“对赌协议”从传统实业蔓延到互联网新经济

所谓“对赌协议”，是Valuation Adjustment Mechanism（中文为“估值调整协议”）的通俗说法，简称VAM，就是期货的一种形式。在创业和投资领域由于有太多不确定性，“对赌协议”成为投资圈减少投资风险、保护自身利益常用的手段，比较常见的对赌协议包括业绩对赌和上市对赌，一般会要求公司在一定期限内销售额、利润、日活情况达到既定标准，或者在一定期限内挂牌或上市。

在对赌的协议中，创业者面对投资者就像是面对赌场中的庄家，赢的概率早就被算好了。

在传统实业领域，对赌成功的有蒙牛万达，失败的有太子奶俏江南永乐电器雷士照明等。

资本是天使还是魔鬼？

早期的互联网时代，风险投资VC们不大了解中国互联网的潜在市场和发展速度，依旧用对赌协议来规避风险。京东7年融资20多亿美元后于2014年实现上市，而在京东创业初期的2006年，那时京东还是一家难以盈利、常年亏损的公司，不被外界看好，刘强东为资金短缺熬成了一撮白发。据媒体透露，京东CEO刘强东为了获得一轮融资，与今日资本签订了1000万美金的对赌协议。协议要求，京东的发展速度，每年不得低于100%。

刘强东事后表示，“京东只有第一轮(融资)协议中签署了对赌条款，只用2年就赢得了5年对赌条款，之后再也没有签署！”他还建议，创业者应拒绝和任何投资人签订对赌协议，“这常会让你在短期对赌和公司长远发展之间二选一，无论何种选择，都不会是好结果。”

还有新浪入股土豆网，华谊兄弟控股卖座网，上市失败的窝窝网拉手网等，但“对赌协议”不适合互联网行业的特点越来越明显，还有中国资本市场监管政策的因素。

2011年前后证监会严厉的监管政策，“在多次会议和培训上，监管层明确上市时间对赌、股权对赌协议、业绩对赌协议、董事会一票否决权安排、企业清算优先受偿协议等五类PE对赌协议，都是IPO审核的禁区。”某投行人士表示，“所有签有这类协议的公司都必须在上市前清理。”但终止背后是各种不同路径的潜在安排。

让我们记下这些VC名字，摩根斯坦利、高盛、鼎辉、今日资本等这些风险投资者，很少听到它们在互联网特别是移动互联网领域的声音了。

“千团大战”中的资本力量

资本力量的充分体现是在中国互联网史上浓墨重彩的“千团大战”时期。2010年3月4日，效仿美国团购鼻祖Groupon的美团上线了第一个团购产品：梵雅葡萄酒品尝套餐，79名用户率先“尝鲜”。此后，3月14日窝窝团上线，3月15日F团上线，3月16日拉手网上线。。。当时较强劲的网站有拉手、美团、窝窝团、24券、满座团、高朋网等，当然也不乏各大门户网站的加入，新浪、腾讯、开心网、人人网等平台型互联网公司以及58同城等信息网站平台纷纷进入到团购领域。到2011年8月，市场上的团购类网站多达5058家，史称“千团大战”。

团购领域曾是移动互联网O2O概念广受追捧的一个野蛮生长的年代，VC们一改之前考量盈利的作风，仅以抢占市场扩大规模为目标，这不仅促使了行业的野蛮粗放无序状态，同时广告价格水涨船高，使导航网站、搜索引擎、户外广告等大受其益，让自身背负沉重成本负担。

“拉手不差钱”

以融资多烧钱凶著称的拉手网，请来葛优当代言人，铺天盖地地打地铁、公交等户外广告。拉手网分别在2010年6月、2010年12月、2011年4月完成了3轮融资，金额分别为500万美元、5000万美元、1.11亿美元。拉手创始人吴波表示，“整个行业都在烧钱，拉手网又不差钱，拉手是团购领域融资最多的企业”。

当时电商人士鲁振旺感叹，拉手网烧钱让人心疼，称拉手相当于每天烧掉246万现金，挣回28.7万现金，每天净烧钱217.3万现金，若换成百元大钞，共计2.173万张，约32公斤。据了解，在营收规模不断扩大的同时，失血过多，也是拉手网IPO失利一大重要原因。拉手网2011上半年运营亏损达3.91亿元，运营利润率为令人咂舌的-489%。

拉手网因IPO冲刺失败元气大伤，最终CFO离职，创始人吴波出局，拉手成为投资人控制的公司，退出第一梯队，美团、大众点评团购等后来者居上。在腾讯入股大众点评、百度收购糯米网、美团传言获3亿美元C轮融资之后，拉手网则传出找接盘者，2014年被三胞集团收购。

“窝窝必胜”

有人说团购血战因他而起，在团购行业兴起之前的互联网竞争程度并不激烈。做过十年的超市零售、十年的手机短信彩信的山东人徐茂栋想用资本力量要杀入团购行业创造奇迹，他意欲在资本追捧、野蛮竞争而商业模式还不清晰的团购行业缔造出“用大批小舢板集结成航母”的神话，用史上最快速度实现一家公司的IPO。

他首先收购了2010年4月就找过自己融天使轮的窝窝团杀入团购行业。当时的窝窝团资金匮乏，只做了北上广和天津等不到十个城市。徐茂栋认为它“团队都是刚毕业的大学生，整合起来没有难度”。

然后在三四线城市大量并购地方性团购网站，从第一家被收购的地方团购网站济南0531团开始，用不到半年时间连续收购了沈阳19团、无锡团虾、长沙团客、厦门闪团等数十家地方性团购网站，其中不少是当初徐茂栋以天使投资人的身份先去接触的。

另一方面，在一二线城市大规模向对手挖角。他描述的“战绩”十分惊人：“窝窝团很像团购的联合国，原先的老人就80个，现在有5500人，美团、拉手、满座等大团的精英都在窝窝团，美团上海几乎所有骨干都来窝窝团了，拉手的华东区占它总收入三分之一，200多名骨干加入窝窝团，满座的上海骨干、北京骨干、大连整个城市，几乎都在窝窝团。。。我是很开放的，全民创业，大家来都有期权。”

徐茂栋相信团购网站就是拼资源的生意，这在中国互联网发展史上堪称一景。“他想学江南春玩并购，但团购跟分众完全是两码事。”金沙江创投合伙人朱啸虎说，“分众的收购是买资源，你一座楼里面就那么几块屏，一个城市就那么多座楼，你多收一块就多占一个地方，这个是有意义的；可是团购你收什么呢？它的销售额是上个月的，商户和用户都是别人的，你收过来以后还不是得重头培养起，能不能产生效益又说不定。”

以“小气”著称的美团王兴，2012年初在这个烧钱抢市场赔本赚吆喝的寒冬，继2011年8月在一次融资发布会上亮出美团在美国硅谷银行的账户，6912万美元余额，又来个“伤口撒盐”或者“趁你病要你命”--团购过期无条件退费，高手出招招招毙命。

随着资本市场紧缩，团购网站均在进行内部调整，拉手网IPO的推迟似乎为整个团购前景蒙上阴影，千团大战时期的融资潮也随之销声匿迹。拉手网几经上市受挫后于2014年10月被三胞集团收购；窝窝团历经周折于2015年4月在美国纳斯达克上市，后与众美联合并为众美窝窝转型做B2B服务；团宝网2012年初倒闭，24券2013年1月倒闭，满座网2014年卖给苏宁后不到两年也关闭；高朋网从F团创办成立，再到与腾讯Groupon合资的高朋网合并成新高朋网，腾讯陪嫁QQ团购，管理团队混乱中也走上了归途。美团网于2015年10月也与大众点评合并，开辟外卖业务，后来者居上。

来得容易去得快。伴随着团购服务同质化、烧钱快、体验差、盈利难等诸多问题，团购热潮“昙花一现”。

但今天再回头审视“千团大战”，它为后来O2O和移动支付的快速推广提供了土壤。一方面，团购将线上需求与线下消费结合起来，让网站们第一次开始“亲密接触”线下商家，了解它们的痛点；另外一方面，为了适应团购需求，线下商家也在硬件和系统上实现了初步数字化。

随后的2014年滴滴快的烧钱补贴大战，更为移动支付的迅猛推广带来巨大的流量。

请看下篇，中国互联网编年史（四）---巨头的站台和新生代的反击