中金公司發佈投資研究報告，評級: 跑贏行業(OUTPERFORM)。
瀘州老窖(000568)
投資建議
公司公佈三季度業績：單三季度營收34.64億元，同比增26%；歸母淨利潤10.46億元，對應每股EPS0.71元，同比增36%。公司營收和歸母淨利潤基本符合我們預期。
但公司的股價已經如我們所預期的進行了調整，同時隨著2020年估值切換，以及瀘州老窖國窖的產能、渠道力和整個高端酒需求的持續強勁，因此我們上調公司評級至跑贏行業。理由如下：
我們認為國窖將持續受益於五糧液放量，其產能也正在跟上需求，我們預計2019/20年國窖銷量可同比分別增長24/18%到8095/9552噸。高端酒增量需求逐步以大眾為主，以銷量為主要增長來源，而以價格為輔，即使茅臺也在持續控制價格，儘量釋放銷量。國窖品牌力較強，通過低於五糧液的價格和高於五糧液的渠道促銷推動放量，我們預計2020年國窖成品酒產能為1.5萬噸，2025年產能達到2.5萬噸，提升空間較大。
中高端戰略聚焦特曲，我們預計2019/20年其銷量同比增速分別為24/18%。特曲獨立的組織隊伍正在通過渠道精細化運營實現新一輪成長，同時公司在大幅削減貼牌，保障特曲的品牌力，從而使得公司國窖和特曲兩個增長點較為清晰。
我們認為公司新產能效率較高，由85億元的工程項目轉固帶來的折舊基本可控，我們預期在2020年底在建工程轉固之後帶來的營業成本增加會導致毛利率小幅度下滑。我們預計2020/21年公司毛利率分別為81.1/80.3%（此處毛利率計算不計入稅金及附加）。
我們與市場的最大不同？國窖跟隨五糧液放量滿足消費升級。
潛在催化劑：國窖持續放量高成長，特曲超預期表現。
盈利預測與估值
我們對公司盈利預測進行了微小的調整，但因為估值切換，我們上調目標價12.5%到108元，目標價對應2019/20年34.3/28xP/E。當前股價對應2019/20年27.3/22.2xP/E，目標價有25.9%上行空間，上調評級至跑贏行業。
風險
如果國窖控量，價格強行達到五糧液水平，放量難達預期。
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