如何發現像貴州茅臺這樣護城河極高的股票？
壹
智子·徐立帆
首先我們來說說到底怎麼樣能稱之為護城河。
我來說說我自己的理解：
1、護城河不等於壟斷地位。
有一種很常見的誤解，就是行政性壟斷地位的企業就有很深的護城河。這種說法其實是不對的。護城河的形成，應該是自發的，是由企業本身的產品特點，消費者的消費傾向等因素決定，而非行政性干預的結果。就像很多年前，商場還是被國營商場壟斷的時候，我們根據常見判斷來說，國營商店絕對算有深深的護城河，可是如今呢？ 壟斷能保持這些企業一時的光輝，卻保不住一世的地位。行政性的干預不過是造成了護城河的假象，一旦改革進一步推進，這些所謂的護城河根本不堪一擊。
護城河在很大程度上，是由這個公司的產品及其產品形象所產生的，由於這些產品的特點而受到消費者的嚴重依賴，這種依賴可以從兩個角度理解：
第二種依賴，可以用一個詞來解釋：路徑依賴。所謂的路徑依賴指的是由於之前一直使用某種方式，一旦改變會導致巨大的成本，讓這種方式的改變很難進行。簡單來說，就是可能也存在其他產品，但是如果換成其他產品會造成特別大的不便。於是人們會繼續固守該產品。
3、護城河不是一成不變的。
馬克思主義說過，任何事物都是歷史的，具體的，都是在一定社會歷史條件下的。護城河也是如此，尤其是最近一百年以來，科技迅速發展，導致整個大環境發生巨大改變。在這樣的情況下，護城河也自然會發生改變。寬的護城河會變窄，窄的護城河也有可能變寬。最明顯的一個栗子就是柯達在數碼時代的衰敗，以及諾基亞在智能時代的一度被滅。
說完了我對護城河的理解，護城河的選擇也就很明顯了。
總而言之，用一句話來概括，就是在當前的歷史條件下，被消費者高度認可甚至達到嚴重依賴的非行政性壟斷企業。
當然這句話也不是把所有的行政性壟斷企業都排除在外，而是要看到底消費者對於公司產品的依賴，是來自產品本身，還是行政干預的結果。
第二個那自然是茅臺了。由於產品本身的品質，以及歷史極其悠久，讓茅臺在中國人心中有著不可替代的地位。雖然這幾年其他酒企也發展勢頭不錯（比如洋河之輩），但是最多隻是搶佔一下中端或者中高端市場，最頂層的市場永遠被茅臺佔據。消費者對其的依賴自然不必說。而且白酒，這樣的一個行業，受技術發展帶來的經濟環境變化影響是很小的。過去我們酒宴時喝白酒，信息時代又不能喝比特幣吧？還是得喝白酒，以後不管啥時代，我覺得中國人好白酒，是很難改了。因此茅臺的護城河在國內企業中，真的是相當深的了。
貳
智子·謝昀廷
公司的護城河其實就是競爭優勢明顯並且穩固的表現。
構成這種競爭優勢的因素有很多，比如品牌影響力、技術壁壘、政治資源、網絡效應、渠道壟斷等等。
對於貴州茅臺這種股票，品牌已經屹立不倒了，供應也是有限制和受管控的，再加上各種政治因素的加持，因為各種習慣性因素的影響，確實是難以撼動的。
要發現這種護城河較高的股票，可以找一些壟斷資源型和國民經濟基礎的行業，股票表現比較穩定，比如港口行業、電信行業等。
叄
智子·朱春禹
這個問題前面兩個大神回答的已經很好了，我這裡主要感嘆一點：如果研究真能做到察微，就能做到知著。即使是在風雲變幻的資本市場上，精準的預測未來也不是不可能。
這裡推薦給大家一篇研報，是我讀過的起碼數百篇研報中可以排到前三的研報：高盛高華的《轉型中國：白酒行業尋找未來10年的新增長引擎》，時間為2013年12月3日，結論為買入茅臺。
先呈現事實：茅臺自14年1月達到89.94元的底部，此後便開啟了一騎絕塵的勢頭，正如文章所預測的。今天茅臺收盤價為731.43元。。。
這裡不多贅述報告的分析框架，核心邏輯的成功體現在三方面：
第一，確認底部。
“儘管目前行業仍處於深度調整中，復甦時點難以把握，但我們認為，通過觀察零售價格、一批價格、終端銷量、經銷商市場、白酒廠家產量等幾個方面綜合判斷，白酒行業調整已經接近底部。但是行業尚未完成所有傳導路徑。在我們看來，茅臺率先企穩回升，五糧液也有見底跡象，未來半年將依次傳導到次高端、中高端市場。”文章開篇就確認行業底部，試問現在市面上多少研報能夠做到？
第二，挖掘行業新驅動因素。
“過去十年中作為白酒行業增長主要動力的政商消費已有所放緩。我們認為，未來政商消費即使有所恢復，也可能難以再現高增長。
我們認為，中國白酒行業新的增長動力將來自於收入提升：
(1) 第一個動力將來自中產階層的持續擴大帶動的中檔酒消費市場的大擴容；
(2) 第二個動力來自富裕消費群人口規模持續擴大支撐高端民間消費對於政商消費的替代，高端白酒和中高端白酒在經歷調整之後將迎來新一輪的增長。”
很多人可能認為觸底觸底之後的反彈是週期的重演，但是這篇報告提出這個回升是有新的動力支撐，新的增長引擎來自高端民間消費和大眾消費。
第三，合理的估值方法。
報告採用 PEG 方法對白酒公司進行估值，一方面是因為白酒公司短期股價表現與終端零售價格基本一致，因為終端零售價格揭示了未來收入的增長趨勢；另一方面，PEG 的迴歸分析相關性較高，回溯測試的 Alpha 也較高。
此外，報告還利用 Director’s Cut 估值法(EV/GCI vs.CROCI/WACC)進行交叉驗證。結果顯示兩種方法大體一致，尤其是相對回報的排名。又忍不住吐槽現在有些券商報告的估值方法，似乎除了選幾個可比公司的PE算個均值，就沒有別的手段了。
肆
智子·廉家懿
茅臺這類的白酒股票在大眾看來都是因為其具有較高的收藏價值、保值能力、高檔禮品屬性、以及消費升級等因素而一路飆漲，但是其實他也是有低谷的時候，連同白酒行業一起曾經遭受過禁止鋪張浪費、禁止貪腐等國家政策的圍追堵截。並且銷量一路下滑，股價和盈利雙殺。
但沒有人可以精準的預測未來，政策鬆綁，以及中國人對白酒消費的熱情迴歸讓白酒行業再度迎來春天。
說護城河極高，其實可以表現為以下其中某一方面：
1、率先進入某一行業，並以規模佔得先機。
2、以其技術、營銷、渠道或是管理人資源能力等優勢佔據主要市場地位。
3、行業壟斷或者競爭對手聯合，對產品價格具有絕對的定價權。
說到底還是在聊規模、成本、利潤。而這三點取決於傳統意義供需關係，但光知道供應是多少、需求是多少是遠遠不夠的，更需要挖掘背後的影響因素。供應即意味產能，即固定資產投資、投資週期等因素。需求又主要取決於工資水平、消費升級、消費偏好。所以這樣看起來就有很多因素需要考慮就變得錯綜複雜了，這裡面還沒有考慮到進出口配額、政策等限制問題。
究其茅臺為何說他護城河極高，白酒行業競爭也是十分激烈的，但是個人覺得還是在於他的歷史發展根基深厚，渠道優勢，以及極高的知名度進而帶來的品牌溢價。
至於如何發現此類護城河極高的股票，因為每個行業所處的生命週期不一樣，產業鏈特徵不一樣，所以茅臺的壁壘的分析方法不見得就是其他公司的菜，但是方法論總是應該大致一樣，就是去在供給端從技術、渠道、庫存週轉等方面去搜索差異化、在需求端從政策、消費習慣等方面去預測前景。誰在這兩方面領先，並且是其他行內競爭者做不到的，那誰就形成了壁壘。
要知道格力的產能只有1年12萬臺，而如今哪家空調商生產幾千萬臺都跟玩一樣，所以說行業週期不同，用作壁壘的優勢也不一樣，拼不了產能、就要拼質量拼品牌和售後保障。
本文內容來自「智子」
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