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東北證券研究所 宏觀組 沈新鳳

報告摘要：

中國3月官方製造業PMI51.5，預期50.6。中國3月官方非製造業PMI54.6，預期54.6。中國3月綜合PMI54，前值52.9。

3月官方製造業PMI 51.5，較預期和前值大幅上升，符合我們二月判斷，製造業穩中有升的趨勢並未轉向。大型企業繼續位於擴張區間，中小企業大幅增長至50以上正常區間，企業經營形勢向好。

PMI指數中原材料購進價格指數持平上月的53.4，此外高頻數據顯示南華工業品指數3月中樞較2月下降，疊加3月PPI翹尾小幅下降約0.3個百分點，預計3月PPI同比增長將在2月3.7%的基礎上繼續下降。

3月份製造業新出口訂單指數51.3，較上月增加2.3個百分點，外需有所擴大，符合我們之前的預期。歐日PMI有所回落，中美PMI共振回升，近期仍需關注特朗普貿易政策的走向以及各經濟體的回應。

3月裝備製造業、高技術製造業和消費品製造業PMI分別為52.2%、53.2%和53.1%，均高於製造業總體水平，結構繼續升級。

3月官方非製造業PMI54.6，其中服務業商務活動指數為53.6，小幅回落0.2個百分點，高景氣區間保持穩步擴張。建築業商務活動指數為60.7，比上月回升3.2個百分點。

建築業生產經營活動明顯加快。我們前期預測17年四季度到18年一季度工地開工受採暖季環保影響，二季度天氣回暖後有望修復。前期市場草根調研顯示開工不及預期，我們認為兩會時點疊加採暖季，證據不充分。3月建築業景氣回升支撐我們二季度開工有望修復的判斷。

需要注意的是，建築業從業人員指數為52.6，同時今年草根調研顯示工地工人返程不及預期，也即“招工難”，這一點後期要持續觀察。招工難特徵在製造業企業中亦有反映，調查顯示本月反映勞動力成本高的企業比重為40.2%，比上月上升1.4個百分點，在企業反映的困難和問題中連續兩個月位居首位。“招工難”可能引發勞動力成本上升。

總體上，濾去節日帶來的波動，1-3月PMI均值51，略低於去年同期。“前低”特徵依然有。我們傾向認為製造業仍然有望保持景氣。

報告正文：

1. 主要數據

中國3月官方製造業PMI 51.5，預期 50.6，前值 50.3。中國3月官方非製造業PMI 54.6，預期 54.6，前值 54.4。中國3月綜合PMI 54，前值 52.9。

2. 節後開工推動製造業PMI回升，產業結構繼續升級

2.1. 經歷春節因素帶來的小幅波動後，3月製造業PMI如我們預期反彈

3月官方製造業PMI 51.5，比2月上升1.2個百分點，較預期和前值大幅上升。經歷了2月春節帶來的短期波動後，3月PMI指數反彈至51以上正常水平，符合我們二月判斷，製造業穩中有升的趨勢並未轉向。

分企業規模看，大、中、小型企業PMI分別為為52.4、50.4和50.1，較前值分別上升0.2、1.4和5.3個百分點。

2.2. 生產、新訂單指數大幅回升，原材料庫存、從業人員指數仍位於臨界點以下

製造業PMI分項來看，生產指數、新訂單指數（包括出口訂單指數）顯著回升，增幅超過2個百分點；供應商配送時間指數回升至臨界點以上；原材料庫存和從業人員指數仍位於臨界點以下。總體來看，市場需求明顯回升，生產活動恢復加快，企業經營形勢向好。

生產指數53.1，較上月回升2.4個百分點，新訂單指數53.3，較上月回升2.3個百分點，均處於於擴張區間，節後開工因素推動製造業生產加快、需求上升。原材料庫存指數49.6，較上月回升0.3個百分點，連續三個月回升後仍低於臨界點，降幅持續收窄。從業人員指數49.1，小幅回升1.0個百分點後低於臨界點，供應商配送時間指數50.1，較上月上升1.7個百分點後高於臨界點。

PMI指數中原材料購進價格指數持平上月的53.4，此外高頻數據顯示南華工業品指數3月中樞較2月下降，疊加3月PPI翹尾小幅下降約0.3個百分點，預計3月PPI同比增長將在2月3.7%的基礎上繼續下降。

2.3. 3月全球經濟體PMI波動迴歸，持續關注貿易政策不確定性風險

3月份製造業新出口訂單指數51.3，較上月增加2.3個百分點，外需有所擴大，符合我們之前的預期。歐元區、日本PMI有所回落，但一季度PMI中樞仍然高於去年同期，中美PMI共振回升，近期仍需關注特朗普貿易政策的走向以及各經濟體的回應。

2.4. 產業結構繼續優化升級，長期看好高端製造和消費

3月裝備製造業、高技術製造業和消費品製造業PMI分別為52.2、53.2和53.1，

均高於製造業總體水平，符合我們二月的預期。隨著供給側改革的不斷深入，我國現有產業結構繼續優化升級，新動能培育加速推進，供給的質量進一步提升。

3. 天氣回暖，建築業指數總體回升，關注“招工難”

3月非製造業PMI 54.6，較前值上升0.2個百分點，但低於去年同期0.5個百分點，非製造業整體繼續呈現景氣區間平穩發展態勢。服務業商務活動指數為53.6，小幅回落0.2個百分點，高景氣區間保持穩步擴張。建築業商務活動指數為60.7，比上月回升3.2個百分點。

據統計局公報顯示，鐵路運輸業、航空運輸業、郵政快遞業、電信廣播電視和衛星傳輸服務、互聯網軟件信息技術服務、貨幣金融服務、資本市場服務、保險業等行業商務活動指數均位於55及以上的較高景氣區間，表現出較強的擴張勢頭。道路運輸業、餐飲業和房地產業等行業商務活動指數位於臨界點以下，總量有所回落。

建築業生產經營活動明顯加快。我們前期預測17年四季度到18年一季度工地開工受採暖季環保影響，二季度天氣回暖後有望修復。前期市場草根調研顯示開工不及預期，我們認為“兩會”時點疊加採暖季，證據不充分。3月建築業景氣回升支撐我們認為二季度開工有望修復的判斷。

具體來看，建築業商務活動指數為60.7，較前值上升3.2個百分點，建築業生產經營活動明顯加快。建築業新訂單指數為52.0，回升2.5個百分點至臨界點以上。建築業業務活動預期指數為66.7，比上月上升1.0個百分點。需要注意的是，建築業從業人員指數為52.6，比上月回落0.9個百分點，同時今年草根調研顯示工地工人返程不及預期，也即“招工難”，這一點後期要持續觀察。

招工難特徵在製造業企業中亦有反映，調查顯示本月反映勞動力成本高的企業比重為40.2%，比上月上升1.4個百分點，在企業反映的困難和問題中連續兩個月位居首位。“招工難”可能引發勞動力成本上升。

4. PMI依然保持“前低”特徵，製造業有望保持景氣

3月製造業與非製造業PMI指數回升，來源於“節後開工+製造業內生動力增強”的雙引擎推動。節後生產加快、供需活躍，對外貿易總體向好，產業結構優化升級，消費和高端製造業繼續發展，新動能培育。

總體上，濾去節日帶來的波動，結合1-3月PMI指數看，均值51，略低於去年同期0.5個百分點，“前低”特徵依然有。我們傾向認為製造業仍然有望保持景氣。

感謝實習生朱意明對本文的貢獻！

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