央行昨天發佈一季度貨幣政策執行報告，貨幣政策態勢整體維持穩健，但邊際上有細微變化，市場高度關注。我們綜合簡評如下：
1） 總體穩健，邊際微調。在一季度貨幣信貸數據超預期、經濟已經顯現企穩早期跡象後，昨天公佈的央行一季度貨幣貨幣政策執行報告顯示，與去年四季度例會相比，此次例會關於貨幣政策的表述有所調整，貨幣總閘門的說法再次出現在貨幣政策委員會的例會中，會議強調要“把好貨幣供給總閘門”。我們在前期評論中提示關注在增長顯現復甦跡象後的貨幣與政策可能的邊際變化。
我們認為，貨幣政策執行報告的信號表明，貨幣政策態勢整體上可能還是維持有支持力度，不過考慮到中國整體經濟增長目標已經下調，再加之也要避免過度寬鬆帶來的負面效應，貨幣政策在見到經濟有企穩跡象之後輕微預調、微調也完全正常，建議投資者對此不宜過度解讀、過度悲觀。
2） 收益率曲線已經開始陡峭化，增長復甦當前是主基調。我們在上週五發布的《估值漲到哪兒了》報告，認為年初至今的市場上漲主要受流動性相對寬鬆推動下的估值擴張支持，直到最近盈利增長預期才有所好轉。考慮到A股和港股估值都已經明顯修復，雖然整體仍不貴，但估值擴張的空間可能會有所減小，未來更多看盈利復甦的貢獻。在這種背景之下，我們預期市場相比前期漲幅可能會趨緩。
我們注意到，債市國債收益率曲線從3月底開始已經開始走陡，已經開始在預期一定的增長復甦或通脹回升。央行公佈的貨幣政策執行報告基調整體維持穩健，邊際微調，可能也會意味著流動性可能不會比一季度更寬鬆，估值擴張的貢獻未來會減小，更需要看盈利復甦的貢獻。
3） 市場整體漲幅趨緩，市場機會從“自上而下”過度到“自下而上”。在市場不能繼續過度依賴估值擴張、更多看盈利復甦的背景下，市場機會的找尋可能要從逐步從自上而下的宏觀判斷，過度到自下而上的微觀分析，在經濟逐步復甦的背景下，行業與公司層面經營動態的變化，結合估值的判斷，對於投資機會的把握變得更為重要。
我們認為，市場目前處於估值擴張過半、盈利增長預期介入的階段，整體市場表現可能會趨緩，但結構性機會依然積極。不少投資者把今年的行業節奏類比2009年。2009年在上半年大幅反彈、貨幣政策邊際變化後，下半年市場整體雖然滯脹，但下半年不少板塊繼續創出新高、投資機會依然較多 。
當前我們整體上繼續看好新經濟，看好消費升級與產業升級的大方向，建議在新經濟領域中自下而上地關注未來可能會受益於經濟復甦的領域，特別是那些年初至今表現相對落後、估值還不高、預期還偏低但未來盈利預期可能會改善的領域，包括汽車、酒店旅遊、零售、家裝家居，以及此前已經表現較強的家電等。
*風險提示：股市有風險，入市需謹慎
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