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作者鄭志剛系中國人民大學財政金融學院教授，重陽金融研究院高級研究員，本文刊於11月12日FT中文網。
金融科技無疑是對傳統金融的一次重要制度創新。基於銀行業務的傳統金融一方面依然依賴抵押擔保開展“防患於未然”式的借貸活動，依靠向央行繳納資本準備金，提高資本充足率來防範系統性金融風險，另一方面在日常信貸業務依然充滿曠日持久，馬拉松式繁瑣的審批程序，甚至信貸官員層出不窮花樣翻新的尋租設租活動。而按照《經濟學人》的報道，“螞蟻集團的信用風險模型包含了3000多個變量，其自動化系統可在三分鐘內決定是否發放貸款”。
金融科技在現代金融體系中帶來的革命性制度創新，無疑構成了對金融監管理論和實踐的巨大挑戰。如同傳統金融需要在金融科技推動下創新一樣，金融監管理論和實踐同樣需要創新。那麼，面對金融科技創新，金融監管應該樹立怎樣全新的監管理念呢？
鄭志剛（資料圖）
首先，“有和無”的區別高於“高和低”的比較的原則。
如何解決中小企業、農戶和普通消費者的“融資難融資貴”問題長期困擾著金融的理論和實務界。從我成為經濟學專業學生，如今成為金融學專業學生的老師，三十多年過去了，然而，這一題目始終是經濟金融專業領域最經久不衰熱烈討論的議題之一。鑑於中小企業、農戶和普通消費者抵押擔保不足和風險性高的信用特徵，很多學者自然的政策建議無非是政策傾斜和政府扶植。然而，問題是一旦涉及政策支持，不僅會引發相關信貸提供機構的尋租設租行為，另一方面則加劇借款人的道德風險傾向，使這些原本從善良願望出發制定的優惠政策無以為繼，陷入“救助的困境”。應該說，三十多年過去了，上述救助的困境依然在困擾著為數眾多的中小企業、農戶和普通的消費者。
而以螞蟻為代表的金融科技公司提供的新業態金融服務極大地降低了信貸業務的門檻，事實上解決了困擾很多急需資金支持的中小企業、農戶和普通消費者的貸款獲得性問題，使金融具有了某種“普惠性”。截至2020年6月末，螞蟻平臺促成的小微經營者信貸餘額為4217億元，已是中國最大的線上小微經營者信貸平臺。而借貸給小微企業無疑是金融對實體經濟的直接支持。
這一定程度意味著以螞蟻為首一些金融科技公司“沒有花國家一分錢”，在實踐中逐步探索出了如何解決長期困擾中國金融理論與實踐的中小企業“融資難”的問題。然而，令人感到十分遺憾的是，今天當我們的一些學者和媒體在評價金融科技公司提供的新業態金融服務時，只是選擇性地看到了綜合利率較高的問題。記得在北大上學時曾聽厲以寧老師多次講述帶魚的故事。在計劃經濟時代，每斤帶魚的價格長期保持三角八分，但居民需要憑票供應，每年難得吃上一兩次；而在市場經濟時代，每斤帶魚的價格高達幾十塊，但只要我們想吃，每天都可以買到。請問，你是要每斤價格始終三角八分的帶魚，還是每斤幾十塊的帶魚？其實，無論是帶魚還是融資服務，在價格高和低背後還存在一個更加重要的有和無的問題。對於很多中小企業、農戶和普通的消費者而言，這些金融科技公司提供的新業態金融服務更多解決的是融資是否可獲得的問題，是“有和無”的問題，而不僅僅是“高與低”的問題。
更何況，一些學者和媒體在評估金融科技公司提供的新業態金融服務的融資成本時同樣選擇性看到客戶付出的 “會計成本”，而沒有看到客戶通過享受新業態金融服務所節省的為交易實現付出的大量車馬勞頓排隊等候，甚至遭受冰冷態度等對於很多人而言不堪承受的大量“機會成本”。這尚不包括那些尋求貸款的企業和客戶在必要時與信貸官員聯絡感情投入的各種潛在尋租成本。
對於目前階段金融科技公司所提供的新業態金融服務融資成本高於傳統金融的融資成本的事實，我們應該鼓勵更多金融科技公司進入這一領域提供新業態的融資服務，通過引入競爭來最終降低融資成本。原因依然是，金融科技公司所提供的這種新業態金融服務，一定程度上解決了長期困擾金融理論與實務的融資可獲得性的“有和無”的問題。
在《公司金融》課上，我十分喜歡與同學們和學員們分享的故事是歌劇《白毛女》中“楊白勞和黃世仁”的故事。楊白勞和喜兒（白毛女）的悲劇顯然不應該通過打到黃世仁，甚至肉體消滅黃世仁來解決的，而是鼓勵除了黃世仁外，還有“藍”世仁，“白”世仁等五顏六色的“世仁們”紛紛提供融資服務。當這些“世仁們”越來越多時，楊白勞可以選擇的借款對象越來越多時，他所遭遇的高利貸問題和喜兒的悲劇自然就化解了。同樣的道理，對於金融科技公司提供的新業態金融服務定價偏高的問題，要通過引入更多的“螞蟻”，甚至“大象”來解決。
這裡引出的一個爭議比較大的問題是所謂“贏者通吃”和形成壟斷的問題。其實，在電商發展早期，淘寶就曾一度遭受上述質疑。後來大家不也發現京東“明知山有虎偏向虎山行”一路殺進來了。更超過很多人想象的是，在淘寶和京東開展“白刃戰”之際，“拼多多”居然依然能異軍突起，在競爭異常激烈的電商市場中奪得一席之地。
事實上，對於可以細分的市場和差別化營銷戰略實施，一個受到資源約束的提供者僅僅能提供市場的一部分。例如，農村信貸很大程度還是一片未開墾的處女地，未來等待更多金融科技公司的湧入。而鮑莫爾的“可競爭市場理論”告訴我們，在無法從根本上阻止新企業進入的市場，壟斷是難以持久的。互聯網時代企業的平均壽命不是由於網絡外部性的存在和“贏者通吃”的邏輯變長了，相反反而變短了；即使雄心勃勃的馬雲也不過期望阿里的生命能“超過102年”。從目前的市場結構看，提供新業態金融服務的金融科技公司不僅包括螞蟻科技，還包括騰訊金融和京東金融等數十家，遠遠談不到“壟斷”，更談不上“贏者通吃”。因此，對於金融科技公司提供的新業態金融服務，我們監管當局應持的態度是鼓勵更多的“螞蟻”加入新業態金融服務提供者的行列。
而對於一些學者和媒體提及的一些新業態金融服務涉嫌縱容誘導借款人，尤其是青少年過度消費的問題，板子則不應該完全打在這些金融科技公司的身上。儘管我們可以對上述潛在風險進行道德譴責，但這顯然不是一個以盈利為目的機構所必須應該承擔的社會責任，就如同我們不能對生產菸酒的企業因為有些人酗酒和煙癮損害身體健康而使這些企業“關門大吉”。我們能做的也僅僅是要求生產菸草的企業在其產品上註明“吸菸有害健康”而已。
如果我們硬要為高的利率尋找一個合理的理由，事實上，縱容誘導過度消費的指責反而為高利率行為存在的合理性提供籍口。原因是，高的利率本身客觀上增加了客戶的融資成本，使得融資行為更加理性，對過度消費是一個抑制。
因此，對能夠解決融資可獲得性的“有和無”的由金融科技公司提供的新業態金融服務這一新生事物，我們的監管部門應持一個可能的監管態度是，採取比傳統業務更加包容開放的態度，給它更多的時間來逐步解決“高和低”的問題。
第二，企業自己能夠控制的風險就不要強由外部監管強加。
螞蟻旗下新業態金融服務提供事實上可以分為兩個階段。第一階段是2017 年底前更多借助資產證券化的ABS。按照《財新》11月6日的報道， “花唄”、“借唄”截至2017 年底在場內外發行的ABS 規模達約4000 億元，佔到中國市場消費類資產ABS的九成，佔到萬億元企業資產證券化市場的四成。而在2017年ABS規模被限制之後，螞蟻集團的信貸模式轉向與400多家商業銀行的合作放貸，新業態金融服務發展進入第二階段。
進入新業態金融服務第二階段的螞蟻更多是通過與400 多家銀行合作放貸完成了2019 年底規模達到2 萬億元的信貸規模。對於合作放貸，很多人願意從螞蟻把信貸風險轉嫁給合作的商業銀行來理解。如果換一種角度，我們看到螞蟻與銀行之間的合作放貸事實上完成了一項信貸業務的深度專業化分工，實現了融資效率改善和二者之間的合作共贏。一方面，銀行負責吸儲提供信貸資金；另一方面由螞蟻藉助金融科技手段識別潛在的客戶，幫助傳統銀行開展貸款業務和提高銀行的融資效率。
需要說明的是，按照巴塞爾協議，儲戶由於無法藉助市場化行為分散風險，吸收公眾存款的商業銀行需要滿足資本充足率要求，防止風險的擴散。而螞蟻這裡提供的新業態金融服務僅僅是利用金融科技手段識別潛在的貸款人，並不涉及吸收儲戶存款業務，因而是否需要繳納資本金，滿足資本充足率要求值得商榷。
更加重要的是，螞蟻利用大數據分析來判斷每家電商和每個消費者的商業信用，輔之以黑名單制度，目前的壞賬率只有1.23%。而作為對照，按照央行2020年11月6日發佈的《中國金融穩定報告（2020）》的《大型企業風險監測》的專題中，主要由傳統商業銀行提供融資支持的575家大型企業融資規模為3.88萬億元，其中6,462億元已被納入不良資產。
我們注意到，一些學者和媒體從螞蟻招股說明書中放貸規模目前已經達到了1.8萬億，但本金僅360億，依然依據ABS擴張信用的邏輯，計算螞蟻的本金率約2%，“換句話說，槓桿率高達50倍”。一些學者更是將螞蟻金融科技創新的新業態金融服務的提供與美國次貸危機聯繫在一起，甚至將其稱為“中國版次貸危機”。需要我們注意的是，螞蟻1.8萬億的放貸規模是基於螞蟻旗下的支付寶每個月就有７億以上的活躍用戶，其所服務的小微電商超過8,000萬家的客戶基礎。螞蟻新業態金融服務無論單筆交易借貸金額還是貸款回收期限都不可與美國次貸危機同日而語。前者是“小而短”，而後者是“大而長”。按照相關媒體統計，螞蟻集團旗下的花唄、借唄成為用戶使用最多的消費信貸產品，過去一年服務用戶5億，其中花唄平均餘額僅2000元。流動性的差異和風險分擔的程度差異在二者之間可謂涇渭分明。更加重要的是，前者依然藉助房產抵押來分擔風險，屬於傳統的金融業態範疇，而後者則是利用大數據等科技能力和平臺去服務個人消費者或小微企業，分析其信用風險，幫助銀行客戶開發原來未觸及的消費和貸款客戶，屬於未知的新業態金融服務的範疇。
事實上，P2P的失敗很大程度源於在互聯網金融包裝下的傳統金融業態的延續，而並非像螞蟻一樣通過大數據的金融科技手段識別潛在客戶的信貸能力。中國大陸實際運營的P2P網貸機構已經由高峰時期約5000家壓降到目前的3家。借貸規模及參與人數連續28個月下降。記得有人曾經說過，風險如果能夠被消滅就不叫風險。按照螞蟻招股說明書，願意與螞蟻合作金融機構超過2,000家。如果螞蟻僅僅是靠挖傳統商業銀行的牆角，靠向銀行轉移風險來獲得高額利潤，還會有那麼多自命不凡和“唯利是圖”的金融機構願意選擇與螞蟻合作嗎？除了圍繞螞蟻IPO打新出現的股民空前高漲的熱情，即使連螞蟻IPO新股戰略配售基金也出現總購買人數超過1,000萬人，每秒鐘有8個人購買，很短時間把600億人民幣的規模銷售一空的盛況。
如果一家金融科技公司提供的新業態金融服務的貸款壞賬率只有1.23%，比我們國有商業銀行壞賬率還低，而且不需要國家的補貼（十分清楚地記得當年主要國有商業銀行上市前都有國家財政每家提供高達數百億人民幣的資金為歷史的呆壞賬埋單），我們又有什麼必要非要讓把更多針對傳統金融業態的緊箍咒套在它的頭上，讓這一全新的金融業態跛足前行？！而市場對螞蟻那麼高的估值，不正是由於每個接觸過螞蟻新業態金融服務的投資者清楚地意識到，它的業務模式和傳統商業銀行的業務模式是不一樣的嗎？如果螞蟻核心業務僅僅停留在任何法治社會和成熟市場經濟無法容忍的監管套利和轉嫁風險，投資者對螞蟻的IPO會有如此之大的熱情和期待嗎？
第三，事後能夠通過懲戒而加以控制的風險就不要在事前通過准入限制和設置各種條條框框加以限制。即使我們需要將以螞蟻為代表的金融科技公司所提供的新業態金融服務納入統一的金融監管框架，也許我們更多需要依賴事後的懲戒，而不要在事前通過准入限制和設置各種條條框框加以限制。對於全新未知的新業態金融服務，如果監管當局通過主要針對傳統金融業態的事前准入限制和各種條條框框限制設置，很有可能將重大創新扼殺在搖籃中。
2019年我國資本市場通過設立科創板完成了上市制度的重大變革嘗試，從以往的審核制改為目前的註冊制。近期當局決定註冊制在A股市場全面推開。上市制度從審核制轉變為註冊制的核心是由少數官員的監督轉為整個市場的監督，由審核制下的“嚴進寬出”轉為註冊制下的“寬進嚴出”。通過上述轉變，我們增強了監督的力量，從原來少數官員按照規章的事前審核轉變為市場全方位全天候的監督；通過上述轉變，我們從以往主要防止“壞人混入資本市場”，現在變為“一旦發現某人是壞人，立即將其請退出去”，反過來使我們有限的監管資源和監管力量集中到更有價值的經過市場監督“把壞人清退出去”這一監管環節。而以往我們把更多的監管力量集中到費時費力的事前審核和公文旅行，陷入文牘會海。
2020年4月瑞幸咖啡財務造假醜聞曝光。沒有人去太多指責為什麼美國監管當局居然把公司治理內部控制系統缺失，通過持續燒錢來營造業務繁榮假象，最終不得不走上財務造假之路的瑞信咖啡接納上市。因為美國資本市場推行的上市制度是“寬進嚴出”的註冊制，也沒有任何監管官員可以自信到事前對瑞信咖啡的財務造假做出預判。但很多立法者和監管官員相信，市場將幫助他們最終把造假者揪出來，只是時間長短問題。做空機構渾水公司顯然在瑞信咖啡會計造假醜聞曝光過程中扮演了這一重要角色。瑞信咖啡可以在很短的時間內上市（瑞信咖啡一度創造了最快上市記錄），也可以在很短的時間內退市（瑞信咖啡同樣創造了最快的退市記錄）。對於一個敢於公然財務造假，欺騙投資者的公司，受到的懲罰不僅是監管當局的處罰，更大的處罰來自投資者集體訴訟的法律賠償。在美國安然會計醜聞中，投資者通過集體訴訟獲得71.4億美元的和解賠償金，比美國證監會對安然的5億美元的罰款高出十多倍。
我們退一萬步講，即使一些金融科技公司的新業態金融服務開展建立在莫須有的監管套利和風險轉嫁，我們通過對事實的研判，特別是市場監督，事後懲罰也許更為有效。畢竟，在目前階段我們對金融監管實踐的認知和理解很大程度還是基於傳統銀行業務，對於金融科技公司提供的新業態金融服務缺乏系統的研究和透徹的瞭解，針對新業態金融服務的很多監管政策制定還處在巨大的爭議之中。我們在倉促中推出的事前監管政策完全有可能扼殺一個全新的金融業態的創新和發展。很多學者指出，我們要敬畏監管。對於目前並不完全瞭解和熟悉的全新金融業態，難道我們不也應該同時敬畏創新嗎？
按照央行近期發佈《中國金融穩定報告（2020）》，截止2019年末，在出現險情的575家大型企業中，有460家出現嚴重流動性困難，120家未兌付發行的債券，27家股權被凍結，67家申請破產重整。這些出現險情的企業主要集中在製造業，242家制造業企業共融資達1.3萬億元，其次是批發和零售業，87家共融資4,932億元，交通運輸倉儲和郵政業，51家共融資5,704億元。從經營狀況看，272家出險企業資產負債率達70%以上，處於高負債運營狀態，融資達到2.6萬億元，其中更有97家企業嚴重到資不抵債。在我們看來，這些企業也許才是當下金融監管工作的重點所在。
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