华泰证券发布投资研究报告，评级: 增持。
万华化学(600309)
前三季度净利润同比降42%，符合市场预期
万华化学于10月24日发布2019年三季报，公司实现营收485.4亿元，同比降12.5%（追溯调整后，下同），净利润79.0亿元，同比降41.8%，符合市场预期。按照当前31.4亿股的总股本计算，对应EPS为2.52元。其中Q3实现营收170.0亿元，同比降6.6%，净利润22.8亿元，同比降25.4%。我们预计公司2019-2021年EPS为3.34/4.20/4.62元，维持“增持”评级。
MDI景气低谷拖累公司业绩
据百川资讯，2019年前三季度华东纯MDI/聚合MDI均价分别为2.06/1.40万元/吨，同比下跌31%/35%，由于30万吨TDI投产及BC并表，聚氨酯板块实现销量196.5万吨，同比增37.8%，实现营收164.8亿元，同比降1.1%，均价下跌28%至1.22万元/吨，尽管MDI原料纯苯均价亦下跌26%，但价差仍有所收窄，其中Q3价差1.45万元/吨，同比下跌39%。公司2019年前三季度综合毛利率29.8%，同比下滑9.1pct，销售/管理/研发/财务费用率分别上升1.0/0.1/0.4/0.1pct至4.2%/2.1%/2.5%/1.6%。截至2019Q3公司在建工程201亿元，环比Q2增加43亿元，固定资产项基本持平。
石化板块盈利收窄，新材料持续放量
石化产品方面，2019年前三季度丙烯/环氧丙烷/丙烯酸/丙烯酸丁酯/MTBE华东地区均价分别为0.74/1.01/0.78/0.92/0.57万元/吨，同比分别下滑12%/17%/4%/9%/11%，丙烯-丙烷价差为0.36万元/吨，同比跌12%，其中Q3价差为0.42万元/吨，同比增9%，公司实现销量265.4万吨（含贸易量），同比降8.4%，实现营收126.4亿元，同比降8.2%，销售均价0.48万元/吨，同比增0.3%。精细化学品及新材料实现销量28.3万吨，同比增28%，均价1.8万元/吨，同比降6%，对应营收50.4亿元，同比增20%。
10月MDI挂牌价小幅上调，石化产品弱势运行
公司于9月28日公告上调10月份中国地区纯MDI/聚合MDI直销挂牌价至2.17/1.60万元/吨，环比9月份分别上调0/500元/吨。据百川资讯，目前华东地区纯MDI/聚合MDI价格为1.75/1.31万元/吨，9月初以来分别变动-5%/1%，公司公告宁波120万吨装置于10月26日开始陆续检修，每套装置检修持续55天，有望支撑MDI价格。石化产品方面，10月中旬华东地区丙烯酸丁酯/丙烯酸/丙烯报价分别为0.83/0.70/0.74万元/吨，较9月初小幅下跌。此外公司100万吨乙烯项目预计于2020年底建成。
维持“增持”评级
考虑到公司MDI装置Q4检修时长超预期，我们下调公司2019-2021年EPS预测至3.34/4.20/4.62元（前值3.82/4.51/4.94元），结合可比公司估值水平（2019年14倍PE），给予公司2019年14-15倍PE，对应目标价46.76-50.10元（原值49.66-53.48元），维持“增持”评级。
风险提示：下游需求持续低迷风险、新项目投产不达预期风险。
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