雖然業績增長好，股價表現也給力，但是智飛生物（300122）這家A股疫苗上市龍頭，始終沒有擺脫“背靠默沙東大樹”、“業績全憑銷售帶”的商標。
在高度依賴默沙東代理的營收結構下，智飛生物的“好日子”是否面臨到頭？此外，三季度看似高歌猛進的淨利潤增速的歡喜之餘，財務數據也驚現隱憂。
前三季度業績猛增六成
智飛生物自2002年投入生物製品行業，2010年9月在深交所掛牌上市，是第一家在創業板上市的民營疫苗企業。
儘管在長生生物疫苗造假時，智飛生物也遭遇了來自於行業的打擊，但目前來看，智飛生物股價與市值依然節節高升，現總市值超過800億元。
近期，智飛生物公佈三季報，實現營業收入與歸母淨利潤雙增的好成績。其中，前三季度營業收入為76.66億元，同比增長119.35%；歸母淨利潤17.62億元，同比增長62.25%。
其中，第三季度單季歸母淨利潤達到6.16億元，同比增幅為52.39%。
各大券商紛紛發佈研報稱智飛生物“業績符合預期”。
需要提到的是，智飛生物前三季度的突出業績表現更多得源自於背後“大樹”默沙東的支持。
默沙東是國際上知名的藥企，也是疫苗龍頭，根據相關材料介紹，早期默沙東曾組織了龐大的銷售隊伍進行推廣銷售，但效果不理想。後來，我國政府明文規定，外國企業不能在我國市場上直接銷售疫苗產品，必須委託國內一家企業進行代理銷售。默沙東先選擇了一家國企進行代理，合作幾年後轉而與民企上市公司智飛生物進行長期合作。
而對於智飛生物業績貢獻最大的是獨家代理的默沙東HPV疫苗（宮頸癌疫苗）。宮頸癌是發病率高、死亡率高的疾病，而HPV疫苗接種會顯著降低宮頸癌和癌前病變的發病率，因此HPV疫苗也是全球銷量最大的疫苗之一。
目前，僅有默沙東和英國GSK兩家公司擁有已上市的宮頸癌疫苗產品。在中國大陸，2016年、2017年與2018年，GSK的二價HPV疫苗、默沙東的四價和九價HPV疫苗分別獲批，掀起了一陣爭相接種HPV疫苗的風潮。
而其中，最受歡迎的便是默沙東四價及九價HPV疫苗，而智飛生物便是這兩款疫苗在中國大陸地區的獨家代理，也因著代理HPV疫苗智飛生物的業績呈現爆發式增長。
民生證券發佈研報提到，根據中檢院2019年前三季度批簽發數據顯示，4價HPV疫苗批簽發396.8萬支，9價HPV疫苗批簽發187.7萬支，目前HPV疫苗批簽發仍然供不應求，公司代理的HPV疫苗系列有望推動公司業績繼續保持高速增長。
八成營收靠代理
不過，依靠代理默沙東HPV疫苗確實是一門好生意，但作為生物醫藥公司，靠代理“致富”而非研發，一旦獨家代理被中止，智飛生物的業績是否會迎來斷崖式下滑？
智飛生物作為一家疫苗公司，營收包括自研產品和代理產品。目前，智飛生物在售的自研產品有5種，分別為微卡、Hib疫苗、AC結合疫苗、ACYW135流腦多糖疫苗、AC-Hib三聯苗，自研產品全部來自於全資子公司智飛綠竹。
2019年上半年，智飛生物實現50.4億元營業收入，其中智飛綠竹實現營業收入5.75億元，占上半年營收的約11%，智飛綠竹實現淨利潤2.06億元，同比下降了19%。
而獨家代理的疫苗才是智飛生物業績的主動力，佔到公司營收的八成以上。智飛生物獨家代理的默沙東進口疫苗，包括四價HPV、23價肺炎多糖、甲型肝炎滅活、九價HPV、五價輪狀疫苗，上半年代理產品實現營收44.23億元，同比增長了200.98%。
智飛生物喜人的業績表現完全仰仗國際疫苗巨頭默沙東的代理業務，這也是其被業內質疑表面為疫苗公司、實際上是“最懂銷售”的代理公司的原因。
與此同時，儘管目前智飛生物業績水漲船高，但從雙方目前的代理協議來看，智飛生物與默沙東就四價、九價HPV疫苗約定了自2019年1月1日至2021年6月30日期間共計約180.02億元的產品基礎採購金額，五價輪狀疫苗約定2018年～2021年共計31.46億元的基礎採購額。
由此來看，2021年後，智飛生物與默沙東是否還能續約存在變數，而一旦遭遇限供、斷供，智飛生物靠自己的自研產品銷售是否能夠維持現在的營收和淨利潤增幅？從目前來看，難。
虎符財經也就相關問題發函向智飛生物詢問，但截至目前尚未收到回覆。
另一方面，智飛生物的應收賬款高企也需要警惕。
從三季報來看，智飛生物應收賬款達到44.46億元，而今年上半年，智飛生物的應收賬款還僅為19.76億元，對於應收賬款暴漲，公司稱是因為本期銷售持續增加所致。但應收賬款若持續高企或給公司帶來不利影響，導致現金流承壓較大，進而帶來呆壞賬風險。
同時，公司前三季度的財務費用達到4967.17萬元，較上期金額683.49萬元有明顯增長，對此公司稱主要由於本期借款增加，導致利息支出增加所致。
蔣仁生：企業家還是銷售行家
提到智飛生物，不得不提的便是掌門人蔣仁生，他的命運也早就跟疫苗連在一起。
從蔣仁生的照片和採訪視頻來看，他更像學者而非企業家。
蔣仁生是廣西桂林灌陽縣同德村人，這是一個偏僻的山區縣。他在縣城讀完小學和初中，高中去了全州的高中，高中畢業後，他回到村裡當上了老師，或許是因為不甘心就這樣平凡過一生，1977年中斷了12年之久的高考恢復，已經24歲的蔣仁生通過自學考入桂林醫學院，也從此跳出了那片山村。
畢業後，蔣仁生被分配回灌陽縣衛生防疫站工作，一呆就是十多年。而後，蔣仁生進入廣西壯族自治區衛生防疫站，先後任副科長、科長，據相關媒體報道，當時他便參與了多項科研項目。
或許人人都有財富自由的夢想，對於當時的蔣仁生來說，伴隨那個年代國家幹部“下海”經商的浪潮，蔣仁生也辭掉公職出走創業。
1999年底，蔣仁生來到成都，在一家疫苗企業從事銷售管理工作。2002年6月，蔣仁生與四川夥伴劉俊輝、吳冠江等來到重慶，收購了一家現成的疫苗企業重慶金鑫生物，並更名為重慶智飛生物，從事疫苗的研發、生產和銷售。
目前，蔣仁生早已不再是當年貧困山村裡的農村青年了，而是執掌市值超過800億元的上市公司的億萬富豪。從2019年胡潤百富榜排名來看，蔣仁生家族坐擁520億元財富上榜胡潤百富榜，排名第50名。
不過，今年蔣仁生已經66歲，在國企體制裡早屬於退休員工了，而擺在66歲蔣仁生面前的，一方面大眾眼中，智飛生物依然是背靠默沙東大樹以銷售能力見長的公司，若完全擺脫獨家代理默沙東產品後，目前自研在售產品顯然不能支撐起其業績增長。
因此，研發便成為智飛生物從代理公司向創新藥企轉型必走之路。目前來看，公司重點產品母牛分枝桿菌(結核感染人群用)和重組結核桿菌融合蛋白目前已完成第一輪補充資料此外，公司凍幹AC-Hib分別開展其免疫持久性和加強免疫的3期臨床試驗(3-5月齡基礎+加強;6~11月齡 基礎+加強);15價肺炎球菌結合疫苗目前進入1期臨床，可作為 13 價肺炎結合疫苗升級品種; ACYW135腦膜炎結合疫苗處於2期……公司研發產品梯隊豐富，不過研發往往有較高的不確定性且週期較長，何時能夠成功上市且產生實際收益仍需觀察。
另外，對於公司接班人的問題也需要蔣仁生考量。目前，蔣仁生的兒子蔣凌峰已經成為公司副董事長、副總經理和非獨立董事。據瞭解，蔣凌峰是蔣仁生的獨生子，1980年出生。
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