6月29日，銀保監會發布《金融資產投資公司管理辦法（試行）》（銀保監會令2018年第4號，以下簡稱“《辦法》”）。與2017年8月7日發佈的《商業銀行新設債轉股實施機構管理辦法（試行）》（徵求意見稿）相比：
《辦法》取消了金融資產投資公司（即債轉股實施機構，下同）必須由一家商業銀行控股的要求，同時要求金融資產投資公司資本充足率等指標計算與四大AMC相同。這一規定對商業銀行債轉股高資本佔用的難題主要從三個方面予以了緩解：一是對於商業銀行控制的金融資產投資公司，部分債轉股企業可以不併表計算資本充足率；二是對於商業銀行控制的金融資產投資公司，即使債轉股企業需要並表計算資本充足率，也有相應的資本計提權重優惠；三是對於商業銀行未控制的金融資產投資公司，商業銀行甚至不需要將金融資產投資公司納入資本充足率並表計算範疇。
《辦法》秉承內外資一致原則，放開外資機構參股金融資產投資公司。
《辦法》
新增了先購買企業股票，後由企業用該部分資金置換債權的間接債轉股方式，並明確債轉股債權範疇為各類銀行和非銀行金融機構對企業的債權。《辦法》明確債轉股形式以金融機構間交叉債轉股為主。同時《辦法》將放寬了金融債券發行標準，將金融債券募資用途由只能用於債轉股拓寬至流動性管理。
《辦法》新增了金融企業不可作為債轉股對象企業的要求，同時限制金融資產投資公司原則上不可控股債轉股企業。
《辦法》新增了相關問責機制，防範債轉股政策濫用。併為未來進一步政策支持預留空間。
債轉股，資本並表，金融資產投資公司
6月29日，銀保監會發布《金融資產投資公司管理辦法（試行）》（銀保監會令2018年第4號）[1]（以下簡稱“《辦法》”）。此前，原銀監會曾於2017年8月7日發佈《商業銀行新設債轉股實施機構管理辦法（試行）》（徵求意見稿）[2]（以下簡稱“徵求意見稿”），本次發佈的《辦法》即為該徵求意見稿的正式文件。《辦法》就金融資產投資公司，即主要從事銀行債券轉股權及配套支持業務的非銀行金融機構設立相關規則、業務範圍和業務規則、風險管理和資本管理等內容進行了規範。
一、巧設債轉股機構並表要求，緩解並表資本高消耗難點
與此前發佈的徵求意見稿相比，在債轉股機構的設立和管理上，《辦法》取消了必須由一家商業銀行控股金融資產管理公司的要求，同時允許金融資產投資公司資本管理參照四大AMC。這兩條新增條款緩解了此前長期困擾各家商業銀行的債轉股高資本佔用難題，或將加速債轉股業務的快速落地。
《辦法》這一規定對商業銀行債轉股高資本佔用的難題主要從三個方面予以了緩解：一是對於商業銀行控制的金融資產投資公司，部分債轉股企業可以不併表計算資本充足率；二是對於商業銀行控制的金融資產投資公司，即使債轉股企業需要並表計算資本充足率，也有相應的資本計提權重優惠；三是對於商業銀行未控制的金融資產投資公司，商業銀行甚至不需要將金融資產投資公司納入資本充足率並表計算範疇。
（一）商業銀行控制金融資產投資公司，部分債轉股企業可不併表
對於金融資產投資公司自身資本充足率，《辦法》規定“金融資產投資公司資本充足率、槓桿率和財務槓桿率水平參照金融資產管理公司資本管理相關規定執行”。這意味著金融資產投資公司資本充足率等監管標準與四大AMC相同，參照2017年12月29日銀監會發布的《金融資產管理公司資本管理辦法（試行）》（銀監發[2017]56號）[3]執行。該文件指出：“集團母公司或經批准實施債轉股的附屬機構短期或階段性持有的債轉股企業，可以不納入集團資本監管範圍”，“集團母公司或附屬機構應制定階段性持有債轉股企業的退出計劃，並報國務院銀行業監督管理機構備案。超出計劃退出期限仍未退出且具有實際控制權的債轉股企業，原則上應納入集團資本監管範圍”。這一規則下，金融資產投資公司由於債轉股所暫時持有的企業股權，若未到計劃退出期限，則不納入金融資產投資公司並表管理，商業銀行自然也不需要在計算並表資本充足率時納入這些資產。
此外，金融資產投資公司附屬機構設立的私募股權投資基金並不需要納入金融資產投資公司的並表範疇之內。如此一來，則金融資產投資公司通過私募投資基金進行債轉股所持有的股權，也不需要佔用資本。
（二）對於需並表計算資本充足率的債轉股形成資產，亦有資本計提優惠
根據此前的徵求意見稿，金融資產投資公司實施債轉股之後持有的資產，若商業銀行需將此部分資產並表計算資本充足率，其資本計提權重高達400%至1250%，而本次辦法則明確金融資產投資公司資本管理參照2017年12月發佈的《金融資產管理公司資本管理辦法（試行）》（銀監發[2017]56號）執行。
《金融資產管理公司資本管理辦法（試行）》中不同類型的資產信用風險權重與《商業銀行資本管理辦法（試行）》（銀監會令2012年第1號）中商業銀行資本計提權重存在差異，金融資產管理公司（包括金融資產投資公司，下同）債轉股業務形成的資產信用風險權重小於商業銀行的資本計提權重。例如，其他非自用不動產的權重，商業銀行為1250%，金融資產管理公司僅為400%；對於因因政策性原因形成的對工商企業的股權投資，商業銀行為400%，金融資產公司僅為100%；對於企業債權，金融不良債權存在減免（50%或75%），正常債權多提資本（150%），而商業銀行一律為100%。因此，即使商業銀行由於未按計劃退出等原因不得不將債轉股企業並表計算資本充足率，也能享受到更優惠的資本計提。
值得注意的是，金融資產投資公司對工商企業其他股權投資的資本計提權重僅為400%，遠小於商業銀行的1250%，故而金融資產投資公司未來或將成為商業銀行對工商企業股權投資的重要渠道。
（三）商業銀行未控制金融資產投資公司，金融資產投資公司亦可整體不納入資本並表
相比於此前徵求意見稿，《辦法》不再要求商業銀行作為主出資人控股金融資產投資公司，相比於此前五大國有銀行全資控股金融資產投資子公司的模式，未來或將出現一家銀行牽頭，多家銀行參與的金融資產投資公司。同時，按照《商業銀行資本管理辦法（試行）》（銀監會令2012年第1號）和《商業銀行並表管理與監管指引》（銀監發〔2014〕54號），若商業銀行未對金融資產投資公司享有控制權，且滿足一定要求，商業銀行甚至可將金融資產投資公司整體不納入資本並表。
此前發佈的徵求意見稿要求金融資產投資公司“應當由一家境內註冊成立的商業銀行作為主出資人”，且“主出資人是指擬設實施機構的最大股東，其出資比例不低於擬設實施機構全部股本的50％。主出資人商業銀行應當按照《商業銀行並表管理與監管指引》等規定的要求，將實施機構納入並表管理”。《辦法》則將主出資人出資比例和並表管理要求予以了刪除。
根據原銀監會於2014年發佈的《商業銀行並表管理與監管指引》（銀監發〔2014〕54號）要：“商業銀行資本並表範圍按照資本監管等相關監管規定確定”，即應符合《商業銀行資本管理辦法（試行）》（銀監會令2012年第1號）。而原銀監會2012年發佈的《商業銀行資本管理辦法（試行）》規定，商業銀行計算並表資本充足率時，商業銀行應並表的被投資金融機構（除保險公司）範圍包括：一是商業銀行直接或間接擁有50%以上表決權的被投資金融機構。二是商業銀行擁有50%以下（含）表決權的被投資金融機構，但通過協議取得50%表決權或有權決定公司財務和經營政策或有權任免董事會多數成員或佔多數表決權的。
三是其他商業銀行實際控制被投資金融機構。四是具有業務同質性的多個金融機構，雖然單個金融機構資產規模佔銀行集團整體資產規模的比例較小，但該類金融機構總體風險足以對銀行集團的財務狀況及風險水平造成重大影響。五是被投資金融機構所產生的合規風險、聲譽風險造成的危害和損失足以對銀行集團的聲譽造成重大影響。這其中“控制”的定義參考了《企業會計準則第33號——合併財務報表》（財會〔2014〕10號）要求，為“一個公司能夠決定另一個公司的財務和經營政策，並據以從另一個公司的經營活動中獲取利益”。由此可知，商業銀行作為主要股東或參股股東參與設立的金融資產投資公司，只要其並未持有公司50%以上表決權、不具有公司控制權，且不滿足上述要求中必須資本並表的情況，金融資產投資公司亦可整體不納入商業銀行資本並表。
值得注意的是，若商業銀行無法控制金融資產投資公司，則其只能作為財務投資者投資金融資產投資公司，在折價將債權轉讓給金融投資公司後，若債轉股企業未來獲得超額回報，未來也只能通過分紅等方式獲得一部分超額回報。
此前，債轉股項目由於高資本計提等多項原因制約，存在著“落地難”問題，雖然各大銀行簽署了超1萬億人民幣的市場化債轉股框架協議，但實際落地的項目有限。隨著債轉股高資本計提問題的緩解，相信在未來一段時間，各金融資產投資公司的債轉股項目落地將大大提速，將有利於“結構性去槓桿”政策的實施。
（四）秉承積極對外開放原則，對外資入股不設股比限制
人民銀行行長易綱2018年4月曾宣佈在今年年底前“對商業銀行新發起設立的金融資產投資公司和理財公司的外資持股比例不設上限”，《辦法》中將該項承諾予以了落地。相比於徵求意見稿中僅允許境內法人機構作為金融投資公司出資人的規定，《辦法》雖然依然要求“金融資產投資公司應當由在中華人民共和國境內註冊成立的商業銀行作為主要股東發起設立”，但允許其他境外法人機構成為金融資產投資公司的股東，且先關准入門檻與境內法人機構一致。這一方面體現了我國政府一以貫之的對外開放政策，另一方面也展現了一個負責任國家言出必行的氣概。
二、債轉股方式靈活多樣，主要以交叉債轉股形式開展
（一）拓寬轉股債權範疇，新增債轉股方式，允許先購股、後還債
相比於此前發佈的徵求意見稿，《辦法》中規定的金融資產投資公司可以經營的業務增加了一項
“以債轉股為目的投資企業股權，由企業將股權投資資金全部用於償還現有債權”。此前，金融資產投資公司只能通過先收購銀行債權，再將收購獲得的債權轉為股權進行管理的直接債轉股方式。這一項新增業務為金融資產投資公司提供了先收購企業股權，而後由企業使用該部分資金償還現有債權的間接債轉股模式，債轉股方式更加靈活多樣。為了避免該模式濫用，使得以債轉股之名實際投資實體企業或債轉股企業挪用相關資金，《辦法》對於這種間接債轉股模式嚴格限制了資金用途、還款期限和定價機制，要求：“金融資產投資公司對企業進行股權投資後，由企業將股權投資資金全部用於償還銀行債權的，應當與企業約定在合理期間償還銀行債權，並約定所償還銀行債權的定價機制，確保按照實際價值償還銀行債權。金融資產投資公司應當與企業約定必要的資金用途監管措施，嚴格防止企業挪用股權投資資金”。但是，對於具體的定價機制和實際價值如何確定，《辦法》並未予以明確。值得注意的是，相較於之前的徵求意見稿，《辦法》明確將轉股債權由銀行貸款以及企業債券、票據融資等其他類型債權拓展到了各類銀行和非銀行金融機構對企業的債權。這一措施有利於靈活多樣將各類債權轉化為股權，推動結構性去槓桿的進程。
（二）明確債轉股形式以金融機構間交叉債轉股為主
我們曾在6月24日人民銀行定向降準助力“債轉股”的分析報告《定向降準推進“結構性去槓桿”》[4]中明確指出，“政策當局鼓勵商業銀行之間交叉實施市場化債轉股”，“商業銀行只能主要通過認購轉股公司所發行的金融債，而轉股公司這些金融債募集來的資金向企業入股，才能實現人民銀行所言的撬動相同規模的社會資金參與，以此來確保定向債轉股的達成”。正如我們所判斷的一致，《辦法》要求“
金融資產投資公司使用自營資金收購債權和投資企業股權時，鼓勵不同商業銀行通過所控股或參股的金融資產投資公司交叉實施債轉股”，“金融資產投資公司使用募集資金收購債權和投資企業股權，應當主要用於交叉實施債轉股”。一方面來看，金融資產投資公司募集資金確應將主要用於交叉實施債轉股。另一方面來看，商業銀行則將主要通過認購轉股公司所發行的金融債等形式為債轉股提供資金來源。值得注意的是，由於發行金融債券所獲得的資金並不適用《辦法》第二十七條第三款“主要用於交叉實施債轉股”和第三十一條“不得由該債權出讓方銀行使用資本金、自營資金、理財資金或其他表外資金提供任何形式的直接或間接融資”。這意味著商業銀行作為主要股東出資設立的金融資產投資公司，該商業銀行只可以通過認購金融資產投資公司金融債的方式提供資金，用於該商業銀行有關債權的債轉股。
但是，對於如何開展此規定的監管，具體是通過監管金融債券融資資金流向或是通過額度限制尚待監管機構予以明確。
（三）拓寬資金來源，發行金融債券條件與用途有所放鬆
對於金融資產投資公司的資金來源，《辦法》新增了金融資產投資公司可以發行優先股的籌資渠道，有利於金融資產投資公司補充資本。此外，在設立私募基金募集資金參與債轉股方面，為進一步符合《資管新規》要求，《辦法》明確金融資產投資公司可以設立附屬機構，以附屬機構為主體申請成為私募股權投資基金管理人，設立私募股權投資基金進行相關債轉股。除此之外，相較於徵求意見稿，《辦法》為進一步便利金融資產投資公司的運營，不再要求成立未滿3年金融資產投資公司發行金融債券需要擔保人提供擔保，取消了所發行金融債券只能專項用於債轉股的要求，明確金融資產投資公司發行金融債券除收購銀行債權之外，還可以進行流動性管理。
三、明確債轉股對象，鼓勵設置退出策略
（一）明確債轉股企業範疇，禁止對金融企業債轉股
《辦法》對於可以進行債轉股和禁止進行債轉股的企業進行了詳細的門檻界定，同時還劃分除了優先可以進行債轉股的企業。值得注意的是，相關要求雖然與徵求意見稿變化較小，但在禁止實施債轉股企業的列表中新增了“金融業企業”這一類別。債轉股政策的本源和初心為幫助實體企業擺脫暫時的財務困境，這一變化也響應了債轉股政策的初心。
（二）限制轉股比例，不再強制要求設置股權退出計劃
《辦法》對於金融資產投資公司進行債轉股企業的投資比例進行了限制，要求：“金融資產投資公司對於實行債轉股的企業，原則上不應當控股。如確有必要，應當制定合理的過渡期限”。這意味著，金融資產投資公司雖然可以就債轉股公司的重組計劃、公司治理安排、經營發展規劃、股權退出等事宜在轉股協議中進行明確，但是不可以長期持有該實體企業。這一規定雖然不利於金融資產投資公司更好的監督和提升企業經營能力，但有利於避免金融機構長期控制實體企業，在實體企業和金融機構之間搭建了一道防火牆。
值得注意的是，《辦法》要求“鼓勵金融資產投資公司建立股權退出策略和機制。對股權有退出預期的，可以與相關主體協商約定所持股權的退出方式”，相較於徵求意見稿中“實施機構應當明確股權退出策略和機制”的表述，《辦法》中並未強制要求設立股權退出策略和機制，結合前面對於金融資產投資公司不可控股債轉股企業的要求，若金融資產投資公司僅作為財務投資者參股債轉股企業的，或可以長期持有，不需要股權退出。
四、新增追責機制，未來或將還有支持政策
（一）附加問責機制，轉股有風險實施須審慎
與徵求意見稿相比，《辦法》新增了金融資產投資公司所投資企業出現問題時進行追責的機制，要求：“所投資企業出現企業槓桿率持續超出合理水平、重大投資風險、重大經營問題和償付能力問題，或者可能對金融行業和金融市場產生不利影響的，國務院銀行業監督管理機構及其派出機構可以依據有關法律法規規定對金融資產投資公司採取限期整改、暫停業務、限制股東權利等強制監管手段”。債轉股不是免費的午餐，也不是惡意逃廢債的方法。不忘初心，方得始終。金融資產投資公司實施債轉股業務應審慎選擇投資標的，避免募集資金受到損失，防止債轉股政策被惡意濫用。
（二）摸著石頭過河，未來政策將與時俱進、因時而變
債轉股業務作為一種新興的金融業務，無論是監管機構還是金融機構，對於該項業務的實施和監管尚處於邊實踐邊探索的階段。《辦法》要求：
“國務院銀行業監督管理機構對金融資產投資公司及其分支機構（附屬機構）業務開展情況和債轉股效果定期進行評估，根據降低企業槓桿率實際效果、主營業務佔比、購買債權實施轉股業務佔比、交叉實施債轉股佔比等情況，研究完善監督管理、激勵約束和政策支持措施”。相信在未來，隨著債轉股業務實踐經驗的積累，無論是監管機制還是激勵政策都會與時俱進，因時而變，更好的為實體經濟的發展服務。注：
[1]http://www.cbrc.gov.cn/chinese/newShouDoc/2F17C2C95E724066818561C7D2F622D8.html
[2]http://www.cbrc.gov.cn/chinese/home/docDOC_ReadView/4A559383B88346A68BA28C81A5371D98.html
[3]http://www.cbrc.gov.cn/govView_0C944EE15E58405090435A6C2D5BDF3D.html
[4] https://app.cibresearch.com/shareUrl?name=00000000642574d701643226b7ba2a39
特別提示：本報告內容僅對宏觀經濟進行分析，不包含對證券及證券相關產品的投資評級或估值分析，不屬於證券報告，也不構成對投資人的建議。
若有意購買相關報告/服務，請將姓名、工作單位、職務及手機號發送至[email protected]。
長按上方二維碼關注我們
閱讀更多 魯政委 的文章
