西藏东方财富证券发布投资研究报告，评级: 增持。
欧普照明(603515)
公司发布2019年三季报业绩，2019Q1-Q3公司实现收入57.70亿元，同比增长3.26%；实现归母净利润6.02亿元，同比增长5.60%；扣非后归母净利润4.16亿元，同比增长4.05%。2019Q3公司实现收入19.91亿元，同比下滑3.32%；归母净利润1.97亿元，同比下滑7.03%；扣非后归母净利润1.59亿元，同比增长7.94%。
需求承压叠加短期经营调整影响家居照明业务收入。公司单三季度营收为上市以来首次负增长，我们认为主要有两方面原因：1）地产疲软导致上游需求仍承压，尽管从7月份以来竣工数据有较为显著的改善，但竣工至房屋交付仍有一定时间，从滞后角度来看，竣工的边际改善尚未传导至下游照明装修环节；2）人事变动以及品类调整给家居照明业务带来短暂影响，为了与商照业务形成更好的协同，二季度以来家居照明事业部管理层进行了人事变动，同时为推进零售渠道改革、提升运营效率，公司精简零售渠道SKU并加快库存去化（三季度存货同比/环比下滑15%/11%），线下零售渠道料受此影响增速下滑较为明显，我们预计明年零售和流通渠道的调整都将进入尾声，零售渠道增速有望扭负为正。
单季度毛利率提升，非经常性损益影响盈利。Q3毛利率同比/环比提升0.92/1.1pct，我们认为主要受益于行业价格竞争态势缓和带动终端价格提升，期间销售费用率和管理费用率同比下滑1.29/0.07pct，但公司加大研发投入致研发费用率同比提升0.82pct，财务费用率同比提升0.79pct，但由于去年同期收到的政府补助基数较高，导致Q3净利率同比略有下滑(YoY-0.4pct)，但若剔除非经常性损益则利润增速好于收入端。
现金流与预收账款同比改善。单三季度经营性现金流净额同比增长51.54%改善较为明显，从资产负债表角度来看，应收账款及票据同比减少11.75%，而预收账款增长12%，料经销商提货信心有所提振。
【投资建议】
目前家居照明业务仍是公司收入的主要增长点，短期内去库存以及人事调整对该项收入有所影响，但我们认为明年公司线下零售渠道和流通渠道的战略调整将步入尾声，家居照明业务增速有望触底回升。此外随着商照业务扩大，规模效应有望加快显现进一步贡献利润。
考虑到竣工对下游照明传导的滞后效应，叠加线下渠道调整的叠加影响，家居渠道边际改善晚于我们此前预期，我们料今年家居照明业务增速略有下滑，下修公司盈利预测，预计公司19/20/21年实现营业收入83.36/90.93/99.63亿元，归母净利润9.40/10.46/11.82亿元，EPS1.24/1.38/1.56元，对应PE21/19/17倍，维持“增持”评级。
【风险提示】
竣工改善不及预期；
线下渠道调整不及预期；
商照业务增速放缓。
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