本文刊載於《三聯生活週刊》2020年第14期，原文標題《美元荒的衝擊》，嚴禁私自轉載，侵權必究
美國股市在兩週之內4次熔斷，引發全球資本市場大亂。大恐慌之下，除了權益資產暴跌，連傳統的避險資產如黃金、日元甚至美國國債都開始下跌，只有一個資產逆勢上漲，那就是美元。
主筆/謝九
大崩盤之際現金為王，而美元又是全球最好的現金，所以全球資本市場開始瘋搶美元，美元指數近期強勢突破了100大關，對主要貨幣均創出了多年新高。美元指數持續走高，對中國經濟會帶來怎樣的影響呢？
最直接的影響就是，國內發行美元債的企業，將會面臨還債和融資的成本上升，尤其是房地產企業。最近幾年，由於國內監管層對房地產企業的融資渠道收緊，很多房企都開始赴海外融資，發行美元債一度成為房企融資的風潮，僅僅去年一年，房地產企業發行美元債的規模就高達700多億美元，而且融資成本極高，很多企業的發行成本都在兩位數以上。隨著近期美元持續走強，這些海外發行美元債的房企將面臨較大的壓力。
首先是想要繼續通過發行美元債來維繫資金鍊，成本已經越來越高，近期部分美元債的利率已經接近20%，這顯然超過了很多企業的承受能力。今年是國內房企的償債高峰年，美元債成為很多房企借新還舊維持資金運轉的重要途徑，如果美元債途徑被堵死，很多企業可能會面臨現金流斷裂的風險。另外，美元大幅升值之後，部分債務到期的房企在償還債務時，也需要付出更高的成本。年初以來，國內已經有100家左右房地產企業破產倒閉，如果越來越多的房企感受到資金鍊壓力，而又遲遲等不到政府救市，不排除會有更多的房企選擇降價來回籠資金，這將對房地產市場的走勢帶來一定的變數。
美元走強帶來的衝擊，除了和美元直接相關的行業之外，從更大的層面來看，中國經濟也會受到較大影響。從積極的角度來看，美元走強意味著中國出口企業對美國的競爭力增加，短期之內有利於中國的出口；不過，從資本流動的角度來看，對中國經濟也會帶來諸多負面衝擊。
美元持續走強，中國經濟將面臨較大的資本外流壓力，進而帶來的連鎖反應就是，股市和樓市面臨較大的下跌風險，甚至產生誘發金融危機的可能性。雖然中國的資本項目並未完全開放，和國際資本市場也沒有完全對接，但並不意味著中國資本市場可以和國際市場絕緣。從最近中國股市的表現來看，在美國股市近期出現第一次熔斷之後，中國股市相對穩定，似乎並沒有受到美國股市暴跌的影響。但是隨著美國股市持續下跌，尤其是兩週之內4次熔斷，對中國股市的影響也逐漸體現出來，最近，A股市場逐漸走低，跌破了節後的低點。股市是流動性最強的市場，對於國際資本市場最先做出反應，如果國際市場持續動盪，美元長期走強，衝擊力就會逐漸波及到流動性不那麼強的市場，比如樓市。
當前中國樓市原本就處於非常微妙的時期，從去年開始，樓市銷售面積出現負增長，由此導致樓市庫存出現拐點跡象。從去年12月開始，商品房待售面積出現了近年來的首次環比增長，意味著持續數年的去庫存週期可能已經結束。疫情暴發之後，經濟減速難以避免，民眾收入下降，對樓市需求形成打壓。如果美元升值帶來資本大規模外流，將進一步提升樓市的下行風險。為了解決全球市場的“美元荒”問題，3月19日，美聯儲與九國央行實行了大規模的貨幣互換計劃，包括澳大利亞、巴西、韓國、墨西哥、新加坡、瑞典、丹麥、挪威和新西蘭等，規模總計4500億美元。貨幣互換計劃主要是為了解決短期之內的流動性問題，需要美元的國家央行通過即期交易向美聯儲購買美元，將來以約定的期限和價格回購本國貨幣。通常而言，這種操作模式可以解決全球市場的美元短缺問題，但是在當前的大恐慌背景下，美聯儲和其他央行的貨幣互換計劃，也並沒能有效緩解市場對美元的需求，貨幣互換計劃推出之後，美元指數繼續走高。3月23日，美聯儲繼續放出大招，宣佈將繼續購買美國國債和抵押貸款支持證券，而且不設額度上限。在美聯儲推出無限額度的量化寬鬆之後，“美元荒”的局面暫時有所緩解，美元指數快速回落，跌到了100下方。不過，這並不意味著“美元荒”的局面已經就此結束。
由於美國的疫情迅速升級，目前確診人數已經高居全球第一，美國經濟將難以避開疫情的衝擊，短期之內進入衰退的風險越來越高，這也就意味著美國資本市場的波動還遠遠沒有結束，市場對於美元的避險性需求還長期存在。在這樣的背景下，“美元荒”並非短期之內可以緩解。
當前這樣的局面，很容易讓人想起上世紀80年代，當時也是美元在全球持續走強，美國的貿易逆差和財政赤字大幅上升。為了解決美元升值的問題，1985年9月，美國、日本、聯邦德國、法國、英國五國的財政部長和央行行長，在紐約廣場飯店舉行會議，五國政府決定聯合干預外匯市場，使美元實現有序貶值，這就是歷史上著名的《廣場協議》。《廣場協議》通過美元貶值提升了美國的競爭力，但是日本成為最大的受害者，日元兌美元大幅升值，在兩年半時間裡升值一倍，極大地催生了日本的資產泡沫，從股市到房地產市場無不大幅上漲，隨著日本泡沫經濟最終破滅，日本開始進入“失去的10年”，並且迄今難以復原。雖然說將《廣場協議》和日本“失去的10年”直接掛鉤一直有較大爭議，但至少從時間鏈條上來看，《廣場協議》對日本經濟的傷害是不爭的事實。
雖然今天的中國不太可能重蹈日本覆轍，和美國簽訂一份類似《廣場協議》的可能性並不大，但是如果美元持續走強，同樣會給中國帶來很大的外部壓力。對於特朗普而言，最不願意看到的就是美元走強，如果美元持續走強帶來美國出口受損，特朗普一定會採取強硬手段來回應，雖然未必是《廣場協議》，但對於尚未結束的貿易戰，未來又會增加更多的變數。
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