21世紀經濟報道 方海平 上海報道
導讀
據上海地區某大型國企併購部門人士稱，已明顯感受到市場的變化，尤其今年上半年，一是數量上，項目大批量出現，每天從不同渠道能接觸到幾百個項目；二是價格上，作為收購方，談判空間大了很多。
民企之困
在違約爆雷頻發之後，民企的窘迫成為今年輿論持續的焦點，並在近期獲得異乎尋常的關注，與之相對應的是國企的從容與進取。對比鮮明之下是反思，比如一些困境中的民企，戰略一度不切實際的激進，以及相對國企，金融機構對民企更為根深蒂固的信用謹慎，等等。更進一步的思考是，國企此時“接盤”的是與非，這到底僅是市場優勝劣汰的結果？還是可以追問體制？ （周鵬峰)
民企的“窘迫”與國企的“進取”，在2018年格外突顯。
21世紀經濟報道記者近日就此採訪了不同地區多家民營企業人士、銀行等金融機構人士以及國企併購部門人士瞭解到，以中下游製造業行業為代表的民營企業自2016年以來確實在經營環境上發生了明顯變化，一方面，內外部環境變化和產業轉型升級的大趨勢，疊加環保大督查等政策上的變化，導致企業經營層面利潤空間被明顯壓縮。
與之同時，從金融去槓桿的結果上來看，不管是債市集中暴露的違約事件，還是股票市場接連下跌引發的股權質押爆倉風險，民企均首當其衝。
債務壓頂之下斷臂求生是必然，記者從多個不同渠道瞭解到，大量民企在積極尋求實力雄厚的“靠山”。
另一方面，國企則忙於制定和落實戰略擴張計劃，比如上海地區某大型國有企業近來就將併購擴張衝刺世界500強計劃提高至集團戰略層面。該集團一位負責併購的人士對21世紀經濟報道記者透露，其所在併購項目組自去年以來團隊人員就翻了一倍之多，“今年上半年尤其火爆，每天從不同渠道都有幾百個項目塞進來。”
民企的多元挑戰
“大概是2014年往後，我們經營情況開始慢慢變化了。雖然這兩年銷售額還在增長，但利潤反而比以前降低了，現在一年銷售6個多億的規模實現的利潤比之前四五億的時候還要少。”浙江寧波地區一家生產汽車配件的民營企業經營部門負責人對21世紀經濟報道記者如此表示。
該企業是其所在縣城規模最大的企業，至於經營下行的原因，該人士稱，一方面客戶壓價比較嚴重，給的價格比之前低很多，作為貼牌生產企業，又沒有太大議價空間；另一方面，去年以來，企業必須上新的符合環保要求的設備，這部分成本增加很多，“2014年之前差不多有13%-15%的利潤率，現在估計10%不到。”
河北地區一家生產板材、家居半成品的民企人士對記者說，其為了滿足環保標準，剛剛上線了一條新生產線，成本比原來增加了5%左右。
記者就獲悉，上海一家申請上市的製造業企業2017年開始主板IPO排隊中，今年上半年則悄然撤下招股書，其原因正是由於成本增加，出現大幅虧損，企業管理層預計無法過會。
民企退出的原因多元，除了自身生存的原因外，另一個重要因素是，從年齡上來看，第一代企業家到目前已經陸續進入“交班”階段，而能否將企業順利傳承給下一代則是一個更復雜的問題，隔代之間觀念上的差異也很明顯。對那些無以傳承的企業家而言，“忍痛割愛”也是不得已。
上述寧波地區的企業正是這樣的一例。據記者瞭解，該企業創始人有兩個女兒，均在國外定居，無意回國接手企業，創始人已年過六十，無意繼續經營，希望尋求合適的資本對其企業進行收購。據上述人士透露，此前與浙江當地一家國企背景的上市公司接觸討論收購，“但最後因為價格沒談攏，不了了之。”
與之同時，在去槓桿大背景下，不管是發債融資還是銀行貸款都對民企帶來了更大的壓力。央行公佈的截至2016年的信貸投向結構數據顯示，從存量信貸佔比來看，2016年國企佔54%的企業貸款份額，民企佔比34%；從增量信貸來看，2016年國有企業新增貸款6.9萬億，佔78%的新增企業貸款，而民企新增貸款僅為1.5萬億，只佔新增貸款的17%。而在2013年之前，這個數據還高達60%。
債券市場亦類似。一位機構投資人對記者說，去年以來市場出現大量的債券違約主要集中在民企，現在根本不敢碰民企發的債券。債券發行統計上，今年以來民企債券的淨融資額較去年大幅減少，比如7月份為負205.66億元。
國企接盤的市場邏輯
國企的局面則是另一番天地。
從工業企業利潤增速的數據來看，2018年上半年，國有企業工業企業的利潤增速達到35%，同一口徑下的民企則僅為10%。資產負債方面也表現出這種分化，按2018年上市公司中報數據來看，國企上市公司整體槓桿率比2017年底略有降低，但民企則提高了近1個百分點。
一進一退之間，即是市場機遇。有銀行人士透露，某國資背景基金正在籌備設立子基金，有同業在內部討論時將該基金子公司稱之為“禿鷲”，意義以及戰略意圖顯而易見。
“有個出問題的民企找北京一家國企收核心資產，直接開價對摺，沒爆之前，是追著老闆要10倍估值入。”有銀行人士說，國企趁此時機正好低價收殼，銀行也願意借錢，只要國企接手，市場信心立馬恢復，股價上漲。
而對於那些已陷入資不抵債困境的民企而言，如果能夠尋求到實力雄厚的國企買家更是皆大歡喜。據Wind數據，年初至今，資本市場已發生超過20家民企上市公司控制權實質轉至國資案例。
這20多家被國資接盤的上市民企中，幾乎全部存在股權質押的情況，超過一半的企業控股股東質押佔其持股比例超過90%，包括盛運環保、金一文化、金龍機電等，這種情況下，一旦遇到極端行情，股價下跌，大股東就要面臨爆倉的危險，低價賣身國資短期來看，或是其自我拯救的最優解。
比如，上市公司金一文化7月25日就公告稱，公司控股股東上海碧空龍翔以1元的轉讓價，將73.32%的股份轉讓給具有國資委背景的北京海淀科技金融資本控股集團。作為接盤條件，海淀國資承諾將根據上市公司情況，適時提供不低於30億元的流動性支持。
“這兩年來，國企和民企的情況就進入了各自的循環，前者利潤率增長、規模擴張速度一年比一年快，後者則相反。”一位券商投行部門人士認為，從這個角度來看，目前市場上出現的“國資接盤民資”現象很好理解，本身就是市場使然。
對於國企而言，“雖然戰略層面沒有明確引導去大量收購民企，但併購擴張本來就是既定的方向，市場上有那麼多便宜又合適的項目主動找過來，我們不可能不要啊。”一位國企相關業務人士對記者說。
據上述上海地區大型國企併購部門人士介紹，確實能明顯感受到市場的變化，尤其今年上半年，一是數量上，項目大批量出現，每天從不同渠道能接觸到幾百個項目，二是價格上，作為收購方，談判空間大了很多，初步接觸階段對方不像以前有一些強行的條件，比如要求收購方只做小股東，不能獲得控制權之類的約束性要求。
他同時對記者指出，作為國企，現在併購擴張比以前理性了很多，前些年出海併購概念比較熱，現在回過頭來看，基本還是賺吆喝，投後管理等後續整合上有很多問題，現在不那麼熱衷海外資產，看國內資產比較多。
另一方面，今年8月國資委下發《中央企業違規經營投資責任追究實施辦法（試行）》，明確國有資產流失將對國企管理層終身追責，對國企的收併購行為產生了很大約束。據記者瞭解，此文下發後，國企管理層在收併購策略上謹慎很多，不再像此前一樣激進。
溯源與民企之“過”
如果說國企大舉併購民企是市場規律，無可厚非，那麼追根溯源，國企與民企經營上出現這種分化的局面，又該如何解讀？
“走到這步的民企，都是戰略上某一步過於激進，但是國企到這步如果及時止損還能再融資緩過來，民企直接就被抽貸完了。關鍵的問題就在最危難時刻的信用，而政府背景天然信用佔優勢。”一位銀行人士對民企當前的困境尤為同情，認為民企問題很多，但誤傷面大。談及一家民企客戶，他說：“打交道很久了，老闆我很佩服，不應酬，做到行業龍頭，幾十年不碰房地產不搞資本運作。最近一個多月估計都沒好睡覺，每次打電話都是特別疲憊的聲音，一直道歉說連累大家了。”
多位金融機構人士對記者表示，從融資角度來說，對民企一直更為謹慎，在貨幣和金融監管環境收緊時尤為凸顯，“我們做業務肯定是首選國企，風險小。”一位券商投行部人士說。
事實亦如此。儘管中央政策層面多次明確不支持對平臺債務兜底，但有一線銀行業務人員對記者稱：“政府融資平臺這兩年可是典型的收益高風險低，國家一方面不讓借，平臺借款難成本就上來了，可是最近發現平臺還是安全，一出問題省裡還是想辦法還。”
但如果民營企業遭遇相似問題，比如現金流只夠還利息，就幾乎不可能繼續融資加投資。曾有一線支行行長”實話實說“：“我給政府錢，掙得少但規模大，還有存款，給民企，十一都過不好，唯恐一覺醒來老闆跑了。”
合肥地區一位城商行對公業務經理對記者說，其實那些真正做業務，為業務經營而融資的民企，銀行並不吝惜放款，他們也並不缺錢，“更多出問題的情況是民企拿到貸款之後亂用，前些年拿地投資擴建，又沒有合理規劃，結果爛尾；還有就是拿到錢去放高利貸收不回來。”
據他透露，其所在支行幾筆不良貸款一大半都是數年前因為民企拿地投資房地產，而四五線城市房價並未如預期迅速漲起來，待到房價上漲時，貸款已成為不良，抵押物被處置。
一位股份制銀行蘇州分行人士則對記者指出，當年民企這種沒有規劃的肆意擴張行為，銀行起碼要承擔一半責任，當年金融危機的刺激政策背景下，銀行信貸經理的日子與今天截然相反，追著民企放貸款，“當時很多企業本身沒有擴張想法，但銀行硬是要把錢塞給人家，我們一個同事當時為了給一筆不願意貸款的企業放貸，在人家公司待了三個星期。”
以某國有大行蘇州分行為例，2008年時全行存款規模400億不到，到2011年時，3年時間就翻了一番。值得一提的是，彼時市場及政策層面還未大力強調產業升級，創新創業，這些拿到大量資金的企業進行所謂的多元化擴張並沒有科學規劃，僅憑藉自身最淺層的嗅覺，什麼業務利潤高就做什麼，這也一定程度導致後來房地產市場節節攀高、民間非法集資放貸等亂象叢生。
不過國企此時的進取，亦引發爭議。一些學者在公開場合提出，國企收購民企股權後將原有的管理方式引入民企，不利於民營經濟的活力。北京大學國家發展研究中心主任姚洋進一步認為，國企在目前民企困難時推進“逆向混改”不合適，可以考慮對部分陷入債務危機的民企展期半年到一年。
（編輯：周鵬峰，如有意見建議請聯繫：[email protected]）
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