文 | 溫星星
編 | 小白
重慶市是全國最集中的汽車生產基地，誕生了長安汽車、力帆股份等整車上市公司，同樣總部處於山城的小康股份（601127.SZ），在名氣上要稍遜於長安等汽車品牌。
小康股份主要是一家以微面為主要業務的車企，公司的乘用車並不佔優。2003年，小康股份與東風汽車合作，成立東方小康，生產東風小康微車，同年進入發動機領域。
2016年6月15日，小康股份登陸A股，從上市後第一個交易日開始，曾連拉18個漲停，市盈率一度超百倍。
然而，上市三年後，小康股份早已風光不在，公司股價不斷下滑，業績虧損，而高溢價收購東方小康能否力挽狂瀾？
一、業績不復當年勇
上市後的2016年至2018年三年，小康股份的淨利潤分別為6.35 億元、11.01 億元、5.08 億元，雖然2018年淨利潤同比出現了下滑，但當年仍有5.08億元的淨利潤。
但到了2019年前三季度，小康股份淨利潤為虧損4.40億元，同比下降了232.06%。
上市三年後小康股份業績就出現了虧損，當然，汽車行業整體不景氣也對公司業績有較大的影響。
從公司扣非歸母淨利潤數據看，小康股份2018年扣非歸母淨利潤實際為虧損1.52億元，也就是說，公司主營實際上早在2018年度就是虧損的。
（數據來源：choice、公司公告）
二、徵地補助有望立“奇功”
2018年，小康股份利潤表有約2.05億元的政府補助（計入其他收益1.87億元，計入營業外收入1,840.41萬元），2018年度計入利潤表的政府補助約佔到稅前利潤的26.03%。
2019年前三季度，小康股份的稅前利潤為虧損2.95億元，而其他收益項目（主要是政府補助）高達3.87億元，若沒有政府補助，2019年前三季度的淨利潤將虧損得更嚴重。
根據2019年12月的公告，小康股份已根據收儲協議的約定完成地塊一、地塊二和地塊五的收儲工作，全額收到收儲款項約6.74億元，並已完成產權變更和註銷登記等工作。
小康股份預計，收儲款將增加2019年淨利潤約5.93億元。
這也意味著，2019年第四個季度只要不虧損太過離譜，靠著土地收儲款，小康股份2019年全年很可能將扭虧為盈。
三、受新能源汽車拖累嚴重
小康股份2018年營業總收入為202.40億元，其中微型汽車收入176.41億元，佔營收的87.16%；微型車動力總成收入13.98億元，佔主營收入的6.91%；融資租賃收入2.77億元，佔主營收入1.37%；汽車零部件及其他收入3.70億元，佔主營收入1.83%。
近年來，在國內政策的推動下，眾多車企紛紛投入新能源汽車領域。從營收結構看，小康股份仍然以微型汽車收入為主，不過自2016年6月上市以來，小康股份也頻頻投資新能源領域，而且投入力度很大。
2016年，公司在美國硅谷設立研發中心，投入3,000萬美元設立SF MOTORS 公司，從事智能電動汽車的設計、研發、生產及銷售。
同時引進特斯拉創始人兼原CEO馬丁•艾伯哈德等全球核心技術專家，打造頂尖新能源汽車團隊，形成北美研發中心、三電及智能駕駛研發中心、亞太研發中心、金康工廠體系，實施純電動.智能汽車開發項目和純電動乘用車建設項目。
其中，重慶金康新能源汽車有限公司年產5萬純電動乘用車建設項目投資金額25.10億元，純電動.智能汽車開發項目也高達40.49億元，由境內的子公司重慶小康新能源汽車設計院有限公司及境外子公司SF Motors共同實施。
2019年中報顯示，無論是作為小康股份純電動乘用車平臺的金康新能源，還是國外的SF Motors，兩家子公司都虧損嚴重。
2019年上半年，重慶金康新能源以及美國子公司SF Motors分別虧損1.21億元及1.58億元。小康股份2019年上半年虧損2.67億元，可以說主要是由旗下新能源汽車業務拖累的。
四、控股股東替交易對手承諾業績可行嗎？
小康股份投資新能源，一邊是燒錢項目拖累業績，一邊是股價的不斷下跌。在業績虧損嚴重的背景下，公司籌劃了對東風小康耗資近40億元的收購。
早在2018年11月，小康股份首次公佈重大資產重組預案，擬通過發行股份的方式，向東風汽車集團購買其所持有的東風小康50%股權。
交易完成前，東風小康是小康股份的控股子公司，交易完成後，加上已持有的50%股權，小康股份將持有東風小康100%的股權。完成後，東風汽車集團將持有小康股份26.01%的股權。
2019年9月18日，小康股份再次推出重組預案，擬以每股11.76元的價格收購東風小康50%股份，以實現100%全資控股。交易完成後，東風汽車集團將獲得小康股份25.80%的股權。
與2018年首次推出的預案對比，東風小康100%股權預估值由96.60億元下調至77.00億元，但東風小康預估增值率仍然高達182.90%。
根據《盈利預測補償協議》，小康控股承諾，東風小康於2019年度至2021年度合併報表經審計歸母淨利潤分別不低於2 億元、4億元及5億元。
2019上半年，東風小康營收63.77億，歸母淨利潤2,950.87萬，同比分別下滑26.65%和92.62%。為什麼小康股份在東風小康業績下滑的情況下仍然執意收購？
2020年2月26日晚間，小康股份披露了證監會反饋意見回覆公告，在回覆東風小康業績整體下滑的情況下進行重組的必要性時，小康股份表示，公司在已控股東風小康的情況下進行本次交易，有利於提高經營效率、提升盈利水平、強化資源互補和應對經營風險。
實際上，在對公司財務數據的影響上，由於東風小康早就是小康股份的控股子公司，合併後主要是小康股份歸母淨利潤和少數股東損益發生變動。
這個重組與通常收購慣例非常不同的是，小康股份購買東風汽車集團所持有的東風小康50%股權，但業績承諾方卻是小康股份控股股東小康控股。
小康股份回覆稱，“在東風汽車集團不實際控制東風小康且無法主導東風小康經營結果，無法預期和承諾東風小康未來業績的背景下，小康控股作為業績承諾方不違反相關法律法規的規定，且體現了控股股東對本次交易的看好及收購後標的資產業績的信心，具有合理性‘’。
雖然小康股份在回覆中表示看好東風小康，東風小康的經營決策和日常經營活動也早就由小康股份控制，且根據《上市公司重大資產重組管理辦法》規定無強制業績承諾的要求。
然而，作為關聯交易，由小康股份控股股東小康控股而不是交易對手承諾業績，在併購交易中並不符合慣例。交易對手無業績要求而由控股股東承諾，是否能真的保護中小投資者？
而截至2019年12月13日，控股股東小康控股及其一致行動人累計質押上市公司4.40億股股票，佔其所持股份比例的近八成。
控股股東股票質押率本身比較高，對其本身的業績承諾補償能力又是否有影響呢？
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