不賣醫藥的火腿商不是一個好資本玩家，看似是一個笑話但是用來描述今天的主角金字火腿（002515.SZ）再合適不過了，其實我們對上市企業的借殼、賣殼多有了解，但是租殼可不常見。
“金華人家多種田、釀酒、育豕。每飯熟，必先漉汁和糟飼豬，豬食糟肥美。造火腿者需豬多，可得善價。故養豬人家更多。”作為中國醃臘肉製品中的精華，金華火腿享譽全國，也帶動了公司的上市發展。
2010年金字火腿完成了股份制改造並於深交所上市。不過上市後的金字火腿可沒有成為眾人追捧的香餑餑，業績與毛利率不斷下滑，迫使其謀求其他發展道路，當遇到PE屆的大佬中鈺資本轉型醫藥行業，併購公司涉嫌利益輸送，如今年關將近，眼瞅年報即將以虧損收尾的金字火腿又拋出剝離中鈺資本的重大資產重組計劃，金字火腿這一連串的動作也引來了證監會的問詢函。
收購+定增完美規避重大資產重組
上市之後的金字火腿，主營業務並沒有顯示出研製肉品越儲存越香的特色，反而顯示出了瓶頸，銷售情況逐漸萎靡，毛利率情況也逐漸遞減（去除含有醫藥行業2017年數據）。
迫於壓力之下的金字火腿開始謀求轉型。
2016年1月28日金字火腿發佈公告稱因擬籌劃重大收購事項而停牌，1月25日復牌，說是時機不成熟；2月3日又停牌了，事由還是籌劃重大收購。連續兩次籌劃重大收購事項停牌，這究竟是在賣什麼藥？
其實，天時地利人和當時無論金字火腿佔據什麼，還差天時，2016年1月滬深兩市指數跌去千餘點，投資者的信心也被磨掉了一大半，若是當時進行併購對股價也沒有多少刺激作用。
在約5個月的停牌後，2016年7月26日金字火腿算好了黃道吉日，其發佈的公告稱擬以自有資金4.3億元受讓中鈺金控及禹勃等股東持有的中鈺資本管理（北京）股份有限公司的股份。標的公司估值10億，交易完成後，金字火腿將持有中鈺資本43%的股權。
當時金字火腿宣稱看好醫療健康的佈局發展，以中鈺資本為平臺進軍醫療大健康領域，提升公司的綜合競爭力。
而當時中鈺資本給出的業績承諾也是令人眼前一亮，2016年度扣除非經常損益後歸屬於母公司的淨利潤不低於1.5億元。2017、2018與2019年度經審計後的淨利潤（扣除非經常性損益後孰低原則）每年分別不低於2.5億元、3.2億元與4.2億元。
而當時中鈺資本未經審計的2015年淨利潤為1059萬，2016年上半年淨利潤2649萬。與中鈺資本給出的業績承諾簡直是杯水車薪。
為什麼費了那麼大的力才拿到43%的股權？為了避開重大資產重組，金字火腿可謂祭出了先收購再定增的套路。2016年12月3日金字火腿發佈一則公告，宣佈對中鈺資本增資1.6326億元，增資完成後，將持有中鈺資本51%的股權。
不過在2016年12月3日的增資公告裡，中鈺資本經審計後淨利潤只有387萬元，比之前公佈的1059萬少了672萬。2016年上半年的利潤為2147萬，比並購公告中的2649萬少了502萬。幾百萬、千萬的業績承諾了過億的業績中鈺資本究竟打的什麼算盤？
無論如何這筆併購完成後將極大增厚金字火腿的業績，再加上搭上了醫療大健康的概念，故事也就開始了。
一口氣吃成胖子
2017年把中鈺資本納入囊中的金字火腿的業績也是異常閃亮，以3.722億元的業績達到歷史巔峰。而為了這場資本盛宴，金字火腿與中鈺資本也是使出了渾身解數。
實際上在金字火腿在收購中鈺資本43%的股權之前，金字火腿就發佈公告稱將公司在合併報表範圍內，將母公司的全部資產、負債截至2016年5月31日以賬面淨值轉給其旗下全資子公司金字食品有限公司，實際控制人同為金字火腿控制人施延軍。
而金字食品是在2015年11月19日新設立的子公司，2016年淨利潤貢獻為負102.01萬元。而這家近乎拖油瓶的公司自有其用處。
在2017年3月25日，金字火腿又宣佈將全資子公司金字食品進行存續分立，成立兩家公司。金字食品繼續存續，但與火腿及肉製品相關資產、負債全部轉移到新設公司金華金字火腿。
在2017年6月，金字火腿發公告稱將金字食品100%股權全部轉讓給公司控股股東施延軍。金字食品不再納入公司合併報表範圍。也就是說，金字火腿在某種意義上來說已經完成部分私有化。
而這次轉讓金字食品公司給上市公司帶來了不菲的收入。
僅轉讓金字食品在2017年的非經常損益貢獻約1.69億元，此外值得注意的是2017年年報中非主營業務中，金字火腿轉讓金字食品與併購中鈺資本公允價值變動的收益，在可持續性一欄都標註了“是”。
反客為主
就在轉讓金字食品之後。金字火腿控制人施延軍也作為董事也離任，而中鈺資本的董事禹勃也順利當上了金字火腿的董事長。
為什用順利這個詞呢？因為在金字火腿私有化的同時，中鈺資本也沒有閒下來。
在董事完成換任後，金字火腿控股股東的一致行動人施延助、施雄飆和施文將其持有的金字火腿14400萬股無限售流通股轉讓給禹勃、馬賢明、王徽等人控制的婁底中鈺資產管理有限公司。此次轉讓完成後婁底中鈺已經成為了第二大股東。
從某種意義上來說，這種循序漸進式的資本及業務滲透，可能是一個漸變式轉移的過程。比如，王明夫創立的和君系，其在收購匯冠股份（現已更名三盛教育（300282.SZ））後，收購方的幕後“金主”走上前臺出任公司董監高職位，隨後主導了一系列的資產收購與戰略轉型，最終由一家主營紅外觸摸屏研發生產的公司轉型為一家以教育為主業的公司。
從法律層面來說，這樣不構成借殼，但事實上，公司的控制權及主營業務在某種程度上發生變化。重組審核收緊之後，類借殼的方案無法一步到位，不少公司利用人事更迭、資產注入與股權變動的時間差，來逐步完成控股權和主營業務層面的轉化。
無論金字火腿的目的是不是要賣殼，在業績一飛沖天，中鈺資本給出的業績承諾的美夢下，大股東施延軍早就開始了減持。
一場遊戲一場夢
2016年12月3日，也就是金字火腿剛對中鈺資本定增公告發布當天，金字火腿還有一條公告稱，控股股東施延軍先生和薛長煌先生計劃通過協議轉讓或大宗交易方式減持公司股份不超過 7036.17 萬股，佔公司股本的 11.51%（其中 2016 年減持股份不超過約4021萬股，不超過總股本 6.58%），自公告之日起二個交易日後六個月內進行。
2017年1月13日該減持計劃完成，粗略計算下來約套現8.84億元。
2017年8月17日金字火腿發佈公告，金字火腿控股股東的一致行動人施延助、施雄飆和施文將其持有的金字火腿14400萬股無限售流通股轉讓給禹勃、馬賢明、王徽等人控制的婁底中鈺資產管理有限公司，轉讓價款約15.4億元。
大股東兩次合計共套現約24.2億元，這得賣多少年火腿才能賺來。
中鈺資本一系列操作把自己綁在了上市公司，作為上市公司是自帶光環效應的，這樣中鈺資本通過有金融平臺支持的、多層結構的併購基金，依託於上市公司的加持，整個行業將快速地往優秀企業靠攏。其也開始了其所謂“控股實業平臺+產業投資基金”的整體產業生態體系的跑馬圈地的一系列動作。
作為中鈺資本核心管理團隊持股平臺的婁底中鈺的總資產也從2016年的5563.9萬元到2017年暴漲到7.8億。
而中鈺資本的資產在2016年為5.2億元，在2017年就約翻了一倍到10.3億元。相比並入上市公司前的2015年的2.4億也是成長神速。
併購折戟
併入金字火腿的中鈺資本胃口逐漸變大，在2018年4月19日發佈公告稱擬以10.56億元收購晨牌藥業81.23%的股份。然而卻收到了深交所的問詢函和浙江監管局的監管問詢函。
一次醫療領域佈局的併購案為什麼這麼受監管層的“關心”呢？
其實早在2016年4月中鈺資本就已經在官網上公佈完成對晨牌藥業的併購。這次併購是準備把晨牌藥業注入上市公司。
金字火腿在公告中披露，擬以現金的方式收購中鈺高科、鄞州鈺乾、中鈺泰山、鄞州鈺華、中鈺恆山合計持有的晨牌藥業81.23%股份。執行事務的合夥人為中鈺健康，其是中鈺資本的控制企業，而此次擔任中鈺健康及上述交易的執行事務合夥人委派代表正是中鈺資本的董事禹勃。
從2013年2月至2016年6月，中鈺資本旗下5支產業基金至少斥資1.71億元逐步控制晨牌藥業，如果按照交易預案中10.56億元對價完成交易，中鈺資本將約有8.5億元的利潤空間。
不過這場關聯交易最終以失敗告終。
金字火腿在受讓中鈺資本股權的時候簽訂了業績對賭協議，中鈺資本2017-2019年度要完成經審計後的淨利潤分別不低於2.5億元、3.2億元、4.2億元。在對金字火腿相關負責人採訪時，對方表示當時併購中鈺資本時，2017、2018、2019年是其退出期。而2017年中鈺資本淨利潤僅為1281.39萬元，這場併購是不是中鈺資本為了完成業績承諾而發起的呢？這暫時不得而知。
不過回過頭來看這華而不實的業績承諾，三年的淨利潤是逐年增長的，而中鈺資本作為一家專注於醫藥醫療等大健康領域 的併購、股權債權投資、融資、顧問業務的金融機構，主要收入應該是項目退出收入，股權投資基金的週期一般是“3+2”年或“5+2”年，前幾年投資期可能一直處於虧損狀態，主要是退出期才有盈利。
而當時中鈺資本給出的業績承諾是連續增長的這是否合理呢？財經網在對金字火腿相關負責人進行採訪時，對方表示中鈺資本的基金週期一般是“3+2”，此外還會再有2年的延長期。
在金字火腿發佈的公告中，中鈺資本的預測淨利潤在2019年高達約4.02億元，遠超其他年份水平。公告解釋稱為2019年項目退出導致淨利潤大幅增加。
除了併購晨牌藥業失利外，2018年3月2日金字火腿發佈公告，中鈺資本終止對NBY的收購計劃。原計劃打造A股+美股平臺的完美計劃，因未完成境外直接投資的核準備案手續而終止了。
剝離
轉眼年關將至，金字火腿面臨2018年的考核，而此時的金字火腿淨利潤還處於虧損狀態。從某種程度上講為保證盈利，交出一份好看的年報來說，金字火腿擬剝離中鈺資本。財經網在對金字火腿採訪時，對方表示，一方面是為保證投資者利益，專注主營業務。另一方面中鈺資本的退出也是利於其發展的，隨著監管層面併購重組的收緊，再次併入上市公司後股權投資與併購流程可能會複雜。
2018年10月31日，金字火腿發佈公告稱，金字火腿擬同意由婁底中鈺、禹勃、馬賢明、金濤、王波宇、王徽以現金方式回購公司所持中鈺資本51%股權，中鈺資本也作為共同回購人，一併承擔本次回購義務。本次交易完成後，金字火腿將不再持有中鈺資本股權。剝離中鈺資本的金字火腿截至2018年7月31日的淨利潤也扭虧為盈。
在前次交易中，金字火腿以受讓老股及增資方式取得中鈺資本51%股權的實際投資額合計為5.9億元，根據上述原則，經交易雙方協商一致，此次交易標的資產作價為7.37億元。此次交易對價由交易對方全部以現金方式向上市公司支付，資金來源為交易對方自有資金或自籌資金。這筆某種意義上的租殼價差約1.47億元。
而中鈺資本的禹勃也在2018年7月辭去公司職務。
而金字火腿創始人施延軍在2018年4月份也任職了公司總裁，隨著回購的實施，這場資本租殼也接近尾聲了。
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