太平洋证券发布投资研究报告，评级: 买入。
恒力石化(600346)
事件： 公司发布 2019 年三季报， 前三季度实现营业收入 763.29 亿元，同比+74.14%；归母净利润 68.17 亿元，同比+86.64%。 其中 2019 年Q3 单季度实现营业收入 339.96 亿元，同比+95.61%，环比+24.62%；归母净利润 27.96 亿元，同比+57.96%，环比-20.46%。 前三季度 EPS0.98 元。
主要观点：
1.大炼化项目投产， 现金流改善明显
2019 年 5 月 17 日， 公司长兴岛 2000 万吨/年大炼化项目正式全面投产， 目前已转固，公司固定资产升至 820 亿元。该项目产量和销量分别为化工品 479.3 万吨/478.41 万吨，成品油 171.91 万吨/170.79 万吨。以第三季度总产品量 378 万吨测算（不含自用的 PX 和醋酸），该项目Q3 单季度为满负荷运行。 2019 年 Q1-Q3，公司经营活动现金净流量分别为-38.05 亿元、 161.80 亿元、 142.48 亿元。 可见炼化项目投产后，公司现金流明显改善。不过由于公司多个项目在建，依然处于资本开支密集期，资产负债率高达 80.74%。
2019 年前三季度，公司原有 PTA、涤纶业务产销量基本稳定， 其中涤纶销量增加， PTA 减少。价格方面， 涤纶长丝（民用-9%、工业-17.63%）、聚酯切片（-10.9%）、工程塑料及聚酯薄膜（-15.09%）、 PTA（-1.31%）产品均价出现不同程度下滑。 目前市场对于下游需求过于悲观，但据我们测算， 2019 年 1-8 月我国涤纶长丝累计产量 1996 万吨，同比+13.5%；累计出口 179.74 万吨，同比+15.3%；累计净出口172.66 万，同比+17.03%；表观消费量 1824 万吨，同比增长 13.2%。
2.PTA 及乙烯项目有望 19 年底 20 年初投产
同时， （1） 公司在建 150 万吨/年乙烯项目，包括 150 万吨乙烯装置及配套 12 套化工装置，进一步提高产品附加值及炼化竞争力。该项目预计 2019 年四季度交付， 2019 年年底或 2020 年年初满负荷运行。根据项目可行性研究报告，项目全部达产后，预计年可实现销售收入243 亿元，年均净利润约 43 亿元。 （2） 250 万吨/年 PTA-4 项目正在建设中， 预计于 2019 年四季度调试生产。 根据可行性研究报告，项目达产达效后，预计年均销售收入 1,124,573 万元，年均利润总额90,698 万元。 同时还有 250 万吨 PTA-5 项目预计 2020 年中建成，届时公司 PTA 总产能达 1160 万吨/年。 （3） 135 万吨多功能高品质纺织新材料项目正在建设中。 经测算，项目完全达产后预计年销售收入为156.6 亿元（含税） ,年利润总额为 266,618 万元，税后利润为 199,963万元。
3.盈利预测及评级
我们预计公司 2019-2021 年归母净利分别为 91.83 亿元、 117.48 亿元和 145.49 亿元，对应 EPS 1.30 元、 1.67 元和 2.07 元， PE 12.5X、9.8X 和 7.9X。 考虑公司大炼化项目投产进入收获期， 同时加速完善全产业链一体化发展，提高附加值，多个在建项目即将投产， 未来成长空间大， 维持“买入”评级。
风险提示： 宏观经济下滑， 产品价格大幅波动，项目投产进度不及预期。
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