花光2億現金，再加上銀行貸款6億，為了買下一家連續虧損的公司？
從影視行業進軍文旅產業的電影公司再添一員。
近日，北京文化公告稱，擬收購北京東方山水度假村有限公司（以下簡稱“東方山水”）100%股權，後者最核心的資產是位於北京密雲區18.72萬平方米的國有土地使用權，北京文化希望在這片土地上打造一個電影小鎮。
然而消息出來幾天後，深交所就下發了關注函。這是因為北京文化為了買地，需要支付8.4億收購款。但是截至今年上半年，北京文化賬上只剩2.18億現金了，深交所和投資者都不禁發問：錢要從哪裡來？
更何況，標的公司東方山水淨資產賬面價值只有4500萬，北京文化超過18倍的溢價，是否合理，又是否存在利益輸送？
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8.4億收購案：交易對價為標的淨資產的18倍
10月14日晚間，北京文化公告稱，擬以自有資金8.4億元收購北京東方山水度假村有限公司（以下簡稱“東方山水”）100%股權。交易完成後，東方山水將成為北京文化全資子公司，納入合併報表範圍內。
天眼查數據顯示，目前北京文化旗下控股參股的公司僅有6家，除了2013-2014年期間為了轉型相繼將北京摩天輪、浙江星河、北京世紀夥伴三家公司納入囊中，北京文化此後就鮮有資本層面的運作。
而這次北京文化看中東方山水最重要的原因，在於東方山水所擁有的土地資產：29塊位於北京市密雲區穆家峪鎮閣老峪村北的國有土地使用權，使用權面積為18.72萬平方米，以及向穆家峪鎮閣老峪村委會租賃的約100畝租賃土地，租賃期限為30年。
北京文化買下土地是為了進軍“影視+文旅”，打造首個文旅項目。根據北京文化介紹，公司將在北京市密雲區建設密雲國際電影文旅小鎮，主要結合北京文化電影IP，打造影視主題為主的商區+酒店為核心的文旅小鎮，並配套攝影棚、封神之城、多功能影院、親子類主題樂園、明星餐飲街區、主題酒店等設施，實現公司業務延伸與產業鏈佈局。
然而，撇除後期電影小鎮的建設運營費用，單單在買地環節，北京文化就要先掏出8.4億的真金白銀。
從賬面數據來看，東方山水的經營業績並不優秀。根據公告資料，2018年，東方山水營收為0元，虧損104.35萬，經營活動產生的現金流量淨額為-259.24；2019年1-7月，東方山水營收為0元，虧損317.25萬，經營活動產生的現金流量淨額為2.91萬。
截至7月，東方山水淨資產賬面價值為4520.40萬元，然而評估值則為3.43億元，增值率為658.69%，而最終北京文化給出的交易總價，則是東方山水淨資產賬面價值的18倍。
對於交易總價與評估價值之間的巨大差異，北京文化的說法是，買下東方山水不但能夠完善公司產業鏈，發揮影視IP的衍生經濟效應，而且東方山水的土地資產依山傍水，位置優渥，適合多種旅遊項目開發，具有稀缺性和不可替代性。
但這樣的官方解釋並未能說服監管層。17日晚間深交所下發關注函，針對這樁收購案背後交易價格的合理性、交易方與公司是否存在關聯關係、資金的來源和籌集計劃、文旅項目的開發建設等關鍵問題對北京文化發出了5連問。
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資金組合拳：銀行貸款7成，資產負債率增至33%
10月25日晚，北京文化發佈覆函公告。北京文化引用了多組的商業用地數據，再次強調收購東方山水的交易價格合理，符合市場行情。此外，北京文化還回應了整個項目開發週期為3-5年，目前公司進行了項目初步設計規劃，最終規劃建設將在政府整體地段規劃批覆完成後再作相應調整。
在整份回覆函中，最值得關注的內容，則是北京文化針對這樁收購的資金來源與籌資安排。
截至今年6月，北京文化持有的貨幣資金僅有2.18億。因此，不管投資者還是監管層都對北京文化如何拿出8.4億的買地款表示了強烈的關注。（截至7月底，東方山水淨資產為4500萬，北京文化實際上需要支付8億元）。
具體來看，北京文化打出的是一套“自有資金+銀行貸款”的組合拳：首先，第一筆2億元的轉讓款會先以自有資金支付；在完成工商變更手續後，北京文化會以土地抵押和銀行授信的方式，向銀行借款完成剩餘7成轉讓款的支付。
根據北京文化的預估，整個收購會涉及銀行貸款約6億元，財務費用約3000萬/年，增加銀行貸款後公司資產負債率約為33%，較今年上半年末的24%有所上升。
不過值得注意的是，今年上半年，北京文化業績並不如理想，歸母淨利潤虧損5560萬元，經營活動、投資活動、籌資活動對應的現金流淨額分別為-7.06億、-2.98億和3.19億，這說明上半年北京文化處於一個現金淨流出的狀態。
根據業績預告，三季度《流量地球》的收益確認為公司歸母淨利潤帶來了1億-1.3億，實現同比116.17%-181.03%的增長，但截至上半年北京文化短期債務還有3.4億元，加上北京文化手頭上還有《刺蝟小子2》、《時間之外》、《爆水管》等多個項目在籌備中，而收購基本把公司上半年剩餘的現金花光了，因此在收購後，北京文化的資金鍊必然會更加緊張，公司或許會加快應收款的回款推進，並且在股權和債券融資方面表現得更加迫切。
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重走文旅路：IP先行，“輕重”之選
“影視+文旅”的路徑曾先後吸引過萬達、光線、華誼、博納、樂創文娛等影視巨頭，如今隨著北京文化的加入，行業大軍將再添一員。
實際上，對於北京文化來說，文旅產業並不陌生。北京文化的前身就是起家於景區經營的京西旅遊，成立之初京西旅遊就曾擁有靈山、百花山、妙峰山、戒臺寺、潭柘寺“三山兩寺”等景區的承包經營權，以及龍泉賓館等酒店資產。自2015年開始，北京文化才逐漸淡化旗下旅遊業務。
不過承包經營與內生打造的方式明顯不同，後者在資源投入、經營模式、內容運營等層面都對北京文化提出更嚴厲的要求。
事實證明，華誼兄弟此前在實景娛樂業務中主打的“輕資產”模式，正在成為束縛其發展的枷鎖。在發展初期通過授權快速吸金之後，華誼兄弟實景娛樂業務盈利驟降，因為在合資公司中資金投入少，佔股比例低，導致在後期的運營期失去話語權，導致項目的落地難以把控。
但是如果要走“重資產”的模式，囊括商業區、主題樂園、酒店、影棚等多元業態的項目打造則要求公司首先具有規模的資金儲備與靈活的資金運作能力。在“輕重”之間的利弊權衡，這些都是需要北京文化思考的問題。
此外，影視文旅項目等電影衍生品能不能取得成功，關鍵在於影視作品IP的影響力與公司IP孵化能力的可持續性。
2017年北京文化憑藉《戰狼2》的保底一炮而紅，此後兩年又相繼出品了《我不是藥神》和《流浪地球》兩個爆款項目，成為電影圈的行業新貴。
但是整體來看，北京文化手中的IP規模相對有限，而且《我不是藥神》、《流浪地球》等IP相對光線手中擁有的《哪吒之魔童降世》、《大魚海棠》等國漫IP落地難度也要更大，而《跳舞吧！大象》、《無名之輩》等IP的影響力又相對有限。
每一家進軍文旅產業的影視公司難免都抱有一個“東方迪士尼”的夢想。因為具備規模效應、高人流量、業態豐富的特點，在理想的情況下，文旅產業不僅能成為影視公司發展的“現金牛”，與公司本身的影視產業實現聯動效應，還能幫助公司規避影視內容的不確定性而帶來的業績“大小年”的潛在風險。
而這樁高槓杆的收購案，會順利進行還是在監管層的關注下中途折戟？北京文化的文旅之路最後是一場衝動的豪賭還是“東方迪士尼”的成功起航？所有的未知需要更多時間的驗證。
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