文章作者 | 麥肯錫諮詢公司：曲向軍，周寧人， 鄭文才，馬奔，吳克曄，黃晴乾
資管新規衝擊下中國大資管市場“急剎車”，銀行資管轉型刻不容緩
2012 年，中國資管市場度過了黃金五年，12-16 年管理資產規模年複合增長率高達42%。其中銀行理財更是增長的核心驅動力，12-16 年複合增長率高達75%。（見圖1）但是這一波建立在“監管套利、多層嵌套、隱性剛兌”的快速增長模式暗藏著不可低估的系統風險，不可持續。
進入2017 年，以 “破剛兌、控分級、降槓桿、提門檻、禁資金池、除嵌套、去通道”七大關鍵詞為核心的資管新政陸續出臺。（見圖2）中國“大資管”市場突然急剎車，年增速下滑到8% 以內。其中，銀行資管的下滑更為明顯。截至2017 年底，理財產品存續餘額29.54 萬億元，較年初僅增加0.49 萬億元，比2016 年少增5.06 萬億元；同比增長2%，增速較2016 年同期下降21.94 個百分點，其中金融同業類產品存續餘額2017 年較年初大幅減少3.40 萬億元，降幅為51.13%。
2018 年3 月底，“一行三會”聯合發佈的資管新規獲中央全面深化改革委員會審議通過，4 月27 日，資管新規正式發佈，標誌著資管行業改革即將進入落地階段。同時，資管行業外資進入門檻大幅度放開，外資被允許能全資獲取私募基金管理人牌照，並以51% 控股公募基金管理人牌照。因此，未來的監管導向已經非常明確，就是要倒逼資管行業“迴歸本源”，回到主動管理、產品淨值化的正途。
在這一監管導向下，麥肯錫預計未來公募基金行業將迎來快速發展，信託、證券和基金子公司的通道業務將加速萎縮，而銀行資管，由於其對傳統預期收益型理財產品的重大依賴，則將面臨最大的轉型壓力。2018 年3 月，招行宣佈計劃出資50 億元人民幣成立資管子公司，標誌著銀行資管業務轉型已經箭在弦上，刻不容緩。
在居民理財和機構配置需求助推下，中國資管行業的潛力仍然可觀
在市場變革的時間窗口，銀行家們首先要堅定信念。雖然2017 年行業增速顯著下滑，但是中國居民儲蓄搬家和成熟機構投資者崛起這兩大助推未來資管行業增長的基本邏輯並沒有改變，資管行業的潛力仍然非常可觀。（見圖3）在居民財富方面，截至2017 年中國個人財富已經超過115 萬億元，預計其未來將持續以年均8% 的速度增長，並在2021 年將達到158 萬億元。同時，我們預計未來5 年居民存款搬家的趨勢仍將持續，非現金和存款的管理資產佔比將從目前的~48% 提升到2021 年的56%以上。因此，來自個人資產的投資需求仍然強勁。
在機構資管需求方面，銀行理財中機構的募集存續比例連續三年穩定在20%-30% 之間，隨著整體理財市場高速增長。同時，包括養老金、企業年金、保險資金、主權基金在內的專業機構投資人也在不斷崛起，2014-2017 年管理資產年均增速普遍在20% 左右。
個人理財是國內銀行傳統的優勢業務，而根據國際經驗，隨著機構投資者的進一步成熟，他們會逐步成為銀行資管的核心客戶之一（摩根大通和瑞銀資管都有~50% 的管理資產來自於機構資金）
因此，在中國經濟持續保持增長，社會財富持續累計的週期內，中國的資管業務仍具有良好的前景。銀行資管業務對於銀行具有重大戰略價值，值得重點投入和大力發展
根據國際經驗，銀行資管價值顯著、優勢明顯，提前引領轉型的銀行很可能成為未來中國“大資管”市場的主導力量。截至2017 年底，全球前20 大資管機構中，半數為銀行系資管，管理資產佔比高達42%（見圖4）。與保險系和基金系等其他金融機構相比，銀行擁有豐富的個人、公司和機構客戶資源、完整的賬戶體系、多業務協同能力、全球的網絡覆蓋及強大的品牌公信力。以上這些資源稟賦都助力銀行在全球資管市場佔據主導地位。
同時，站在資本市場的角度，資管業務對提升銀行估值有四大關鍵價值：
1. 輕資本高收益：資管業務的收益以“管理費用+ 業績提成”為主，業務擴張對資本依賴度較低，是以中收驅動業務的代表。以摩根大通為例，資管是其四大業務板塊中股本回報率（ROE）最高的業務，2017 年ROE 達到25%，顯著高於同期零售銀行的17%，商業銀行的17%，公司和投行業務的14%。
2. 收入貢獻穩定：資管業務週期屬性弱，收入貢獻較為穩定，管理規模即使在熊市，也可保持較高水平。領先銀行的資管業務收入近年來基本維持在10% 左右，以摩根大通為例，其資管業務的貢獻穩步上升，不同年度的波動性較小。
3. 協同效應大：銀行開展資管業務能在資金和資產兩端充分發揮銀行內部的合力。以摩根大通為例，2014 年，通過與公司和投資銀行、商業銀行及個人和社區銀行三大板塊開展協同，資管板塊共實現了高達24 億美元的協同效應，佔資管業務總營收的20%，佔全行整體協同效應收入的16%。
4. 高估值：強大的資管業務有助於提升整個銀行的估值。全球資管業務規模最大的四家銀行：摩根大通、瑞銀、紐約梅隆及道富的市盈率均遠高於發達市場銀行業平均，一般在13 倍以上。而在中國市場招商銀行的市盈率也達10 倍左右，在國內銀行中表現領先。
“迴歸本源，重塑能力”國內銀行資管業務的七大轉型策略
為了應對資管新政，同時充分發揮銀行資管的獨特價值，實現資管業務的成功轉型，麥肯錫建議，國內銀行資管應該儘快落實以下七大轉型策略 （見圖5）。
策略一：建立全市場投資能力，依託系統化投研體系，直投和委外並舉，向主動管理轉型
投資能力是資管行業的核心價值和長期競爭力來源。無論是摩根大通還是瑞銀，全球領先的銀行資管公司都擁有市場領先的投資能力。比如摩根大通截至2017 年在所有資產類別中有231 個四星/ 五星基金，遠遠領先富達和高盛等主要競爭對手。未來，國內銀行需要發揮自身優勢，以固定收益（Fixed Income）（包括標準債券市場、資產證券化市場和非標市場）和FOF/MOM（委外投資能力）為重點打造投資能力，並逐步構建完善的投研體系。（見圖6）
以固定收益市場為重點自建投資能力
固定收益市場是銀行資管的傳統大本營，國內銀行需進一步強化自身在固定收益（債券）和泛固定收益（非標）領域的優勢，驅動債券投資從目前持有到期為主轉向交易型、策略型的投資模式，同時迎合“非標轉標“的趨勢，圍繞資產證券化等重點領域，打造標準債券市場投資能力。
除固定收益市場外，銀行資管也需要不斷拓展投資能力的邊界，通過委外和自建團隊等多種模式佈局權益類資產、外匯資產、商品類資產和另類投資領域，從而為客戶提供覆蓋所有資產類別的投資能力，也在同時避免理財淨值化時代某特定資產類別回報大幅度滑坡對業務的負面影響。
優化委外投資體系，建立FOF/MOM投資能力
依託龐大的客戶基礎和渠道網絡，銀行資管站在整個大資管食物鏈的頂端，能夠更有效地瞭解客戶需求，並提供相應的資產配置建議。因此通過構建大類資產配置能力和管理人甄選能力打造FOF/MOM 投資能力應該成為銀行資管的首選策略之一。
FOF/MOM 能力的建設需要打造兩大支柱，首先是宏觀和大類資產研究能力。以瑞銀為例，其建立了以CIO（全球投資戰略委員會）為核心的資產配置研究和決策體系，配備了由全球首席經濟學家Paul Donovan 和全球首席投資官Mark Haefele 領銜的宏觀和策略研究團隊，基於對全球經濟的研判，分析各大類資產的走勢，制定中長期的資產配置戰略，並建立相應的產品池。
其次是需要建立系統化、科學化的管理人甄選體系。包括管理人進入門檻設定、圍繞大類資產、風格、行業、區域等多個維度的管理人白名單構建，委外投資決策流程、管理人業績表現持續跟蹤監控，定期名單更新等。
建立系統化投研體系
國內銀行需要向公募基金公司學習，建立系統化的投研體系。在明確投資理念的基礎上，構建起覆蓋市場策略師、行業/ 大類資產研究員、投資經理在內的投資團隊，同時建立起縝密的投資流程，從而確保投資理念的貫徹執行，提升投資表現的可持續性，降低波動。比如，摩根大通有900 多名組合經理、 250 多名行業研究人員、30 多名市場策略師，每年對企業拜訪次數達5000 多次。此外，摩根大通還建立了業內領先的端到端投資流程和投資決策機制。
策略二：完善產品體系，打造拳頭產品，向淨值化轉型
如何打破客戶心中理財產品視同存款的既有印象，推動產品淨值化將是銀行資管轉型的最大挑戰之一。我們建議銀行資管通過四大抓手，在構建高競爭力產品體系的同時，通過產品設計循序漸進驅動淨值化轉型。
完善產品體系
國內銀行資管業務須以投資能力建設為基礎，逐步建立覆蓋不同資產類別、不同期限、不同風險偏好，不同起購金額的產品，從而滿足不同客戶的需求。以摩根大通為例，其在全球市場的各個資產類別都有比競爭對手更豐富的優質產品，2017 年，其大幅度提升了被動配置（Beta）類的產品比例，同時降低了主動管理股權類產品的比例，迎合市場趨勢，從而獲得了超過競爭對手的資金淨流入。
打造機構定製化資管產品能力
機構投資者對於資產管理的訴求與個人完全不同。他們不僅追求回報，更追求產品能否滿足他們分散風險、降低波動率、匹配資金期限、滿足生產經營需要等定製化需求；他們不僅注重管理人的業績表現，更關注管理人的投研體系、投資決策流程和投資團隊穩定性，從而能夠確保投資業績可持續。因此未來，簡單的機構理財產品已經無法滿足機構投資者的需求。商業銀行需要建
立專屬的機構資管投資和產品團隊，基於對客戶的深入瞭解，為客戶定製資產配置方案。
打造拳頭產品，建立差異化品牌效應
國內銀行理財市場同質化競爭嚴重，導致機構間往往陷入惡性收益率競爭。縱觀全球領先的資管機構，不論是公募基金還是對沖基金，每一家機構都有自身為人所知的王牌資產類別和投資策略。比如，摩根大通在主題化投資管理領域獨樹一幟，PIMCO 被稱為全球的“債券之王”，Vanguard 的低成本ETF 基金獲得巴菲特的親自推薦。
因此，建議國內銀行資管在拓展產品廣度的同時，在重點產品領域加強投入，在細分領域領先市場，打造爆款產品，從而建立差異化品牌效應。
通過產品設計推動產品淨值化轉型
為了讓客戶能夠逐步接受淨值化產品，銀行資管需要從產品設計入手，開發出既能夠滿足客戶需求，也符合淨值化趨勢，具體可以採用的策略有：
1. 從低風險、低波動資產類別逐步過渡到高風險、高波動資產類別。在短期，針對主流客戶對理財產品穩定收益的核心需求，通過設計類貨幣基金的現金管理產品，類債券基金的淨值化產品逐步實現預期型理財產品轉化。
2. 通過產品期限或者收益結構設計逐步引導客戶接受理財淨值化的理念。比如用業績比較基準替代預期浮動收益，通過設計業績基準目標向投資者展現產品價值，同時傳遞市場波動對產品收益的影響。
3. 針對不同客群採取差異化策略。針對保守客群以結構化理財替代現有保本理財產品，針對主流客群主打低風險的現金管理或者債券類淨值產品，針對高淨值客群嘗試營銷結構產品（比如掛鉤貴金屬、外匯、利率的結構化衍生品）。
建立支持產品淨值化轉型的管理機制和運營體系
理財淨值化轉型需要銀行資管進行一系列配套變革，比如投決體系、風控機制、產品估值、信息披露、激勵機制、後臺運營和IT 系統等。比如在產品估值方面，銀行需要建立一套圍繞非標業務的估值方法，通過非標資產減值計提的方式，動態反映資產的信用風險。又如在後臺運營方面，由於淨值式產品對信息實時披露的要求，理財合同從設計、份額計算、交易維護、資產交割和核算清算的各個步驟都需要更準確和及時。
策略三：協同營銷，與機構直銷並重
除了投資能力的瓶頸，銀行資管轉型的一大掣肘存於銷售能力，現有零售前線的理財經理面對產品淨值化如臨大敵，同時商業銀行普遍缺乏系統化的機構客戶覆蓋能力。這都將是資管業務營銷模式轉型亟須解決的重點問題。
針對零售客群：依託投顧系統和產品經理團隊賦能前線
在淨值化時代，銀行必須依託資產配置能力建立起以投資顧問為核心的產品銷售模式。先知先覺的銀行已經建立起能夠支持客戶經理的投資顧問系統，能根據客戶的風險偏好提供定製化、智能化、實時生成的資產配置策略和產品推薦，從而更好地幫助前線理財經理推薦達成本行淨值化產品和第三方淨值產品的銷售。
當然，僅僅依託投顧系統還遠遠不夠，銀行資管必須建立起優秀的產品經理團隊，一邊培訓和支持客戶經理進行標準淨值和複雜結構性產品的銷售，一邊通過講座等形式教育客戶，傳播資產配置的理念。
打造專業化的機構直銷團隊
機構客戶是全球領先銀行資管的核心客戶，比如瑞銀~60% 的管理資產和摩根大通50% 以上的管理資產來自於機構客戶。面對機構客戶，銀行資管需要建立直銷團隊，深入瞭解客戶，與投資經理合作，根據不同客戶對資金久期和風險偏好的差異化需求，建立專屬的投資解決方案。比如瑞銀和摩根大通資管都有專門的機構直銷團隊負責營銷大型企業和同業機構客戶。
加強行內協同營銷，發揮全能銀行優勢
協同是銀行資管區別於其他管理人的最大優勢。建議銀行資管要通過委員會機制和協同組織的構建確保協同營銷的有效落實。
建立分銷委員會管理機制，包括管理運作與雙算分潤分成等一系列機制：例如， 瑞銀設置了有一個橫跨資產管理、財富管理、公司與零售銀行板塊的分銷委員會，通過針對資管產品銷售提升的高質量商討和決策，確保資產管理與本行財富管理業務間的協作。
建設跨部門的團隊實施落實：例如，瑞銀的私銀板塊內設置IPS 部門（投資與產品服務），集合了來自投資銀行、全球資產管理，以及私人銀行的精幹力量，為私人銀行的客戶提供投資意見和產品解決方案。在IPS 的聯接下，UBS 三大板塊雖然依舊獨立，因為共同目標一致，跨部門合作中可能出現的部門利益衝突被降到最低。（見圖7）
策略四：明確定位，完善職能，向資管子公司轉型
目前國內銀行資管業務普遍定位總行一級業務管理部門，缺乏經營獨立性和相應的人、財、風險授權，這與理財業務“受人託付、代客理財”的原則不符。參考國際經驗，領先銀行的資管業務一般採取獨立子公司的模式，配備完整的前中後臺職能，業務不但服務本行客戶，也同時服務行外客戶。資管新規要求未來所有具備公募基金託管資質的27 家商業銀行，都必須申請子公司從事銀行理財業務，因此子公司無疑將成為銀行資管未來的主流模式。
明確建立資管子公司的戰略定位
明確短中長期目標，比如長期目標建立獨立的、服務行外客戶為主的資管子公司，短期內則因時制宜、依託行內客戶做大做強；明確行內定位，包括資管子公司與銀行的協同關係（如何分賬、分潤、打造協同機制）；明確和集團旗下公募基金、信託子公司的差異化定位。
搭建和完善前中後臺核心職能
在資管子公司框架下，需要設立編制完整的前、中、後臺團隊，同時建立獨立的投資團隊、銷售團隊和中後臺運營團隊：投資團隊包括投資、研究、交易人員；銷售團隊包括機構銷售團隊和零售客戶團隊；中後臺支持體系，包括了運營、系統、人力、財務等職能。中後臺方面可以考慮完全獨立，也可以與銀行共享平臺。
兩步走，先事業部運作，時機成熟轉型子公司
建設資管子公司並非一蹴而就的，在子公司架構下，大量業務機制需要重新設計，包括資管子公司的決策機制、授權機制、差異化的人才機制等。因此，在向資管子公司轉型的道路上，我們建議商業銀行採取兩步走策略，先成立獨立事業部，隨後逐步轉型為子公司運作，逐步實現資管業務的獨立核算、風險隔離和自主經營，從單一地服務行內客戶，逐步向拓展行外客戶轉型。（見圖8）
策略五：實施核心人才戰略，並建立市場化人才機制
資管業務是一個高端人才驅動的業務，國內銀行在優化治理模式的基礎上，應該儘快建立市場化的人才體系，搭建良好的個人發展平臺，並提供具備市場競爭力的薪酬激勵機制，吸引行業領軍人才加盟。
引入領軍人才：不同於傳統銀行業務，資產管理是一個由高端人才驅動的業務，明星基金經理和高產能渠道拓展人才能夠大幅度提升整個公司的競爭力。我國目前管理資產規模超過2000 億元的基金公司，員工基本都在400 人以上，而多數理財規模達幾千億元甚至上萬億元的銀行，資產管理部只有幾十人，只有個別大銀行資產管理部人數上百，因為從理財產品銷售到投資管理等多個環節，仍主要藉助和依託分行和總行其他部門的力量。商業銀行需要引入領軍人才及其團隊，快速構建在重點資產類別的投研能力和在重點渠道的產品設計和營銷拓展能力。
完善職業晉升序列： 商業銀行需要參照基金公司等市場化資管企業的經驗，建立與母行差異化的職業生涯體系，比如在前臺引入新的職業序列，並打造相應的晉升機制（分析師- 高級分析師- 基金經理助理- 基金經理- 投資總監），從而吸引高端人才加盟。
建立市場化薪酬激勵機制：跳出現有體制，對標大資管領域其他專業資管機構，提供具有吸引力的薪酬激勵方案，比如與投資表現和募資額掛鉤的獎勵機制，超額投資收益提比的Carry 機制和跟投機制（適用於另類投資）等。
策略六：提升專業化風控能力，向獨立資管風控體系轉型
銀行資管業務轉型已經無法單純依靠信用風險管理支撐，亟須建立起一套完善的風險管理體系。
制度、流程、系統和文化到位，嚴防操作合規風險
銀行必須建立由制度、流程和系統編織起的嚴密防範體系，匹配與之零容忍的風險文化，方可獨善其身。
按資產類別建立管理方法：對業務範圍、操作流程、風險管理等要素進行精細化界定，並通過管理系統實現落地。比如應有規定：凡由本行銷售的理財產品，均須上線網上銀行系統。
關鍵風險管理強化把控：通過系統化的流程梳理和案件覆盤，挖掘業務流程中的關鍵風險環節，並制定相應的管理辦法。比如針對每個理財產品建立內部、託管及交易對手的三方對賬機制。
重視建設合規文化：對於類似“飛單”的合規案件，堅決採取零容忍、強問責態度，促進在行內形成風險合規的健康文化。
建立投資組合風險管理能力：銀行要想實現專業化、精細化風險管理，必須首先建立全行獨立風險架構（見圖9），其次匹配專門的投資組合風險團隊，最後根據資產配置策略，制定一系列的投資組合風險管理規則和指標。
管理日常化、動態化、精細化，以流動性風險為重中之重
鑑於銀行理財業務的資金端久期普遍較短，期限錯配嚴重，流動性風險暴露較高。銀行資管必須首當其衝予以重視，加強管理日常化、動態化、精細化。
業務產品設計強化流動性風險因素：從業務端出發，從產品設計和銷售上就將流動性作為重要的
考量因素之一，比如為產品設置大額贖回限制、資金端向更穩定的零售資金傾斜等。
壓力測試和管理預案：為避免類似“債災”的黑天鵝事件重演，銀行資管必須對現有資管業務資產負債組合壓力測試，建立管理預案機制。
對通道類產品實現穿透管理
新增非標業務：隨著表外理財納入 MPA管理，銀行必須將這部分非標資產視為本行表內資產的一部分，通過對此類產品基礎資產的第一手盡職調查，對其進行相應的審批，加強穿透管理。
存量業務：必須加大系統性的排查力度，不但要排查基礎資產質量，也要排查通道合同合規性和資金流向的真實性。
策略七：完善系統，擁抱科技，向智能資管轉型
人工智能和大數據技術驅動下，智能資管正在從分銷、投研和運營模式三個領域對資管的全價值鏈進行顛覆和賦能。科技將成為資管行業新的生產要素，改變生產關係、並提升生產力。全球領先的資管公司正紛紛大手筆增加科技投入，加速佈局智能資管。
首先，銀行資管需要加大信息系統投入，打造投資、風控及運營一體化的端到端資產管理系統平臺（見圖10）。比如摩根大通2016 年僅在資管條線就投入8 億美元用於科技支出，主要在全球範圍內為銷售團隊提供產品查詢、投資材料查詢工具，併為客戶提供新的技術工具，實現流程自動化。
其次，銀行需要通過投資、戰略合作或者團隊自建的模式加速在智能資管領域的佈局。比如建立或優化智能投顧平臺：聚焦於貨幣類、債券類和ETF 類產品的線上組合分銷，建立服務零售長尾客群的直銷渠道。加強大數據和人工智能在投研領域的應用：依託機器學習、自然語義等技術實現結構化和非結構化數據在投資研究中的應用，支持投資研究、自動生成投資想法並優化投資流程和決策機制。全球資管行業領軍者都在積極佈局智能資管領域的金融科技公司。以高盛為例，2014 年末其領投了智能投研領域的潛在“獨角獸”Kensho（目前估值已經超過5 億美元）。
綜上所述，資管新規對國內銀行既是挑戰也是機遇。這是一個領先者鞏固城池，後來者彎道超車的絕佳窗口，成功的轉型先行者無疑將超越市場，成為中國資管市場新時期的領跑者。
＞ 公司銀行業務如何成功轉型？
＞ 中國銀行業變革要成功，到底需要什麼？
＞ 私人銀行業務推動中資銀行實現國際化的戰略路徑
＞ 海外資產管理公司的中國戰略
＞ 巨龍覺醒：中國資產管理市場
閱讀更多 慎思行 的文章
