1、PMI走弱源于生产需求的同步下滑。
10月我国制造业PMI指数为49.3，较上月下降0.5个百分点，连续6个月落入荣枯线以下。从PMI构成的5大分项上来看，本月PMI下滑主要源于生产和新订单的同步下滑。其中生产拉动PMI下滑0.4个百分点，新订单拉动PMI下滑0.3个百分点。生产和需求均在环比走弱。
2 、生产端走弱部分源于季节效应。
PMI是环比指标，10月有7天长假，所以生产天数减少可能会导致生产的环比走弱。但历年均有十一假期，如果是季节效应，过去几年是否也存在类似的情况呢？我们统计了13至19年的情况，16年之前，十一季节效应是不明显的，13年和16年10月生产反而回升。但17年到今年，季节性有所增强，10月生产指数环比分别下降了1.3、1.0以及1. 5个百分点。另外，如果我们从高频指标上来看，发电耗煤的季节性相对更明显一些。同样统计13-19年的情况，历年10月发电耗煤均出现了环比下降，平均降幅为8.6%。因此，生产端走弱或部分来源于10月的季节效应。
3、需求下滑，外贸持续疲软。
新订单指数较9月下降0.9个百分点至49.6，跌入收缩区间。进口指数下降0.2个百分点至46.9，在手订单回升0.2个百分点至44.9，国内经济需求端有所下滑。外贸方面，新出口订单回落1.2个百分点至47，跌幅扩大，在全球经贸增速放缓的背景下，外需或持续疲软。
4、库存下降，工业价格回落。
原材料库存指数环比回落0.2个百分点至47.4，产成品库存环比下降0.4个百分点至46.7，企业库存水平继续下降。工业品出厂价格指数环比回落1.9个百分点至48，原材料购进价格指数环比下滑1.8个百分点至50.4。工业价格指数回落，工业通缩风险有所上升。
5、纵有假期扰动，难掩下行趋势。
10月PMI数据的全面走弱，其中有假期因素的干扰。但10月欧元区PMI延续弱势，外需难有大的改善。内部来看，三季度经济增速继续放缓，生产、消费小幅回暖，PPI和工企利润同比增速均为年内新低，经济下行压力仍大。猪价影响下通胀压力虽有所上升，但结构性通胀不会扰动货币政策，货币仍有进一步宽松必要，财政方面基建也有望继续加码。债券牛市未尽，权益机会一是来自高股息高分红的类债券资产，二是来自于流动性宽松带来的新经济机会。
风险提示：经济下行，政策变动。
梁中华宏观研究
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