普萊柯是國內獸用藥品行業綜合實力領先的企業之一，主營動物用生物製品與化學藥品的研發、生產和銷售，以及相關技術轉讓或許可業務。公司成立於 2002 年 6 月，公司於 2003 年建成獸用滅活疫苗 GMP 生產基地，2007 年成為農業部高致病性豬藍耳病疫苗首批定點生產企業，2012 年技術中心被認定為國家級企業技術中心，並於 2015年在上交所上市。
依託強大科技平臺，研發實力雄厚。公司組建的國家獸用藥品工程技術研究中心、動物傳染病診斷試劑與疫苗開發國家地方聯合工程實驗室、國家級企業技術中心等強大的科技創新平臺，通過十餘年的研發沉澱與積累，已取得一批富有競爭力的專利技術、專有技術、技術秘密等核心知識產權。在疫苗毒(菌)株選育純化技術、細胞克隆技術、疫苗新型佐劑、多聯多價疫苗技術、基因工程疫苗技術、化學合成（半合成）藥物及藥物新劑型等多個技術領域，已經形成國際、國內行業領先或先進的技術優勢。
公司主要從事動物用生物製品與化學藥品的研發、生產和銷售，以及相關技術轉讓或許可業務。 產品涵蓋豬用和禽用系列基因工程疫苗、全病毒疫苗、抗體、獸用製劑、中獸藥等；上述產品主要用於家畜、家禽等動物疫病的預防與治療。
公司市場化疫苗產品種類豐富、技術含量高，產品涵蓋豬用和禽用系列新一代基因工程技術疫苗或聯苗。在豬用疫苗方面，2017 年公司開發的圓環基因工程疫苗順利上市，該產品系公司利用國際前沿的基因工程疫苗技術，成功突破“可溶性蛋白的表達、高純度 Cap 蛋白獲取、病毒樣顆粒組裝”三大技術難題， 歷時七年研製成功的病毒樣顆粒豬圓環病毒 2型基因工程亞單位疫苗（大腸桿菌源）；2018 年公司開發的豬偽狂犬 gE 基因缺失滅活疫苗（流行株）系國內首創，有望替代豬偽狂犬傳統毒株疫苗，市場潛力巨大。在禽用疫苗方面，公司近年來開發了新支流、新流法、新支流法等基因工程多聯滅活疫苗，引領了行業的產品技術升級。
一、受益於禽用疫苗及化藥高速增長，公司業績迎來拐點
禽用疫苗、化藥的高速增長，一定程度上抵消了豬用疫苗下滑所造成的影響，公司業績自二季度已迎來拐點。2019 年上半年公司實現營收 3.20 億元，同比增長 12.02%，歸母淨利潤 6507.68 萬元，同比下滑 14.86%。2019年上半年，受益於下游高景氣度，公司禽用疫苗及抗體實現銷售收入 1.44 億元，同比增長 38.76%；在化藥方面，非洲豬瘟疫情催生對消毒劑市場的需求，公司實現收入 1.05 億元，較去年同期增長 30.47%；受非洲豬瘟疫情的持續影響，養豬存欄量大幅下滑，公司豬用疫苗承壓，實現收入 5,405.74 萬元，較去年同期下降 40.11%，在主營收入中的佔比下滑到 17.17%。
疫病不斷爆發，創造防疫需求
動物疫病不僅會導致動物大範圍減產、生病，甚至直接造成死亡，給養殖者帶來巨大的直接經濟損失，其中一些人畜共患病更是會直接威脅到人類的健康，例如高致病性禽流感。相對於發達國家，目前我國動物養殖規模化程度總體還比較低，散養以及小規模養殖仍然佔畜牧業較大比例，同時，大規模撲殺模式所需資金較大，相關經常性補償機制在我國尚未形成。預計未來較長的時間內，“接種疫苗預防為主、疫區撲殺為輔”的政策不會發生改變，動物疫苗將是我國畜牧業防疫的主要手段。
養殖規模化程度不斷提升是動保行業核心驅動力
強制免疫政策的推行是過去我國動物疫苗市場規模迅速擴大的直接因素。我國獸用生物製品分為國家強制免疫用和非國家強制免疫用，強制免疫的動物疫苗由農業部指定企業生產，每年由省級政府進行招標採購；非國家強制免疫的則由企業自行生產和銷售。2004 年之前我國僅將口蹄疫納入強制免疫範疇，之後高致病性禽流感加入強制免疫計劃，帶動市場規模開始穩步提升。而 2007 年高致病性豬藍耳病和豬瘟同時列入強制免疫計劃，則使得我國動物疫苗市場直接邁上一個臺階，此後多年一直保持高速增長。
養殖規模化程度不斷提高，動物疫苗市場化銷售大勢所趨，持續推動行業擴容。儘管招採苗大幅提升了動物疫苗的滲透率和市場規模，但是也帶來諸多問題，特別是同質化競爭下疫苗價格過低，影響了疫苗質量的提升。隨著我國規模養殖場的不斷髮展壯大，對於優質疫苗的需求日益迫切，市場苗應運而生，其中的代表就是生物股份的口蹄疫市場苗。由於雜質含量更低、抗原含量更高，市場苗的價格往往是招採苗的幾倍。隨著“先打後補”政策的實施，未來，隨著市場對產品品質的要求越來越高，逐步放開市場苗銷售是大勢所趨，品質提升帶來的價格上漲將推動行業擴容。
動保市場潛在市場空間巨大
我國獸用疫苗市場一直保持較快增長，2017 年我國獸用生物製品市場規模（不含進口）達到 133.6 億元，2008-2017 年複合增速 13.1%。從疫苗靶向動物來看，豬用疫苗是佔比最大的類別。2017 年豬用疫市場規模 52.6 億元，佔比 39.4%；禽用疫苗 44.7 億元，佔比 33.4%；牛羊用疫 32.9 億元，佔比 24.6%。
二、豬用疫苗需求有望迎來拐點
9 月全國能繁母豬降幅收窄，部分地區已轉正。根據農業農村部的數據，9 月份全國能繁母豬存欄環比降 2.8%，生豬存欄環比降 3%，與前幾個月相比下滑幅度已經明顯收窄。分地區來看，在疫情相對穩定的區域，能繁母豬存欄量已出現環比增長。根據湧益諮詢數據，9 月份，東北地區能繁母豬存欄環比增長1.26%，已經連續四個月環比正增長，華北地區能繁母豬存欄環比增長 1.83%，連續三個月環比正增長。
大型養殖集團引領行業結構化補欄，豬用疫苗需求有望觸底回升。進入三季度以來，隨著豬價不斷攀升，生豬養殖利潤進入高盈利區間，養殖積極性高漲。但是由於疫情仍然存在，短時間內全國性的補欄還難以出現。而以上市公司為代表的大型養殖集團憑藉著防疫能力及資金優勢率先開始補欄，有望帶動豬用疫苗的需求觸底回升。長期來看，非瘟疫情提高了養殖門檻，將加速養殖行業集中度的提升，而養殖規模化程度不斷提高將帶動市場苗滲透率的快速提升。
禽用疫苗市場景氣度有望延續
禽用疫苗市場迎來量價齊升。2017 年禽用疫苗市場規模約 44.7 億元，其中禽流感作為國家強制免疫品種，市場規模約 14 億元。非瘟疫情背景下，豬價保持高位，雞肉作為主要替代品之一，未來幾年禽養殖產業鏈有望保持高景氣度，使得禽用疫苗需求帶來基數上的擴張，而疫苗品種由二價滅活苗變為三價滅活苗，帶來疫苗單價的提升（招採價格由 0.1-0.2元/ml 提升到 0.25-0.3 元/ml）。在“量”與“價”共同推動下，禽流感市場將實現擴容，我們預計整個高致病性禽流感疫苗市場空間有望超過 25 億元。
非瘟疫苗或將實現商業化，帶來動保市場顯著擴容
非瘟疫苗取得階段性進展，但商業化仍需時間。2019 年 5 月 24 日，哈爾濱獸醫研究所自主研發的非洲豬瘟疫苗取得階段性成果，創制出非洲豬瘟候選疫苗，其中兩個候選疫苗株具有良好的生物安全性和免疫保護效果。下一步，將在疫苗實驗室階段研究進展的基礎上，加快推進中試與臨床試驗，以及疫苗生產的各項研究，儘快完成免疫機制、診斷檢測、消毒滅蟲技術等方面的研究。
2019 年 8 月 6 日，中國農業科學院哈爾濱獸醫研究所的《基因缺失的減毒非洲豬瘟病毒及其作為疫苗的應用》專利申請公佈，專利已有實驗室非洲豬瘟基因缺失候選疫苗。據專利內容，哈獸研已創制了兩株非洲豬瘟基因缺失候選疫苗，MGF360-505R 缺失和 CD2V 與MGF360-505R 聯合缺失的基因缺失病毒。實驗室研究證實，具有良好的安全性和免疫保護，臨床前中試產品工藝研究初步完成。
10 月 18 日，中國農業科學院哈爾濱獸醫研究所所長步志高透露中國研製的非洲豬瘟疫苗已經完成實驗室研究階段，主要的實驗數據和結論已經得到，正在接受同行專家評估。
若成功實現商業化，非瘟疫苗有望成為又一大單品。我們在 6.5 億頭豬的基數下，對不同採購方式下的市場規模進行測算。一般來說，疫苗的免疫週期為 4-6 個月，基於此假設非洲豬瘟疫苗的免疫頻率為每年 2/2.5/3 次。考慮到非洲豬瘟疫苗的生產工藝可能較為複雜，預計成本及價格相對較高。在全部使用招採苗的情況下，假設疫苗單價為每頭份 2/3/4 元，則中性情況下潛在市場規模達到 49 億元；而在全部使用市場苗的情況下，假設疫苗單價為每頭份 4/6/8 元，則中性情況下潛在市場規模達到 98 億元。
前沿佈局非瘟疫情防控，或將受益非瘟疫苗商業化
公司與哈獸研、普泰生物等單位聯合承擔了洛陽市科技重大專項《非洲豬瘟綜合防控關鍵技術研究》項目，充分利用公司先進的基因工程疫苗研發技術平臺，開展非洲豬瘟亞單位疫苗、腺病毒等活載體基因工程疫苗、分子診斷和系列酶免診斷試劑盒等產品研發。目前該重大專項已取得一批階段性研究成果：
➢ 一是在非洲豬瘟診斷技術研究方面已成功研製出非洲豬瘟抗體酶免試劑盒，協同支持哈爾濱獸醫研究所非洲豬瘟疫苗研發，應用於雙基因缺失弱毒活疫苗免疫效果評價、質量標準研究；
➢ 二是圍繞非洲豬瘟亞單位疫苗、系列活載體基因工程疫苗的研發，已經成功構建了數十種非洲豬瘟病毒結構蛋白和一批針對這些蛋白的單克隆抗體，為非洲豬瘟基因工程疫苗開發奠定了良好基礎。
我們認為，非洲豬瘟疫苗商業化將給動保行業帶來顯著增量，短期獲得生產資格的企業將直接受益，長期來看則是產品力的比拼，利好研發領先、產品優質的企業。公司研發能力行業內領先、前沿佈局非瘟亞單位疫苗等產品，並且與哈獸研緊密合作，若非瘟疫苗新苗種研發上市，公司或將受益。在全招採/全市場苗的中性假設下，非瘟疫苗有望為公司帶來5/15 億營收，貢獻 2/4.5 億淨利潤。
公司結合不同產品的競爭優勢，針對行業發展的階段性特點，圍繞大單品營銷，適時制定靈活的銷售策略。在豬用疫苗方向，2018 年針對下游養豬行業低迷態勢，迅速發起了“圓環雷霆行動”，大幅降低圓環全病毒滅活疫苗市場終端價格，擴大了公司產品的終端佔有率，為公司下一步新品上市擴充了渠道資源；2019 年藉助偽狂犬基因工程滅活疫苗和圓-支二聯疫苗上市契機，通過組織架構調整、創新營銷模式等策略，積極開拓市場、尋找突破。隨著下游養殖逐漸恢復，公司豬用疫苗有望恢復增長。
盈利預測與投資建議
1）短期內受益於下游禽養殖的高景氣度以及非瘟帶來的防疫需求，公司禽用疫苗及化藥業務有望持續高增長，預計 19-21 年禽苗及抗體收入分別為 3.00/3.75/4.69 億元，化藥收入分別為 2.17/2.49/2.87 億元；
2）隨著規模養殖場率先補欄，豬用疫苗需求有望於四季度迎來拐點，疊加公司圓環系列產品、偽狂犬系列產品不斷推向市場，公司豬用疫苗收入有望迎來高速增長，預計 19-21 年公司豬用疫苗收入 1.13/1.93/2.89 億元；
3）公司為哈獸研研發提供支持，若未來非瘟疫苗順利商業化，公司有望獲益，進一步打開公司市值成長空間，預計 20 和 21 年非瘟疫苗貢獻 1 億和 3 億元。
預計公司 19/20/21 年實現營收 6.74/9.52/13.79 億元，同比增長 10.85%/41.20%/44.91%，歸母淨利潤1.17/2.30/3.98 億元，同比-13.80%/96.55%/73.02%，EPS 分別為 0.36/0.71/1.24 元。
風險提示
1、動物疫情風險：2、研發風險：3、市場競爭風險
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