近兩年，拼多多季度GMV增速大幅下滑，國美零售近九年營收增速近乎為零，雙方能否發揮比較優勢仍是未知
《投資時報》研究員 林申
近日，拼多多公司（下稱拼多多，NASDAQ:PDD）與國美零售控股有限公司（下稱國美零售，00493.HK）結盟的消息引爆電商圈。
4月19日消息顯示，拼多多與國美零售已達成戰略合作。前者主要向後者賦能數字資源，而後者則負責提升前者在家電品類和物流方面的實力。與此同時，拼多多還認購國美零售2億美元可轉債，若悉數行使轉換權，拼多多將成為國美零售的第三大股東。
如此加成，能達到預期中的效果嗎？
《投資時報》研究員注意到，拼多多主打下沉市場，最新人均GMV（成交總額）僅為1720元，不足北京京東世紀貿易有限公司（下稱京東，NASDAQ:JD）的1/3。且產品配送依賴“四通一達”，自身物流實力匱乏。考慮到其包裹數量在電商市場中佔比近三成，引入國美零售旗下的安迅物流或將彌補自身在中大件物流等方面的短板。
而從國美方面考量，國美零售線上市場渠道拓展乏力。據全國家用電器工業信息中心編制的《2019年中國家電行業年度報告》顯示，2019年，中國家電行業線上市場零售額規模為3108億元，同比增長4.2%，市場份額達到38.7%。而國美零售線上份額佔比僅為1.4%，遠遠落後於京東、蘇寧易購集團股份有限公司（下稱蘇寧易購，002024.SZ)及浙江天貓技術有限公司（下稱天貓）。
2019年家用電器線上市場分渠道市場份額情況（零售額）
數據來源：全國家用電器工業信息中心
值得注意的是，目前拼多多總市值已超過600億美元，而國美零售總市值僅200億港元，約合26億美元，不到拼多多的四分之一。
拼多多“拼團”國美零售
4月19日，國美零售發佈公告稱，於2020年4月17日，國美零售向香港胡桃街有限公司（拼多多全資附屬公司）發行2億美元可轉債，期限為三年，票面年利率為5%。
公告顯示，可轉債初步轉換價為每股股份1.215港元，較國美零售4月17日收市價每股股份0.73港元溢價66.44%，較其52周最高價溢價20.3%。
《投資時報》研究員留意到，國美零售實控人為黃光裕夫婦，若假設前述可轉債已悉數行使轉換權，則國美零售將配發及發行12.84億股新股份，總股本將變為228.42億股。拼多多所持股份佔擴大後已發行股份的比例約為5.62%，將成為繼黃光裕夫婦、方舟信託（香港）有限公司後，國美零售第三大股東。
此外，雙方同時達成了全面戰略合作關係。
一方面，國美零售全量商品將上架拼多多，品牌大家電接入拼多多“百億補貼”計劃，旗下安迅物流、國美管家兩大服務平臺同時成為拼多多物流和家電後服務提供商，為平臺商家提供覆蓋全國的中大件物流、倉配一體化、安裝交付以及售後服務。
另一方面，拼多多作為技術平臺，則主要向國美零售注入消費大數據、“百億補貼”、平臺流量等優勢數字零售資源，加快國美零售於線上社區的滲透及在數字及實體零售領域更好地服務客戶。
拼多多GMV增速收窄
GMV是電商平臺所有產品和服務訂單的總價值，其包含付款和未付款部分，是衡量電商平臺競爭力的核心指標。雖然GMV不是實際的購買交易數據，但其同樣可以作為參考依據，電商平臺也大多利用GMV進行交易數據分析。
日前，拼多多披露了2019年第四季度及財政年度未經審計的財務業績。數據顯示，該公司2019年第四季度GMV為10066億元，同比增長113.44%。截至2019年12月31日，拼多多共有5.85億活躍買家，同比增長39.67%；人均消費額為1720.68元，較去年同期增長34.62%。
不過，《投資時報》研究員查閱該公司近兩年季度業績數據發現，其GMV同比增速已由2018年第一季度的850.72%逐漸收窄至2019年第四季度的113.44%，環比增速同期也大幅下降21個百分點。
拼多多2018年第一季度至2019年第四季度GMV同比及環比增長率
數據來源：拼多多財務報告
此外，該公司年度活躍用戶自2018年以來同比增速大幅放緩，由2018年第一季度的328.57%下降至2019年第四季度的40.48%，下降近300個百分點。
需要注意的是，拼多多2019年度實現營收301.4億元，同比增長129.74%；歸母淨利潤虧損額為69.68億元，上年同期虧損102.98億元。對於業績虧損，拼多多解釋稱“淨利潤的虧損主要源自銷售與市場費用的增長，2019年四季度，拼多多銷售與市場推廣費用達92.7億元，全年累計費用達271.7億元，同比大增102%”。
《投資時報》研究員留意到，若從季度數據來看，該公司季度營收同比增速大幅趨緩，自2018年第一季度至今已下跌3500個百分點。
國美零售三年鉅虧80億
不僅是拼多多，國美零售亦是此次合作中的另一大看點。
《投資時報》研究員查閱該公司近幾年財務數據留意到，自2011年至今，國美零售營收處於停滯狀態，年複合增長率近乎為0；歸母淨利潤波動較大，且2017年—2019年共計虧損79.27億元。
國美零售2011年—2019年營收及歸母淨利潤數據
數據來源：公司年報
此外，國美零售股價長期低於1港元，一度淪為仙股，且自2011年至今，該公司總市值已蒸發超70%。不過就在前述消息曝出後，國美零售股價飆升，從4月17日收盤的0.73港元/股，升至4月22日收盤的0.95港元/股，三個交易日漲幅達30%。
值得關注的是，國美零售在與拼多多合作的公告中表示，此次認購事項所得淨額1.97億美元將用作償還借貸。
《投資時報》研究員留意到，國美零售近日披露的2019年年報顯示，其總借貸包括計息銀行借款、其他借款、企業債券及海外債券，其中，於2020年到期的債券本金利息高達5.78億美元，於2019年12月31日尚未贖回海外債券本金共計4.76億美元，而1年內須償還的流動計息銀行及其他借款為151.23億元，三者共計高達225億元。
需要注意的是，截至2019年12月31日，該現金及現金等價物僅81.87億元，即便疊加此次認購所得淨額，仍難以覆蓋其短期借貸總額。
