#乔永远微访谈# 关于去杠杆，当前市场关心的问题可能在于两点：“去杠杆”去到什么程度？“稳杠杆”是以什么形式来体现的？我认为要理解这两个问题，需要考察过去十年杠杆的来源和演变。过去十年我们通过连续的加杠杆，推动经济快速扩张。过去十年最大的变化是：杠杆率的持续提升。体现在两个维度上：一个维度是期限杠杆的扩张；第二个维度是信用杠杆的扩张。如果可以看到这两类杠杆进入到一个相对稳定的程度，可能才是“去杠杆”的最终诉求和最终目标。有三个现象是我们认为值得重点关注的：一、加杠杆效果不好，但“去杠杆”的效果很明显。过去十年出现的三轮宽松（2009年“四万亿”的扩张刺激周期、2012年的降息周期和2014年的金融试产利率快速下降）；只有在2009年“四万亿”之后的三个季度GDP底部出现，2012年以后一直没看到GDP增速底部。在本轮去杠杆以来，M2增速持续创新低，当前是过去15年以来的历史新低，约8%左右；二、“去杠杆”形成的社会融资规模下降。市场主流人群关注社融规模当月增量持续在减小，但我们更为关注社融成本的稳健上升。三、表外萎缩，以委托和信托贷款收缩为标志。目前委托贷款、信托贷款都在快速下降，票据增速下降则更为明显，目前已经下降到-10%以下。“去杠杆”过程形成了巨大的冲击，这种冲击是过去十年的三轮刺激所形成的杠杆积累的直接结果。如果这轮经济政策进行调整，调整的方向应该是杠杆是辅助，财政或者其他政策是主导。
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