我們曾經提及：
與海外市場相比，中國行業的集中化浪潮才剛剛開始。
那麼，當我們下沉到一條條細分賽道時，究竟該如何判斷誰會成為最終的勝者呢？
國泰君安食品飲料和零售團隊近期分別對休閒零食和電商代運營領域的集中化趨勢進行了探討。一花一世界，帶我們從身邊的消費領域來理解行業集中度提升的浪潮將至。
01 下一階段該尋找什麼樣的細分龍頭？
2019年11月9日，國泰君安研究所所長黃燕銘曾在珠海年度策略會上曾詳細分析了“下一階段該尋找什麼樣的細分龍頭”這一問題：
第一步，選那些目前還處在分散，但是未來能夠走向集中的行業。有些行業是永遠分散的，不太可能集中。
第二步，這個行業雖然可能不再是高速增長，但必須仍然是中速增長，不能走下坡路。一旦衰退了，再去投資就沒有什麼意義。
第三步，重點看企業的管理水平，尋找未來十年中具有行業整合能力的龍頭公司。
以水泥行業為例。
20年前的水泥行業價格戰打得昏天暗地。賣一噸水泥只賺幾塊錢。當時一噸225標號的水泥只賣兩百多塊錢，當時的行話說，賣一噸水泥的價格，還不如賣一噸泥土的價格。
當時作為中國產量最大的十家水泥企業的總產量加在一起，在整個市場的佔比也就30%，佔比很低。
所以說，20年前的水泥行業是一個徹底分散的行業。而且水泥有運輸半徑，很難擴張，所以當時大家都覺得這個行業要完蛋了，沒人要看這個行業。
但是我們現在可以看到，中國水泥行業已經完全不一樣了。
首先，市場已經走向了集中。海螺水泥一家市場佔比將近50%。加上中建材等幾家大公司，整個行業差不多瓜分完了。龍頭企業牢牢地掌控這個市場。
第二，市場從分散走向集中之後，激烈的價格戰消失了，企業的盈利能力大幅提高。
如果你在當年買了海螺水泥的股票，到今天你會發現，它的收益率不亞於一些高科技公司。
02 消費領域兩賽道市場規模和競爭格局如何？
那麼回到今天討論的休閒零食和電商代運營兩個消費子領域，目前的市場規模和競爭態勢是如何的呢？
先說休閒零食。
三隻松鼠、百草味、良品鋪子作為零食三強，今年業績亮眼。1-11月，三家企業銷售額分別為81億元、46億元和33億元，同比增速分別為37%、38%和23%。
然而中國休閒零食行業規模已經突破萬億，而且仍然處於中速增長期。
相比來說，三強選手佔比只有1%。
▼ 休閒零食行業市場空間巨大
數據來源：弗若斯特沙利文，國泰君安證券研究
因此從行業競爭格局來看，無論是整體行業，還是堅果、烘焙等子行業，集中度都不高，龍頭提升空間很大。
▼ 國內休閒零食行業集中度提升潛力巨大（2018）
數據來源：弗若斯特沙利文，國泰君安證券研究
再看電商代運營。
2018年電商代運營市場規模9623億元，同比增加23%，近4年CAGR（複合年均增長率）為44%。
其中，線上交易額排名前5的品類為服飾鞋履、母嬰、3C家電、包裝食品、美妝個護。
▼ 電商代運營行業規模持續擴大
資料來源：艾瑞諮詢、商務部《中國電子商務報告》、國泰君安證券研究
電商代運營行業從2003年一路走來，從最開始的萌芽期到2008年的高速發展期，再到2014年至今的行業轉型期，伴隨網絡零售的不斷髮展，代運營企業服務能力不斷增強，電商服務價值凸顯。
根據國泰君安商貿零售團隊的測算，中性假設下2023年主要品類代運營商GMV有望達1.1萬億，較2018年增長90%，行業空間廣闊。
而從行業格局來看，“一全多專”的競爭局面呼之欲出，龍頭優勢不斷加強。
“一全”為寶尊電商，寶尊電商2018年營收為53.9億元，處於行業領先地位。
“多專”則是從品類來看，寶尊逐步覆蓋全品類，而麗人麗妝、杭州悠可、壹網壹創、若羽臣則是在大快消領域不斷拓展細分品類。
從收入增速來看，五家企業平均增速為36%，高於代運營行業27%的複合增速，尤其是壹網壹創和若羽臣，收入複合增速高於40%。
國際化妝品巨頭幾乎無一例外都選擇了與代運營公司進行合作，除了歐萊雅集團因為收購的美即面膜旗下百庫電商自身擁有代運營團隊，因此在2018年以後逐步將品牌電商收回自營，其餘國際美妝巨頭旗下大部分品牌都有穩定合作的代運營商，頭部品牌基本進入存量競爭市場。
▼ 頭部品牌代運營格局已基本確立
資料來源：公司招股書、公司官網、天下網商、國泰君安證券研究
我們因此可以判斷，目前頭部品牌代運營格局已基本確立。
03 哪些公司可能成為這兩條賽道的未來龍頭？
從美國、日本的行業發展歷程來看，零食行業龍頭在行業整合期將開始大規模的橫向收購與兼併，而規模效應將進一步降低了企業成產的邊際成本。
以美國為例。億滋國際，也就是卡夫食品，通過內生外延的方式不斷擴充品類和增加銷售區域，這是其成功的必經之路。
▼ 億滋國際通過內生外延持續擴充品類
而在國內，目前國內休閒零食還處於渠道競爭階段，除了一些單品有了較強的品牌（瓜子、鴨脖等），整個休閒零食行業同質化比較嚴重，沒有形成一家獨大的品牌。
不過這一問題已經得到了行業內主要龍頭公司的重視，紛紛加碼產品研發，成立產品研究院/實驗工廠，打造多元化產品、緊跟潮流爆品、豐富品類矩陣。
例如三隻松鼠成立了松鼠食品產業研究院，專職負責產品開發與管理、產品工藝改進等。同時打造“全面評價271模型”，深挖消費者評價、致力於打造讓消費者感動的產品風味。此外還建立了產品更新迭代機制，根據消費者反饋不斷完善公司產品品類，兼顧產品多元化和精品化。
而鹽津鋪子將研發環節和生產環節有機結合，針對休閒零食快速消費、品種更新換代快的特徵，以“實驗工廠”模式開展已有產品的的改進和新產品研發工作。面對市場新需求，快速啟動新品開發，短期內完成小批量生產後投放市場，市場反應良好的產品開始大規模生產。
而在品牌營銷方面，三隻松鼠、百草味作為同期的休閒零食電商龍頭企業已然拉開了差距。
三隻松鼠緊抓電商渠道品牌紅利強的特點，深耕IP，依託影視動漫作品打造三隻松鼠IP生態戰略，使得三隻松鼠形象深入人心。相較之下，百草味營銷模式略為單薄。
在渠道方面，休閒零食龍頭近年來紛紛加碼弱勢渠道，實現線上線下全渠道融合。三隻松鼠線上電商起家、近年來加碼線下、自營+加盟穩步拓店。來伊份線下優勢明顯，自營門店建設完備，目前大力追求線上突破，以期線上線上協同發展。好想你收購百草味，線下+線上強強聯合，完善渠道佈局建設。
而國泰君安食品飲料團隊認為，未來能夠把握渠道紅利、持續擴品擴渠道的休閒零食企業將做大做強、脫穎而出。
而對於電商代運營來說，由於社交媒體的強勢崛起，讓行業有了新的機會，但也面臨更多挑戰。
抖音、快手、小紅書和B站是當下最炙手可熱的新媒體應用，不同平臺的用戶畫像特色鮮明。不過儘管四大新媒體平臺底層邏輯和商業模式各不不同，但美妝個護均為廣告投放前五的行業。
從內容看，抖音和快手以短視頻+直播為主，小紅書以圖文+短視頻為主，B站以視頻+直播為主。從流量分發看，抖音以平臺主導為主，快手、小紅書、B站以社交+興趣為主，盈利模式包含廣告、直播抽成、遊戲、電商等。
根據Quest Mobile統計，2018年1月-2019年2月，以抖音和快手為代表的短視頻APP日活和月活用戶強勢增長，抖音已經超越微博、京東等傳統流量平臺，日活和月活用戶僅次於淘寶。據火星文化李浩分享，在大部分行業縮減預算的背景下，以抖音、快手為代表的短視頻營銷預算同比增長卻高達200%，2019年快手商業化營收（廣告收入）目標已上調50%至150億元。
也因為此，電商代運營行業正在展現出三大趨勢：
第一，在社交媒體時代，KOL營銷逐漸向精細化發展。不同平臺和KOL的特徵和受眾各不相同，如何選擇與品牌契合的KOL、定製個性化營銷內容，成為新形勢下品牌內容營銷的關鍵問題。深度洞察消費者需求，擁有強大的內容創造和大數據分析能力將成為運營商的重要競爭力。
第二，龍頭電商代運營企業還在不斷拓展細分品類。寶尊電商和興長信達是綜合性代運營商代表，涉及的品類已經包括快消、3C、服飾鞋履、汽車和家電等；而其餘代運營商深耕垂直品類做細分市場的拓展，例如麗人麗妝從美妝個護拓展至食品飲料、母嬰等，若羽臣從母嬰拓展至保健品、美妝等，品類拓展是龍頭成長的關鍵驅動力之一。
第三，得益於社交媒體的多元營銷和千禧一代成為美妝消費主力軍，小眾進口品牌迅速崛起。
典型代表是城野醫生：2013年城野醫生在上海高島屋開出中國內地首家門店，但由於策略失誤曾退出中國市場。2017年，城野醫生改為以跨境模式入駐天貓國際再度進軍中國市場，並選擇御家匯旗下水羊國際為其線上運營商，城野醫生天貓海外旗艦店上線3個月銷售額就突破1000萬元，2017年在天貓全平臺業績增長886%。
越來越多的進口小眾品牌正通過電商渠道打開中國市場，據天貓國際美妝負責人鹿喬預測，未來一年將有超過100個小眾美妝品牌陸續入駐天貓國際，這些品牌將在未來2年撬動近百億的中國美妝市場，而且年均增速將保持在50%以上。
隨著天貓服務商平臺推出的星級水平排名制度，星級服務商將得到更多平臺支持，加之服務商在業內的口碑和運營能力積累，電商代運營的龍頭壁壘有望逐步加深，推動行業集中度穩步提升。
不同的路徑，殊途同歸。包括休閒食品和電商代運營在內的一系列細分賽道，正在迎來嶄新的龍頭時代。
文章來源：國泰君安證券研究（ID:gtjaresearch）
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