資者買這個產品，然後銀行去整體下單。”
投資者的質問
“中行產品設計有問題，移倉時間設置太晚，才會導致多頭鉅虧。目前已經在找律師，準備集體訴訟中行，請求索賠。”一位原油寶的投資人表示。記者瞭解到，也有部分投資者正在與中行各地分行進行協商處理方案。
對原油寶，投資者提出四大質問。
首先，中行原油寶將到期移倉或軋差定為期貨合約到期前一天，而中行並不會去實物交割原油，交投流動性風險會大增。受訪者們認為，在極端行情下，這一設計漏洞凸顯。
4月22日晚，中行在關於原油寶業務情況的說明中提到，“原油寶產品掛鉤境外原油期貨，類似期貨交易的操作，按照協議約定，合約到期時會在合約到期處理日，依照客戶事先指定的方式，進行移倉或到期軋差處理。其中，移倉是指平倉客戶持有的全部當期合約，同時開倉下期合約；軋差是指僅平倉客戶持有的全部當期合約。”
據協議約定並提前公告，4月20日為原油寶WTI5月合約的最後交易日，交易截止時間為北京時間22點。
但是在22點之後，WTI5月合約會繼續交易，交易所按北京時間凌晨2點28分至2點30分的均價計算當日結算價。這期間的4個半小時裡，該合約出現流動性不足的嚴重空逼多行情。
上海交通大學上海高級金融學院教授陳欣表示，“從歷史經驗看，不同日期的官方結算價根據市場實際情況波動，沒有顯著的好壞之分”。但歷史經驗是否可靠存在爭議。期貨合約到期前，若有重大信息出現，市場易發生較大波動，給交易帶來不必要的流動性風險。美國處於疫情防控期間，原油市場持續釋放風險，將持倉客戶移倉的時間設為合約到期前一天，無疑具有較大風險。
雖然中行是依協議而行，但據記者採訪瞭解，工行、建行卻在4月14-15日就基本完成其持有的WTI原油5月期貨相應移倉換月工作。
一家金融機構資深交易人士表示，中行將到期移倉時間設置得這麼晚，可能因其作為國有大銀行，國際化程度較高，原來交易對手可能比較多，可能認為移倉或者交易對手應該容易找到。但是沒想到極端情況下，大家都是單邊市場，都是看空的，所以沒人去接，因此耽誤了。儘管油價暴跌至負值這種極端事件不一定能考慮到，但從審慎的角度，中行到最後一天採取操作確實風險比較大。
對此，泰和泰（上海）律師事務所韓澤華律師團隊認為，在4月20日移倉過程中，中行22點結束交易，21日又暫停交易一天客戶無法進行任何操作，更無法從中行的報價系統上知悉價格，直至最終被告知以-37.63美元/桶的最低價格進行結算。在這種情況下，客戶的操作權、決定權和定價權都掌控在中行手中。
投資者的第二個質問在於，中行平倉執行在非交易時間，且仍計算佣金。
中行明確原油寶美國原油5月合約最後交易時間為4月20日北京時間22點。且芝商所方面，5月合約在北京時間22日凌晨02:30進行交割。但多數投資者賬戶的最後交易時間為4月22日凌晨3點左右。李君提供的其賬戶的成交時間為：4月22日4點29分，不僅是在中行公佈的非交易時間進行平倉交易，而且晚於凌晨02:30的交割時間。
李君表示，在購買原油寶時選擇了到期移倉處理條款，但中行未在4月20日22點前幫助他進行移倉的操作。
一位上海地區投資者表示，每次其原油寶平倉時，佣金都會在最後的結算價浮虧中直接扣除。
另一位國內資管產品投資人士表示：“中行將最後的交易截止時間設定為北京時間22點，卻在非約定的交易時間幫客戶進行交易，而且如果期間交易也收了佣金，應該是有違合同約定。”
投資者的第三個質問，即中行未按規定在保證金比例低於20%時強平。
一位原油寶投資者提供的《中國銀行股份有限公司金融市場個人產品協議》中有條款規定：乙方可據實際市場情況確定強平最低保證金比例要求，並至少提前5個工作日公告告知。目前強制平倉保證金最低比例要求為20%。
李君與多位投資者遭遇在強制平倉保證金比例低於20%時，中行並未及時給予強行平倉，反而之後以最低價格成交併補交保證金，造成鉅虧。
投資者的第四個質問，即中行對投資者的風險提示不足等問題。
投資者認為，CME修改合約，原油期貨可負價格上市後，過去投資者認為投原油寶最多虧盡本金，但油價為負時的或面臨數倍於保證金的虧損，雖然沒槓桿，原油寶也會成為風險敞口更高的產品。原有交易規則中投資者為平衡型的規定已不適用。中行作為專業金融機構，應該及時向投資者提示規則修改後，負油價可能出現並可能帶來的風險，及時調整投資者適應性安排。
不少投資者表示，風險提示不足外，其理財經理存在誘導客戶投資的行為。
此前，中行官微發佈《簡單四步教你玩轉原油寶！》，其中提到，“E融匯作為一款集多種金融產品於一身的交易利器，對於沒有專業金融知識的投資小白，是否也有好玩有趣又可以賺錢的產品推薦呢？當然有啦！那就是原油寶！”
一位上海投資者表示，原油寶產品是他4月份在中行營業廳辦理業務時理財經理推薦的，後者明確表示產品風險較低，並沒有提示劇烈波動等風險。
4月16日，芝商所通知對交易軟件重新編程，為負油價做準備。但該投資者也未收到中行相關任何風險提示。
被“獵殺”啟示
在多項質問背後，中行在4月20日北京時間22點前未及時行移倉或者平倉，究竟是面對了怎樣的情況？
一位澳大利亞的分析師表示，因為美國WTI原油只能夠對沖或者必須實物交割，臨近交割期市場上沒有買方。因為如果現貨進行交割，需包括運輸費、倉儲費等費用，而彼時當地原油存儲已接近極限。因此，才會出現油價成為負值的情況，現貨方倒貼錢讓交割方將原油拉走。缺少買方，造成流動性恐慌，多頭被打壓至負油價。4月20日晚美油05合約市場流動性非常低，價格迅速跌入負值，中行應是沒有時間機會去幫客戶進行強制平倉。“澳大利亞如果出現這樣的情況，沒有幫客戶及時平倉的情況，是不會要求客戶再補齊虧損的保證金。”
原油寶投資者穿倉事件發生後，中行A股股價自22日以來，連續3天出現下跌，目前報3.43元/股。
此次原油寶事件也再次將投資者保護推到監管面前。陳欣表示，下一步銀保監會可以介入進行調查，釐清“原油寶”系列產品到底是否存在產品設計缺陷和投資者風險提示不足的情況。
根據記者瞭解，目前建行、工行均暫停了原油品種月度合約的開倉交易。4月24日，中行也表示進行系統升級，期間各渠道面向個人客戶的中銀外匯寶、賬戶貴金屬、雙向寶、對私期權和原油寶等相關業務於04:00至06:00暫停服務。
以上品種，多涉及到衍生品市場。中行2019年年報顯示，其商品衍生工具及其他名義金額為3476.55億元。
近年，投資理財市場迅速壯大，金融機構推出多種掛鉤衍生品市場的理財產品或賬戶交易服務。但這些產品的市場風險、屬性、運作、信披以及監管，一直存在爭議。此次原油寶於極端情況下暴露出風險，或將對這類產品敲響警鐘。
據記者從部分公募機構獲悉，包括原油在內等大宗商品ETF產品申報迎來窗口指導，要求“暫緩”。“近期油價風險較高，加上最近的負油價事件，正在讓監管層開始謹慎對待這一類產品。”一位接近監管層的公募人士表示，“全球經濟悲觀下，原油存在價格風險，也擔心此時低油價導致不少投資者藉機抄底，進而引發更大的風險。”
華東一位期貨公司原油研究總監表示，國內的投資者不夠理智，而且散戶一度被這個政策和監管保護得太好，不熟知市場有多大風險。原油寶事件看出，機構產品設計和風控有問題；客戶自己下單自己也要負責任。
上海交大會計學教授李峰表示，對於中國衍生品市場的發展，此次事件可能有幾個意義。第一，重新認識投資者適當性問題，如何在此類市場中保護中小投資人，界定合格投資人的邊界。第二，產品設計方面，即使在考慮了投資者適當性問題上，合同條款似乎也是明顯有利於乙方（中行），對於此類投資品的合同如何進行監管的問題。第三，這次事件屬於罕見事件。但是，值得反思的問題是，中行為什麼在移倉的設計和操作上出現不是很專業的情況。國有金融機構在市場化的激勵和人才吸引上是否有值得改進的地方。
4月23日，一位從事石油化工的原油寶投資者表示，因為職業原因，其更瞭解原油儲存難，因國內外都面臨原油儲存空間不足的問題，使負油價出現可能。做期貨如不很懂現貨，虧損概率非常大。一定要謹慎入市。
（本報記者胡豔明、陳珊、洪小棠對此文亦有貢獻）
