群益證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
中國神華(601088)
結論與建議：
公司前三季度實現營收1778.5億元， yoy-8.4%， 歸母淨利潤370.9億元，yoy+5.1%， 扣非後歸母淨利潤353.7億元， yoy-1.0%， 每股收益為1.87元。其中三季度實現營收614.8億元， yoy-7.8%， qoq+12.4%， 歸母淨利潤128.5億元，yoy+4.4%， qoq+5.5%， 業績符合預期。 公司噸煤成本優勢突出，結合煤電一體化運營模式， 公司盈利能力穩健， 隨著電力新增產能釋放，公司業績持續穩定增長，當前估值較低，股息率尚可， 維持“買入”評級。
煤炭銷量及銷售均價逐季增加， 煤炭分部盈利穩健： 受徵地進度、證件續期辦理進度、 區域性安全整頓等因素影響， 前三季度產煤量同比下滑2.7%（具體經營數據見附表，下同），銷量因外購煤減少同比下滑 2.4%，銷售均價同比下跌 1.2%，銷量及銷售均價均呈現逐季上升趨勢， 其中第三季度年度長協銷售均價為 404 元/噸，環比上漲 10%。 前三季度受益於自產煤炭單位成本下降 1.8%、外購煤減少，煤炭分部毛利率為 28.8%，同比略升 0.1 個百分點， 整體上煤炭分部因量價下滑， 實現毛利 415.8億元，同比降 3.1%。
電力資產優良，盈利能力凸顯： 因組建合資公司的交易完成交割，出資標的資產不再並表，相關收益計入投資收益， 致前三季度確定投資收益24.0 億元，同比增 437.4%，出資標的為 30530MW 機組，佔公司總裝機容量的 49.3%。前三季度按同比口徑測算，總髮電量 116.65 十億千瓦時，同比降 3.57%，售電量 109.34 十億千瓦時，同比降 3.53%。另外， 前三季度售電均價同比增 5.7%， 售電成本同比增 1.4%，綜合影響致發電分部毛利率同比上升 4.3 個百分點至 26.2%，前三季度發電分部實現毛利 100.5億元，同比降 29.6%， 剔除電價上漲影響， 毛利降幅仍明顯小於裝機變化， 足見表內電力資產優質。 在發電分部盈利能力提升的帶動下，公司前三季度綜合毛利率提升 0.76 個百分點至 42.26%， 此外， 期間費用率同比下降 0.33 個百分點至 8.73%，對公司整體業績起到積極作用。
運輸板塊鐵路發力，煤化工經營穩定： 前三季度鐵路分部為集團外部客戶提供的煤炭及非煤運輸服務， 自有鐵路運輸週轉量 214.7 十億噸公里，yoy+1.6%，實現毛利 186.3 億元， yoy+3.1%。另外港口分部下水煤量 199.4百萬噸， yoy+0.2%， 實現毛利 26.5 億元， yoy-0.2%， 航運分部貨運量 83.5百萬噸， yoy+6.9%， 因運價下降，實現毛利 3.05 億元， yoy-58%。 煤化工方面，聚乙烯、聚丙烯前三季銷售量為 26.1、 24.1 萬噸， yoy+9.1%、+9.2%， 量增價跌，煤化工分部實現毛利 9.6 億元， yoy-1.1%。
在手資金充沛， 全年分紅有保障： 截止三季度末公司在手貨幣資金為 959億元，較二季度末下滑 25.3%，主要系新增同業存單 228.5 億元，支付其他應付款 164 億元， 目前整體資金處於高位。 另外，公司當前未分配利潤為 2268 億元， 創歷史新高，為全年分紅奠定基礎。
盈利預測： 我們預計公司 2019/2020/2021 年實現淨利潤 457/478/496 億元， yoy+4.1%/+4.5%/+3.8%，摺合 EPS 為 2.30/2.40/2.49 元，目前 A 股股價對應的 PE 為 8.0/7.7/7.4 倍, 對應 18 年 PB 為 1.12 倍， H 股股價對應的 PE 為 6.3/6.0/5.8 倍，對應 18 年 PB 為 0.87 倍。 公司盈利能力穩定，估值較低，維持“買入”評級。
風險提示： 1、煤炭價格大幅下跌； 2、發電站利用小時數大幅下滑。
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