廣發證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
三隻松鼠(300783)
3Q19收入保持加速增長，電商馬太效應持續強化
公司發佈三季報，1-3Q19實現營業收入67.1億元，同比增長43.8%；實現歸母淨利潤2.96億元，同比增長10.4%。分季度看，公司3Q19實現營收22.03億元，同比增長53.2%；實現歸母淨利潤0.29億元，同比下滑51%；若剔除政府補貼的影響，則3Q19淨利潤同比增長約10%。
公司自2012年成立之初即把握電商紅利，由堅果切入休閒食品市場，快速奠定線上休閒食品龍頭的地位，並由高客單價的堅果向果乾等品類橫向擴展。在阿里加強連帶銷售和大店化的趨勢下，電商馬太效應持續加強，淘寶數據顯示，公司3Q19在阿里平臺休閒食品類目的市佔率為14.1%，同比提升3.8pp，同時其店鋪曝光率和轉化率均優於競品。
3Q19單季毛利率略有下降，政府補貼錯位拖累淨利率下降
公司3Q19的毛利率為25.66%，同比下降0.65pp。3Q19銷售費用率為21.77%，同比下降0.13pp；管理費用率為1.98%，同比上升0.49pp；研發費用率為0.47%，同比下降0.47pp。綜合來看，3Q19的淨利率為1.33%，同比下降2.82pp，主要系政府補貼錯位所致。
盈利預測及投資建議
三隻松鼠是國內休閒食品行業龍頭，其輕鬆活潑的品牌形象深入人心。公司上市後保持加速擴張趨勢，我們預計歸母淨利潤19-21年分別為4.00億/5.00億/6.01億元，考慮公司在電商渠道的領先地位，以及線下各渠道的加速擴張，參考可比公司，給予公司19年67xPE，對應合理價值66.83元/股，維持“增持”評級。
風險提示：原材料價格波動的風險；新零售風起，行業競爭加劇的風險；電商紅利減弱，公司過度依賴電商的風險；食品安全控制的風險。
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