金融進化原則並沒有因數字技術而發生改變。金融從業者和監管者都需考慮本質問題，金融有道，這個道不在於消滅風險，而在於從支持實體經濟發展的角度判斷金融的價值，根據風險本質經營和監管風險，並且根據實證經驗在修正中進化。這或許是金融的智慧。
—— 馨金融
今天下午，我相信很多人和我一樣被一條新聞刷屏：有媒體報道，互聯網金融風險專項整治工作領導小組下發了《關於加大通過互聯網開展資產管理業務整治力度及開展驗收工作的通知（整治辦函[2018]29號）》（下簡稱“29號文”。
文件主要明確了以下幾個內容：
✔ 互聯網資管業務屬於特許經營業務，未取得金融牌照不得從事互聯網資管業務；
✔ 明確“定向委託投資”、“收益轉讓”等常見業務模式屬於非法金融活動；
✔ 互聯網平臺不得為各類交易場所代銷資管產品
很多從業者朋友在看完這份流出的文件之後，都難掩悲觀之情，甚至人跟我說，簡直是一夜回到解放前。尤其是對於一些處於備案衝刺期的P2P平臺，可能更是致命的打擊。
事實上，從新金融行業進入我們的生活之後，一直都是一個矛盾體。一方面，我們覺得金融科技豐富了金融產品、提升用戶體驗；另一方面，這些區別於傳統業態的金融創新也引發了一系列風險事件，甚至衍生出社會問題。而此前互聯網資管爆發過的風險事件，想必與此次互聯網資管遭遇如此嚴厲的“一刀切”不無關係。
我們在評估一個新興的業態，尤其是在針對金融創新進行監管時，必須慎重考慮其存在的風險。但是風險本身並不能成為判斷金融行業發展好壞的標準，因為金融本身就與風險相伴而生，甚至可以說金融的價值就來自於對風險的管理。
這也引出了另外一個值得思考的問題：我們到底該以什麼樣的標準評判金融行業發展的好壞？什麼要素可以用來考量一種金融創新的優劣？
基於這三個原則，我們在評判眼下新金融行業的發展時，或許可以脫離我們習以為常的條條框框，對於金融行業的進化、發展做出更準確的判斷。
希望對你們有所幫助，enjoy~
陳龍：論金融進化之道
熟悉金融歷史的人經常為一些現象所困惑。比如美國1933年通過的《格拉斯—斯蒂格爾法》明確規定分離商業銀行和投行業務，到1999年這一規定被廢止，轉而鼓勵金融的綜合經營。
2010年金融危機之後，美國又通過了《多德—弗蘭克法》，其中的沃爾克規則禁止商業銀行從事某些證券自營業務。而近期特朗普執政後，一個討論的熱點是廢止這個法案。我們禁不住會問：如果是好的金融法案，為什麼還會有如此反覆？
在中國，因為1995年“327國債期貨事件”，證監會暫停了國債期貨交易，部分相關人員也鋃鐺入獄。18年以後，國債期貨在中國重啟，並且獲得了當年的金融創新獎。
半年前的代幣發行融資活動（ICO）與3年前的個體網絡借貸（P2P）一樣，在社會上風靡一時，但不久之後，我們看到了這些創新本身泡沫的破滅，以及監管對它們的顛覆式影響。
上述種種事例所反映的一個普遍現象，就是金融創新發展的週期性。這種週期性可能傷害行業和社會，也增加了行業發展的不定性。如果要消減這一影響，就必須瞭解其中的規律，探索降低週期性波動的方法論。
無論金融從業者還是監管者，都必須考慮一些最本質的問題：什麼是好的金融創新？什麼才是好的金融進化之道？
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從歷史看進化之道
為尋找這個“道”，我們可以從歷史中溯源。金融發展史告訴我們三大原則：
第一，正確的金融價值觀原則（Value-Based）。評價金融好壞的標準不是有無風險，而是在經營和監管風險的基礎上金融能不能有效地服務實體經濟。
試舉銀行為例。六七百年以前，跨國貿易對貨幣兌換和融資的需求，催生了銀行的雛型。早期的放貸顯然沒有很好的監管機制，《威尼斯商人》中描繪的借貸違約、割肉償還的現象，用惡意催收來形容並不過分。
即便到了20世紀，在美國大蕭條期間，有超過一萬多家的銀行倒閉，1934年3月4日，美國38個州所有的銀行被迫停止運營，這被認為是美國金融史上最黑暗的一天。
所以銀行在發展過程中暴露了大量的風險和不規範行為，相對應的政策不是取消銀行，而是更好地經營和監管風險，因為銀行有服務實體經濟的價值。
第二個例子是股票市場。1929年10月美國股市崩盤，當月先是銀行家聯合救市失敗，接著紐約股票交易所被迫休市3天。
這些措施當然都無法阻止股市下滑。到1933年，美國股市已經下跌90%以上，在這之後推出了《美國證券法》和《證券交易法》，成立證監會。
美國2008年金融危機爆發，從3月美聯儲開始救助投行，7月救助大金融機構，9月禁止做空金融股，基準利率降低到零並且開始量化寬鬆，到2010年推出《多德—弗蘭克法》。
股票市場的波動性及風險毋庸置疑，但是美國的發展史可謂一部金融立國史，企業創新創業的背後離不開發達的資本市場支持。股票市場並不因為巨大的波動而關閉，而是更好地經營和監管風險，充分發揮其對實體經濟的支持作用。
歷史的教訓是，正確的金融觀是管理風險而非杜絕風險。金融的一大特點是其風險和回報的滯後性，只要提供金融服務，這個風險本質就存在。消滅風險就等於消滅金融。那麼我們為什麼要容忍金融風險呢？
因為金融的本質價值在於服務實體經濟，隨著實體經濟的發展，對金融會產生新的需求，就會催生新的金融物種，這是金融生命力的來源。
金融是經濟發展的命脈，沒有任何一個經濟發達的國家和地區，金融是不發達的。為了讓金融推動經濟的進步，需要做的就不是消滅風險，而是經營和管理風險。
這個原則看似簡單，但是我們在現實中見過太多對風險的討論，都是就風險談風險，而不注重討論該項金融服務對實體經濟的價值。這
樣的討論在邏輯上是不完整的，其自然的結果，往往是在風險爆發前過於寬鬆，而在風險爆發後過於嚴苛。第二，風險為本原則（Risk-Based）：經營和管理風險的核心是風險為本。在微觀層面，讓適當的人承擔風險和收益；在宏觀層面，防範風險系統性的傳導。
一是來自融資者：融資者可能利用信息不對稱欺詐投資者，監管需要做的是要求真實充分的信息披露，比如對企業上市後的信息披露要求。
二是來自金融中介：因為金融風險滯後，金融機構在當下銷售金融產品，但其風險卻是在一定時間以後，這其中可能存在道德風險和經營風險，因此對金融中介需要一定的准入門檻和相關要求。
三是來自投資者：投資者參差不齊的金融知識水平，與自身的貪婪和短視結合，最終往往傷害自己，所以，對不同的金融產品需要建立投資者適當性機制。
數百年來演化出的監管邏輯，就是圍繞這三個風險源做機制安排。
以融資方式為例。金融體系裡有間接融資和直接融資，間接融資裡是讓銀行這樣的機構幫助不懂金融的人管理錢財，這對金融機構的風控能力有非常高的要求，監管通過資本金、槓桿率、流動性、限制期限錯配等種種方法來限制金融機構的風險敞口，但是並不需要銀行向投資者（儲戶）披露很多信息。所以管的核心是金融機構擔責，同時限制金融機構的風險敞口。
直接融資是讓適當的投資者自己承擔風險和收益。主要監管方法是要求金融產品對投資者有足夠的信息披露，同時對投資者的資質，即所謂投資者適當性，有合適要求。
所以直接融資監管的核心不是讓金融機構擔責，而是設計合適的機制，讓投資者獲得充分的信息，可以甄別風險，同時承擔投資的風險和收益。
再以風險分類為例。支付的主要功能是便捷安全地傳遞資金，沒有滯後風險，不存在融資機構的信息披露或者投資者適當性問題。如果是債權或股權融資，取決於投資者是機構投資者還是公眾，基本原則是，風險越大，則信息和風險披露以及投資者適當性的問題就越重要。
所以落實風險為本的原則需要分類（金融風險有多大？是直接融資還是間接融資？）、分級（金融中介的資質是否合格？融資金額有多大？投資者是否有承受能力？）。
風險為本不是消滅風險，而是通過合適的機制安排，儘量讓合適的金融用戶得到合適的金融服務，同時讓合適的投資者和機構承擔合適的風險和收益。
第三，實證經驗原則（Evidence-Based）：判斷風險為本原則是否被有效實施的關鍵依據是實證經驗。
平衡風險和社會效益永遠是一個挑戰。一方面，如果放任風險蔓延，可能釀成危機；另一方面，又很容易以防止風險的名義阻礙金融創新。那麼如何判斷風險為本的措施是否有效呢？所幸的是，金融的本質並不改變，過往的實踐經驗成為判斷的寶貴依據。
回到金融應該分業還是綜合經營的例子。《格拉斯—斯蒂格爾法》規定分離商業銀行和投行業務。從邏輯上來說，這樣的分離似乎合理，但後面大半個世紀的實踐提供了不同的答案。
首先，以功能為核心而非以用戶為核心的分業經營是低效的運作方式，直接導致美國銀行業相對歐洲、日本等未做嚴格分業規定的國家和地區，整體發展速度明顯下降。
其次，沒有證據表明分業的金融機構更能夠抵禦危機的衝擊。實際上，美國幾大百年投行機構在金融危機期間的覆沒，一個關鍵原因就是沒有儲蓄和央行的支持。
所以，看似合理的金融法案，仍然需要根據實踐經驗而改變，否則會阻礙金融的健康發展。
從支持經濟發展角度理解風險的金融價值觀原則（Value-Based）、以風險為本的機制安排原則（Risk-Based）和以實踐經驗為準繩的判斷原則（Evidence-Based），構成了降低金融創新週期性的三個有效原則。
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從三原則看互聯網金融發展
我國的網絡購物、移動支付、共享經濟等數字經濟的新業態走在了世界前列。從金融的角度看，數字經濟共同的支持點就是移動支付。沒有移動支付，就不會有網絡購物和共享經濟的大力發展。所以，讓移動支付健康發展，對支持數字經濟的增長做出了重大貢獻。
從金融觀原則的角度看，移動支付脫胎於新消費方式對支付的需求，與移動消費相伴成長，促進了消費經濟的發展。
從風險為本原則的角度，支付本身的滯後風險和不定性都很低，比較容易通過互聯網技術發揮其普惠的優勢；而移動互聯、生物識別和大數據的結合，讓支付風控能力從原來的只知道銀行卡的真偽，到能準確判斷支付者、支付行為和支付賬戶之間的關係。
從實踐證據的原則看，移動支付不但有效支持了新消費的發展，而且其資損率也從銀行卡的萬分之二左右降低到百萬分之一的水平。
中國央行在支持移動支付的健康發展方面表現出了極高的智慧。2010年非金融機構支付管理辦法正式出臺，2012年反洗錢反恐融資管理辦法出臺，2013年備付金存管辦法出臺，2015年機構分級、賬戶分級的管理辦法出臺。
監管者循序漸進的智慧，結合支付本身風險小的特徵，以及技術帶來的風控能力的提升，造就了今天中國引領世界的移動支付的成果。
相比之下，P2P和ICO，因為其融資存在滯後風險，並且從固定收益到權益的不定性越來越高，風險和信息披露、投資者適當性和金融中介的恰當資質，都成為重要的風險源。
依據風險為本的原則，除非投資者能獲取足夠信息，並具備甄別風險的能力，否則其投資不可持續；從實踐經驗原則看，到2017年末不少P2P平臺跑路，主要原因就是沒有風險甄別能力。
從監管政策的角度，安排恰當的風險披露、投資者適當性和中介准入機制，是行業健康發展的關鍵。
前期引發市場亂象的問題現金貸，對整個消費金融行業造成了較大影響。但是問題現金貸只是消費金融市場中一個較小分支。
消費貸既包括中長期的抵押貸款，如房貸和車貸；也包括期限較短的信用類貸款。後面這一類消費貸包括有消費場景依託的購物分期，以及無明確資金用途的現金貸。
問題現金貸主要集中在無明確資金用途這一類，具有超短期高利率、高違約率、催收不規範的特點，與其他類型的消費貸有本質區別。
以風險為本的原則，就不能將這些產品都視為同等級的風險，應區分產品性質和經營主體資質進行更精細化的分類分級管理。
所以，從支付、P2P、ICO到現金貸，因為其風險本質的不同，結合數字技術發展的路徑不同，所需要的監管機制也不同。這是風險為本原則發生作用的結果。
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金融本質不變 數字技術改變了什麼？
金融進化的這三個原則，並沒有因為數字技術而發生改變。但這並不意味著現有的金融體系不需要進化。技術正在深刻改變金融的運作方式，金融體系也需要相應的進化。
數字技術帶來的第一個大趨勢，因為移動互聯和物聯網，讓金融史無前例地實現普及，並且越來越迴歸實體經濟，融合在從銷售、供應鏈、銷售到消費的環節中。
技術不但同時驅動經濟和金融的改變，而且讓它們相伴生長。從新經濟需求的角度看技術驅動的新金融的巨大生命力，是這個時代正確的金融價值觀。
金融和實體經濟的深度融合，帶來的不僅僅是普惠，而且是風控能力的提升。
金融的本質是一種基於信息的服務。大數據（信息）、人工智能（算法）、雲計算（算力）的結合，必然帶來風險甄別能力的提升，區塊鏈更建立新的信任機制。
金融的本質不變，不代表金融一成不變；在信用卡普及以前，也很少有人能夠想象消費信貸的普及。
依據風險為本的原則，在合適的機制安排下，應當大力鼓勵具備風控能力的數字金融的發展。這是數字時代金融的與時俱進。
數字技術帶來的第二個大趨勢，是讓金融從條塊分割（B2C）越來越向以金融用戶為核心的綜合服務（C2B）發展。人類歷史上第一次，金融用戶可以有一個金融生活（Finlife）的概念，怎麼花錢、省錢、掙錢，需要什麼樣的金融服務，可以合起來考慮；各種企業，無論大小，都可以有懂自己的首席財務官（CFO）。
本來綜合金融服務就是一個大趨勢，數字技術的發展更進一步推動了這一趨勢。這裡描述的綜合經營，不只是指企業，更是突破企業邊界，金融機構之間、金融科技和金融機構之間的合作生態。
依據金融觀的價值原則，我們應當理解這個趨勢不但來自金融服務的效率，更來自用戶的需求。從風險為本的角度，重要的不是以風控的名義刻意條塊分割，而是如何有效地監管綜合經營的風險。
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結語：根據風險本質經營和監管風險
獲得過諾貝爾獎的經濟學家約翰·希克斯曾經說過，“工業革命不得不等候金融革命”。技術帶來商業和經濟生活的改變，同時催生支持經濟發展的金融創新。
歷史上所有具備生命力的金融創新，都是這樣產生的。但是金融又伴有風險。如何降低金融創新的週期性波動，推動金融創新健康發展，是每一個關心金融和經濟發展的人都應該在意的問題。
金融有道，這個“道”不在於消滅風險，而在於從支持實體經濟發展的角度判斷金融的價值，根據風險本質經營和監管風險，並且根據實證經驗在修正中進化。這或許是金融的智慧。
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