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[導語] 市場高溢價狀態的拐點將會與未來汽柴油期貨資源交貨，及高價位汽柴油庫存解鎖有關。
我們曾經講過山東獨立煉廠汽柴油的高溢價問題，但前期分析較為籠統。究竟是什麼因素造成了汽柴油的高溢價週期呢？答案是吸取了2016年首次出現地板價的經驗。
首先，我們先闡述一下2016年的情況，在2015年底至2016年初，成品油正式步入"地板價"調控週期。在國際原油不斷下移的過程中，期初國內汽柴油批發環節，價格下移出現明顯滯後，造成了汽柴油價格技術面的高位運行態勢。不過，這個過程並不漫長，僅僅在17天后，汽柴油的高溢價狀態，就出現了非常明顯的減弱態勢，尤其是柴油市場。
當然，從對比數據來看，與2020年相比，2016年國內汽油市場高溢價狀態看似"非常明顯"。不過，從2015年到2018年，在汽油供需高增量週期內，汽油批發價格技術面的高位狀態是持續性的。其中，2016年1-4月份汽油價格技術面的水平，在2015年到2018年的高位價格技術面週期中，並不存在偏高傾向性。
只不過，這些都還不是關鍵問題。在2016年進入地板價週期後，1月13日國家發改委公佈了關於進一步完善成品油價格機制的通知，其中第二條，就是建立油價調控風險準備金。直到2016年12月15日，才印發了《油價調控風險準備金徵收管理辦法》，明確風險準備金的徵收標準。從這個維度來講，2016年地板價調控週期，汽柴油批發價格支撐，主要來自於零售終端的利潤支撐，而缺乏自主調控經驗意識。這也是我們前期判斷，"地板價"對汽柴油只存在支撐，而缺乏提振的主要根據。
其次，在具備2016年"地板價"調控週期的經驗之後，汽柴油批發價格的操作可選擇空間出現了很大的擴充。從汽柴油價格技術面維度來看，儘管存在公共衛生事件對需求端及出口端的雙重利空，但從3月10日至今，汽柴油的高溢價狀態還是比較強勢的。為什麼會這樣呢？從汽油端來講，自2月中旬開始，逢低補庫進度就已經開始了，但價格面的反應並不積極，部分山東煉廠開始排出期貨合同。進入到3月份之後，中石化零星外採開始放量，東北煉廠方面期貨合同率先打開局面，山東獨立煉廠陸續進入，並一直持續至今。與此同時，柴油市場與此幾乎同步，但期貨合同的滲透有過之而無不及。期貨操作的增加，普遍是對汽柴油未來走勢的做空操作，中下游跟進做多操作相對比較積極，兩者疊加之下，汽柴油普遍具備了較強的價格保護能力。因此，汽柴油的高溢價狀態只能出現部分緩解，但很快就會重新恢復。
最後，汽柴油供需面問題，市場普遍認為汽柴油具備較大庫存水平，不論是實貨抑或是庫存。不過，卓創認為，以柴油市場為例，市場所沒有釋放出的高價庫存，本身並不是市場流通資源，前期沒有釋放，現在基本也不會釋放。所以，我們應該把汽柴油的市場存量與市場流通量分開衡量，流通量是影響價格的主因，高價庫存在成本沒有攤平之前，對流通現貨的價格面影響基本是可以忽略的。這是近期汽柴油能夠維持高溢價狀態的重要客觀因素。
而核心因素當然是地板價。因為"地板價"的存在，主營煉廠端會存在較大的壓力，汽油出口面臨較大的虧損壓力，轉內銷則存在出廠價格偏高的阻力。所以，只能選擇調整產品結構，降低汽油產出，增加石腦油產出，降低航煤產出，增加柴油及船燃產出。其中，增加柴油產出，貌似是一個很好選擇，但因為"地板價"及柴油出口維度的影響，煉廠對增產柴油及柴油增加內銷並不積極（山東獨立煉廠除外，這是增加柴油產出的主力），這是造成國內可流通低價柴油資源偏緊的主要原因。
綜合分析，卓創認為，在充分吸取2016年首次出現地板價的經驗之後，市場參與主體主動調控經驗意識較強，疊加流通現貨資源的供需面支撐，汽柴油被有意無意的維持住了長週期的高溢價狀態。在後續一段時間內，只要"地板價"控制無法擺脫，汽柴油的高溢價狀態就很難消除。預計市場高溢價狀態的拐點將會與未來汽柴油期貨資源交貨，及高價位庫存資源解鎖有關。（卓創資訊分析師 臧文剛）
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