如今“被做空”這一圍繞在中概股身上的不確定性因素逐漸顯著，去留美股、做空因素也被企業納入到考量因素中。
實際上，2010底曾出現過一次類似的中概股被做空浪潮。近年來，世界經濟發展面臨較大下行壓力，增長緩慢，各國政策向內傾斜，貿易保護主義持續升溫，逆全球化趨勢興起，再加上全球疫情影響，做空機構又開始了新一輪的攻擊。
在全球經濟下行的態勢下，中概股板塊難以獨善其身。基岩資本近日發佈的《2019年全球中概股發展研究報告》，回顧2019年中概股的成就與困難，也展望今後的機遇和挑戰。基岩資本認為，短期看，中概股公司會被看空、做空；中國公司短期上市會更難。而對於創投行業，或產生長期影響，國外資本市場質疑中國公司、中國創業者、投資人的職業道德，中國公司、創業者融資難，中國的投資公司在美國募資也會遇到挑戰”。
1. 未來或遇融資困難
基岩資本認為，中概股做空事件頻出，對企業未來海外融資有影響，特別是融資上市時發行的估值會有個折扣，另外融資量或不達預期，甚至遇到發行困難的問題。
2012年出現做空潮之後，發生了兩個變化，一個是從2013年開始，很多公司去美國上市，會遇到發行失敗或者募資時估值被壓得很低，即所謂的“流血上市”。第二是出現中概股迴歸情況，像分眾傳媒、360迴歸A股。
受做空影響，對企業在海外上市選擇地的選擇上確實會有比較大的影響。現在確實有很多內地企業選擇在香港上市，比如小米、美團，未來內地企業在上市地的選擇，可能更傾向考慮香港市場。
做空事件或會對整個中概股的估值體系會有一定影響。不過影響不會太大，瑞幸、愛奇藝、好未來三個公司裡，除好未來市值較大以外，其他兩個市值較小，交易量不是很大。中概股裡面，主要還是阿里巴巴、京東、百度等公司作為估值的參考標準。目前，市場上優質標的稀缺，中國未上市的一些優質公司（字節跳動），應該還會受到海外資金的追捧。
對於近期處於風口浪尖上的愛奇藝來說，愛奇藝屬於輕資產，股價回調的壓力小，對於公司運營或不會造成很大的傷害。好未來的歷史財務數據較穩健，商業模式可驗證，預收款較多，教育行業亦是朝陽行業，受影響較小。對它的做空過程，也許是二級市場投資買入點。
2. 中概股破發原因
細究原因，中概股破發的現象，其實主要是受到上市機制、上市公司自身以及一二級市場估值邏輯的差異影響。
一方面，中概股缺乏估值及發行規模的上限。海外證監會和交易所對上市公司既沒有估值上限的限制，也沒有對IPO發行規模的限制，這個就給企業和承銷券商留下了足夠的發揮空間。承銷券商希望IPO發行規模越大越好，因為發行規模和業績提成息息相關，自然會勸說企業多多益善；上市前，券商會與企業方溝通，聲稱能夠為企業介紹各類長線的資金方，以完善企業股東結構以及提升流通籌碼的穩定性；同時券商還會告訴企業上市後，研究部門會相應發佈一些研報，從而吸引美國的機構買入。於是企業方會對IPO的發行充滿信心，在IPO價格和規模方面也會相應地高於心理價位，尤其是在券商的鼓動和IPO超額認購的情況下，管理層產生“市場高度認可”的錯覺，從而提高IPO發行價格和規模。
另一方面，一二級市場估值邏輯的差異。首先，能走到IPO階段的企業，基本都是萬里挑一的公司，再加上之前各輪一級市場的投資人的壓力，一級市場B輪估值比A輪高，C輪估值比B輪高，IPO估值比Pre-IPO高，基本都是約定俗成的市場規則。於是，為滿足大部分一級市場的投資人的套現需求，不少企業會事先進行一輪高估值的Pre-IPO輪，給IPO定價，藉此打開IPO認購局面。但是一級市場與二級市場有著決然不同的交易體系與估值邏輯：一級市場的流通份額，凡是知名項目，先不管以後能不能賺錢，拿到投資份額是首要任務，這個就造成一級市場的估值只會一輪比一輪高，估值看起來只漲不跌，導致買入機會稀缺。但二級市場從來不缺買點，市場上永遠有籌碼在拋售，因此企業一旦進入二級市場，籌碼便變得不再稀缺，股價也會相應的縮水，企業前幾輪為抬高估值所做的融資往往得不到市場的認可；
其次，鑑於一級市場業績彈性高，估值容易抬升，企業為充分享受一級市場的紅利，更傾向於在一級市場進行多輪融資，相對應的也將更多的業績在一級市場釋放。而IPO之後，企業一方面因為自身規模較大，另一方面是行業紅利有限，從而收入增長開始放緩，增長邏輯受到市場質疑，估值提升難度增加；
最後，一級市場融資的企業一旦有了知名投資機構的投資背書，各路私募都會對其投資份額趨之若鶩。但二級市場上的公司，缺的不是知名投資人，缺的是投資人的持續買入，具體表現為一級市場上獲得了BAT投資的公司，面對市場時便自帶某某系的光環，在融資的規模和估值上都具有主動權。而二級市場上從來都不缺少某某系的投資公司存在大額浮虧的現象。
而且，A股與美股的交易機制存在差異。雖然這些中概股是在美股的市場交易，但畢竟是中國公司，長久以來A股的交易機制，讓這些中概股的管理層無形中認為只要上市成功，股價大概率會漲。等到IPO解禁期過後，就是老股東套現的時刻。然而絕大多數的情況是：IPO後股價大概率會跌，IPO解禁期過後，無論是股價，還是交易量都不足以支撐大部分股東的套現。但是即使這種情況下，仍有不少股東選擇拋售，公司股價更是難以支撐大規模的拋壓，常有在美股上市幾年的中概股，估值回到A輪、B輪的情況。其實這些根源所在，就是沒能理解美股市場的估值邏輯：沒有高增長，就沒有高估值，不是行業龍頭，就不可能享受估值溢價。
美股市場需要的是企業在二級市場上實現自身的業績增長，讓更多的投資人有機會充分參與到公司的成長中，而不是一心只想著套現。海外投資者對中國企業的投資熱情也比較有限。首先，在傳統行業，海外發達國家的企業普遍要優於中國的企業，相對於中國傳統企業的股票，海外投資者更傾向於投資其本土相應領域的公司。其次，對於新經濟的企業，大多數中概股是虧損企業，而海外的投資者更是無法深入地瞭解其商業邏輯。因此導致相對保守的投資人也對這些企業不感興趣，買盤自然也會相對稀疏。最後對於阿里巴巴、百度、網易等公司，其一方面是行業的領跑者，另一方面還能保持快速的增長，甚至跟美國相關領域的公司不相上下，因此能夠獲得海外資本市場的青睞，IPO之後股價都是大幅上升。這也從側面反映出，只要是好企業，海外投資人一樣會給予高估值與高溢價。
*END*
編輯：鄭利鵬
中經金融是《中國經營報》旗下專注財經領域新聞的公眾號。
［版權說明］
本文為原創報道。如欲轉載，請聯繫後臺。
