作者@柳絮
1月3日，因持股5%以上大股東清倉式減持，新疆火炬（603080.SH）開盤跌停。截至當日收盤，公司股價報收18.0元/股，跌幅達9.55%。
一般而言，上市公司限售股解禁期剛過，大股東便接連減持的行為通常被解讀為對公司經營業績、未來前景不看好。那麼，新疆火炬的資質如何呢？
財經網梳理發現，遭遇大股東清倉減持的背後，新疆火炬還存在著主營業務毛利率下滑、募投項目進展緩慢、併購資產估值過高等不利情況。
遭大股東清倉式減持，九鼎系套現近4億
1月2日晚間，新疆火炬發佈公告稱，第二大股東九鼎投資旗下7家有限合夥企業擬合計減持其所持公司股份17.19%；第三大股東北京君安湘合投資管理企業（下稱“君安湘合”）及其實控人王安良也擬計劃減持所持公司股份9.09%，雙方減持原因均是個人資金需求。
實際上，早在2018年12月27日，新疆火炬就披露了關於首次公開發行限售股上市流通公告。
截至公告披露日，公司總股本為1.415億股，有限售條件的股份數量為1.06億股，佔公司總股本74.91%。其中，鎖定期自公司股票上市之日起一年內的限售股為5173.5萬股，佔公司總股本的36.56%。
而兩大股東減持的上述股份，全部是公司IPO之前持有，且1月3日正好是這部分股份解除限售並上市流通的時候。受此影響，解禁首日，新疆火炬就以17.91元/股跌停開盤，截至收盤，大跌9.55%，以18元/股的價格收盤。
對此，上交所連夜下發監管函，詢問減持事宜。要求公司相關股東說明擬在短期內減持其所有持股的主要考慮，並說明籌劃本次減持計劃時是否評估了對中小投資者和公司正常生產經營的影響等問題。
招股書顯示，九鼎繫於2014年4月入股新疆火炬，以每元出資額作價2.1505元，受讓當時股東建工集團所持的25%股份，入股成本價約為5000萬元。同年6月，九鼎系又將1%公司股份，作價200萬轉讓予魏先鋒。
在2015年3月新疆火炬成功掛牌新三板後，同年12月，新疆火炬發起首次定增，九鼎系以5元/股的價格認購了200萬股，君安湘合以5元/股的價格認購1100萬股。定增完成後，九鼎系與君安湘合成為新疆火炬的第二、三大股東。
粗略計算下來，九鼎系入股成本5800萬元，君安湘合入股成本5000萬元。按照新疆火炬最新收盤價18.12元/股計算，九鼎系、君安湘合擬套現的股票市值分別約為4.4億元，2.33億元。
也就是說，本次減持計劃，九鼎系和君安湘合分別大賺近3.8億元和1.8億元。
受新政影響較大，毛利率承壓明顯
新疆火炬前身是2003年成立的火炬有限，於2018年1月上市，主營城市燃氣的輸配、銷售及入戶安裝業務，區域範圍涵蓋喀什市、疏勒縣和疏附縣。
2016-2018年前三季度，新疆火炬實現營收3.11億元、3.61億元、2.45億元，同比增長0.4%、16.11%、13.59%；同期實現歸母淨利潤1.19億元、0.85億元、0.58億元，同比增長19.67%、-28.06%、17.12%。
翻閱公司年報，財經網發現，公司2017年歸母淨利潤出現大幅波動的原因主要在於，其主營業務毛利率出現下降，拖累業績放緩。
2017年，公司天然氣銷售和安裝業務的毛利率分別為39.28%、54.92%，分別同比減少4.97個、5.82個百分點，帶動銷售毛利率由2016年的46.89%降至42.22%。
而不容忽視的是，截至2018年上半年，公司天然氣銷售和安裝業務毛利率再度降至38.51%、50.28%，同期銷售毛利率也降至40.55%，同比下降1.22個百分點。
回溯2018年上市之初，招股書中顯示，公司銷售毛利率要遠高於同行20多個百分點。對此，公司解釋稱，因接近氣源所在地，公司獲得氣價差（即終端銷售價格與門站價格差）佔銷售價格之比高於內地。
而對於和毛利率最高的類比上市公司新疆浩源（002700.SZ）相比，新疆火炬的毛利率也要高出近6個百分點，地緣優勢的解釋有些牽強。
無獨有偶，截至2018年上半年，新疆浩源銷售毛利率也出現下滑趨勢，由2017年的37.38%降至33.72%。
據新疆浩源半年報解釋，2018年5月25日，國家發改委於印發了《關於理順居民用氣門站價格的通知》（發改價格規〔2018〕794號），規定從2018年6月10日起，居民用氣門站價格按非居民基準門站價格執行，公司天然氣平均採購單價上升導致成本增加，進而影響毛利率出現下降。
在2018年半年報中，新疆火炬也表示，未來，若隨著市場競爭加劇、天然氣銷售價格順價調整機制等因素影響，新疆火炬的銷售毛利率則存在持續下滑的風險。
募投項目毫無進展，“不務正業”買理財
在2018年的上市儀式上，新疆火炬董事長趙安林表示：“隨著募投項目的順利實施，新疆火炬的行業地位及競爭優勢將得到進一步提升。我們將藉助資本市場的力量，在高速成長的行業環境中實現再一次騰飛。”
2018年年初，新疆火炬IPO募集約4.83億元資金，主要用於投資喀什市CNG加氣站工程建設、喀什市天然氣工程建設、疏勒縣天然氣工程建設、疏附縣天然氣工程建設等項目，建設期均為三年。
然而，財經網發現，在2018年上半年投入的1.04億元資金中，9440.46萬元是置換預先投入項目的自籌資，投入的募資僅為975.75萬元，佔募集資金總額的2.02%。
值得一提的是，在募投項目進展緩慢的背景下，公司開始將閒置募資投資理財產品。
2018年4月，公司董事會審議通過了《關於使用部分閒置募集資金進行現金管理的議案》，在確保不影響募集資金投資項目進度安排及募集資金安全的前提下，擬使用不超過2.5億元的暫時閒置的募集資金（含收益）進行現金管理，佔到尚未使用的募集資金餘額3.28億元的76.22%。
具體來看，公司購買理財產品的週期不等，最短的僅一週，最長的則為半年。同時，理財產品收益率也偏低，在1.755%-3.4%之間。
截至1月4日，公司股價為18.12元/股，較上市之初的最高價55.56元/股，跌去67.39%。同期，股東戶數則由逾3.5萬戶降至2.5萬戶以下。
上市當年，新疆火炬的募投項目幾乎並未動工，反而將大額募資用於理財，這和當初上市時公司董事長趙安林所描繪的“順利實施”的差距較大。
併購資產估值引爭議
在發佈大股東減持消息的同一日，新疆火炬還發布了關於收購光正燃氣有限公司（下稱“光正燃氣”）49%股權完成工商登記的公告。此前，2018年10月，公司擬作價2.94億元收購上述股權。
公司表示，光正燃氣主營天然氣管道運輸及產品開發、熱力生產和供應等，業務區域在地理位置上與公司毗連，投資後將增加公司的競爭力，符合公司發展戰略及長遠利益。
根據雙方於2018年12月簽署的《股權轉讓協議》可知，光正燃氣股東全部權益價值評估值為7.55億元，與賬面淨資產5.78億元相比評估增值1.77億元，增值率30.55%。
然而，財經網發現，表面上來看，光正燃氣增值率不高，但實際上，其存在的大量潛在負債和抵押並未考慮進去，增值率要遠高於上述評估值。
2016年4月，光正集團向民生銀行烏魯木齊分行借款1.0億元，期限為2016年4月11日至2019年4月11日。其中，光正集團子公司光正能源以持其有的光正燃氣51%的股權提供質押擔保。
2017年8月11日，光正集團再次向烏魯木齊銀行取得借款1.3億元，光正燃氣及子公司為上述借款提供抵押擔保，借款期限為2017年8月11日至2018年8月11日。
此後，2017年12月15日，光正燃氣又與中國建設銀行簽訂了《貸款借款合同》，取得短期借款2億元，借款期限為一年。同時，光正燃氣還向中國建設銀行克孜勒蘇柯爾克孜自治州支行取得短期借款餘額為2000.00萬元。
粗略計算下來，新疆火炬本次併購標的光正燃氣51%股權已經被質押出去，同時還揹著4.5億元的債務。若將上述抵押考慮進來，光正燃氣賬面淨資產僅為1.28億元，增值率高達489.84%。
值得一提的是，在收購過程中，2018年11月30日，光正燃氣的註冊資本已由4.4億元減少至2.04億元，剛好趕在雙方簽訂股權收購協議之前，後者簽署日期是2018年12月13日。
而在收購完成後，新疆火炬又將其持有的光正燃氣49%股權以及其有的天然氣收費權產生的未來7年收益抵押給工商銀行喀什分行，以貸款1.76億元。如果這是塊質地優良的資產，收益可觀，公司為何要抵押7年的收費權收益呢？
公開資料顯示，光正燃氣的淨利潤並不穩定，與前幾年相比，光正燃氣的盈利能力還出現了下滑。
2017-2018年前三季度，光正燃氣分別實現淨利潤1707.70萬元、1348.43萬元。但根據天眼查光正燃氣股權糾紛案件顯示，原股東孫燁在2013-2014年曾承諾實現淨利潤2500萬元、4000萬元，不足部分由孫燁現金補償597.87萬元。
在自身毛利率逐漸下滑的壓力下，公司募投項目進展緩慢、併購資產股權全部被質押貸款，新疆火炬如何騰飛，我們且行且看。
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