摘要
本文探討了在2020年春節後七個星期的高波動率行情中債務價差和債權價差的表現。實證研究顯示，債務價差比債權價差更適用於這種波動率快速上漲的行情。
問題背景
2020年過年後，50ETF走出了一波振幅巨大且波動率快速上升的振盪行情，如何在這波行情中利用期權獲得盈利成為廣大投資者關心的一個問題。2020年2月3日到2020年3月20日共計七個星期時間，標的的走勢和波動率指數VIX的走勢如圖1所示。這七個星期行情的特點主要有兩個：第一，標的50ETF走出了一個倒V型反轉，缺乏明顯的趨勢；第二，在下跌過程中，波動率指數VIX迅速從20躥升到38，快速上漲。事實上，雖然從日線角度這七個星期行情缺少明顯趨勢，但是從短週期60分鐘角度卻存在明顯趨勢。本研究就是利用基於小時線的雙均線系統作為標的多空判斷，進而比較不同方向型期權策略的優劣。
圖1 VIX指數與50ETF走勢圖
債務價差和債權價差的含義和應用場景
在機構投資者利用期權進行方向型交易過程時，最常用的策略是牛熊價差策略。事實上，牛熊價差策略形成又分成兩種，一種被稱為債務價差策略，另一種被稱作債權價差策略。以下以牛市價差為例介紹兩種策略的區別。例如，2020年3月20日50ETF期權收盤價是2.624，此時平值期權的行權價是2.6。最典型的債務牛市價差是買3月平值的認購期權即行權價2.6的call，同時賣3月虛值一檔的認購期權即行權價2.65的call，建立這個頭寸花費259元，其盈虧結構圖如圖2所示，其與時間價值相關的希臘字母theta=-0.01為負。最典型的債權牛市價差是買3月虛值兩檔的認沽期權即行權價2.5的put，同時賣3月虛值一檔的認沽期權即行權價2.55的put，建立這個頭寸收取68元權利金，其盈虧結構圖也如圖2所示，其theta=0.4為正。
由以上分析和圖2可知，債務價差和債權價差既有聯繫又有區別。它們存在兩個明顯的相同點，一是兩者都是做多策略，由圖2可知，本例中兩個策略都是期望價格上漲，二是兩者都是買低行權價期權同時賣高行權價期權，本例中，債務價差是買2.6賣2.65，債權價差是買2.5賣2.55。兩者也存在三個明顯的區別，一是債務價差建立頭寸需要花錢，債權價差建立頭寸收取權利金，本例子中債務價差花259元權利金，債權價差收取68元權利金；二是債務價差損失時間價值，債權價差賺取時間價值，本例中債務價差theta為負，債權價差正好相反；三是債務價差勝率較低盈虧比較大，債權價差勝率較高盈虧比較小，債務價差盈虧平衡點是2.6259，盈虧比1:1，債權價差盈虧平衡點是2.5432，盈虧比1:7。
圖2 債務牛市價差和債權牛市價差的到期盈虧圖
債務價差和債權價差的應用場景也存在明顯區別。一般而言，債務價差適合在有明顯事件發生的趨勢行情中；而債務價差適合在風平浪靜的趨勢行情中。從希臘字母角度解釋，債務價差的vega為正，屬於做多波動率策略，故適合大風大浪行情，而債權價差正好相反，vega為負，做空波動率，適合風平浪靜行情。年後的七個星期屬於明顯事件型行情，開始階段是對中國疫情轉好的修復行情，後期是擔心美歐疫情大爆發的暴跌行情，故理論上應該採用債務價差策略。
高波動率下債務價差和債券價差的實驗研究
1.實驗設置
本研究首先針對50指數的小時線數據，利用雙均線系統找出較好參數，進而得到開倉點和平倉點，在此基礎上利用債務價差和債權價差進行做多或者做空操作，最終比較兩個策略之間的績效。此外，本研究還比較了債務價差和債權價差的不同行權價的績效差別。結果如圖3和圖4所示。在圖3和圖4中，0表示平值、1表示虛值一檔、2表示虛值兩檔，其中0:1表示利用平值期權和虛值一檔期權建立頭寸。在圖3和圖4中，每張圖都包含兩條曲線，一條是VIX指數的變化，一條是策略的盈虧。
2.2020年年後七個星期的實驗結果
圖3 債務價差在2020年後7個星期的績效
圖3展示了債務價差的不同行權價在2020年後7個星期的表現。其中表現最好是買平值期權+賣虛值兩檔期權，賺錢最多1000元，收益風險比2:1；表現較好是買虛值1檔期權+賣虛值2檔期權，賺錢第二多500元，收益風險比3:1。
圖4 債權價差在2020年後7個星期的績效
圖4展示了債權價差的不同行權價在2020年後5個星期的表現。表現最好是買虛值三檔期權+賣虛值一檔期權，賺錢最多500元，收益風險比2:1；表現較好是買虛值兩檔期權+賣虛值一檔期權，賺錢第二多350元，收益風險比2:1。
從盈利和收益風險比兩個角度比較債務價差和債權價差的績效，可以得到以下結論。
結論：債務價差在2020年年後7個星期的績效優於債權價差。這主要是因為這七個星期波動率快速上升，同時債務價差做多波動率。
債務價差和債權價差在過去5年的比較
為了比較債務價差和債權價差的績效，第2部分只利用了7周的數據進行實證研究，這缺少廣泛性。本部分我們針對2020年2月3號之前5年的行情進行了回測。其中實驗設置部分與第3部分完全相同。實驗結果如圖5和圖6所示。
圖5 債務價差在2020年前的5年績效
圖5展示了債務價差的不同行權價在過去五年的表現。由圖5可知，表現最好是買平值期權+賣虛值一檔期權，它賺錢第二多達到5000元，收益風險比5:1；表現較好是買平值期權+賣虛值二檔期權，賺錢最多6000元，收益風險比低於前者3:1。這兩個策略在波動率上升過程中表現較好，在波動率下降階段表現較差。這是合理的，因為它們做多波動率。因此，可以得到以下結論。
結論：債務價差策略適合波動率快速上升期，即事件爆發期。推薦買平值期權+賣虛值一檔期權的債務價差模式。
圖6 債權價差在2020年前的5年績效
圖6展示了債權價差的不同行權價在過去五年的表現。表現最好是買虛值三檔期權+賣虛值一檔期權，賺錢最多4000元，收益風險比2:1；表現較好是買虛值兩檔期權+賣一檔期權，賺錢其次3000元，收益風險比3:1。這兩個策略在波動率下降過程中表現較好，在波動率跳躍上升階段表現較差。這是合理的，因為它們做空波動率。因此，可以得到以下結論。
結論：債務價差策略適合波動率下降期，即風平浪靜期。推薦買虛值三檔期權+賣虛值一檔期權。
結論
2020年年後，由於肺炎疫情的原因，股市出現了一波寬幅振盪且波動率快速上升的行情。本文討論了在疫情行情下投資者如何利用50ETF期權進行盈利。具體通過比較債務價差策略和債權價差策略在2020年年後5周的表現，同時比較債務價差和債權價差在過去五年的表現，得到以下結論。
結論1：債權價差主要適用於波動率下降的行情，即風平浪靜的行情。
結論2：債務價差主要適用於波動率跳躍式上升的行情，即事件爆發的行情。
結論3：債務價差和權券價差的區別在於：債務價差勝率低盈虧比大，債權價差正好相反。（作者單位：華信期貨）
本文源自期貨日報
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關鍵字: 2020做更好的自己 傳染病 策略
