近期鄭糖強勢反彈，我們認為這可能與遠月合約相對近月獲取合理升水有關，而鄭糖轉牛仍不確定。國際市場，未來半年巴西對國際糖市的影響可能先利多後利空，國際糖市轉牛或在半年之後。
鄭糖尚未確認轉牛
自上週三開始，鄭糖連續大幅反彈，5月與9月 合約價差快速由前期的遠月貼水轉為升水，白糖期 貨市場迅速轉變為近弱遠強的正向市場。
鄭糖此番反彈，並非由某個基本面因素所引 發。我們注意到，3月初至此次反彈前，鄭糖5月合 約受現貨支撐、一直抗跌，5月與9月合約價差因此 維持約30點的遠月貼水。如今臨近5月合約到期， 此時9月合約若要獲得合理的升水，唯有上漲。因 此我們認為遠月合約相對近月獲取合理升水是近期 鄭糖價格反彈的一大推動力。
目前，鄭糖主力合約在突破前期振盪箱體上沿 （約 5350 元/噸）後躊躇不前，所以尚不確定鄭糖轉 牛，但長期來看，距離牛市的到來已經不遠。鄭糖具 體何時轉牛，還需觀察國際糖市何時反彈。
國際市場，目前已進入南半球甘蔗壓榨期，北半 球生產也已基本結束，市場焦點轉向巴西生產，當然 市場也關心北半球的糖料種植及未來天氣情況。
未來半年巴西或先利多後利空
進入4月，巴西中南部2019/2020新榨季開啟， 糖廠陸續開工，食糖和乙醇供應不斷增加。未來半 年，糖市聚焦巴西中南部食糖的壓榨進度，影響因素 主要有天氣和糖廠製糖比。天氣因素將影響收榨進 度；而糖廠製糖比的確定依據是乙醇與糖的比價，若 乙醇價格更高，則糖廠更傾向於生產乙醇。
天氣方面，國家海洋大氣管理局（NOAA）報告 顯示，厄爾尼諾現象延續到6月的概率是80%，到9 月的概率是60%。厄爾尼諾通常會給巴西南部帶來 潮溼天氣。據MDA氣象局的消息，4月上中旬巴西 中南部比較潮溼，6 個主要甘蔗種植州中聖保羅最 潮溼，Kingsman預計當地平均會因此損失2天的收 割時間。同時，3月MDA的長期預測顯示巴西中南 部5—6月會比平常潮溼。
糖醇比價方面，3 月巴西乙醇價格快速下跌， 比 2 月底的高點下跌超 10%，目前乙醇對糖的升水 較低，但糖廠乙醇銷售壓力也較開榨前減輕。另 外，巴西當地含水乙醇和汽油的價格比已向上接近 閾值0.7，消費乙醇的優勢不再明顯。但是，最近國 際原油維持高位，會給巴西汽油價格帶來支撐。需 要保持關注的是，巴西汽油價格自4月以來一直不 變，這會影響目前原油—燃料乙醇—製糖比—原糖 的邏輯鏈。
根據以上情況來看，7 月以前巴西中南部天氣 很可能比較潮溼，不利於甘蔗收割，同時還可能使得 糖廠分配更多甘蔗制乙醇。然而，巴西乙醇汽油價 格比的上升趨勢還將延續，只是伴隨國際油價不斷 走高，恢復至閾值0.7的速度可能放緩。因此，巴西 2019/2020榨季前半期，巴西中南部糖廠製糖比可能 先低後高，雙週製糖比的差距同比可能拉大，去年同 期為6.97個百分點。總的來看，未來半年巴西對國 際糖市的影響可能先利多後利空。
因此，由巴西的情況分析，我們認為ICE原糖向 上成功突破14美分/磅、確立反彈可能要等到9月之 後，那時北半球也剛進入新榨季，一些主產國會陸續 公佈自身產量預估，屆時若某國預估顯著減產，則全 球食糖供應轉為短缺的預期得到確認，市場便有了 做多理由。對於鄭糖而言，歷史走勢一直與ICE原 糖相近，未來在原糖確認反轉後，鄭糖轉牛也不遠。
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