中金公司發佈投資研究報告，評級: 中性(NEUTRAL)。
上海石化(600688)
預測 2019 年度盈利同比下降 55%-61%
上海石化發佈了 2019 年度業績預減及主要經營數據公告，預計實現歸母淨利潤 20.3-23.9 億元，同比下降 55%-61%，符合市場的一致預期。隱含 4Q19 歸母淨利潤 5.1-8.7 億元，環比增長-4%-63%。4Q19 主要產品銷量環比上升 2%，原油加工成本環比基本持平，而期間布倫特原油價格上升 1%，這意味著公司原油加工成本高企的問題略有改善；然而，公司主要產品實現價格環比下降 1%，主要受 4Q19 化工品價格環比繼續下跌的拖累。
2019 全年，公司原油加工量達超 1,500 萬噸，符合生產計劃指引，達到了歷史第二高的負荷；汽柴煤合計產量達 919 萬噸，略低於936 萬噸的生產計劃，主要因為公司去年調減了部分柴油產量用於試產船用燃料油；聚烯烴產量超計劃達 101 萬噸，主要因為公司調減了乙二醇產量用於增產聚乙烯；去年原油加工成本同比下降2%，而同期布倫特原油價格下降 11%，這主要受國際重輕質原油價差收窄的影響，也是導致公司業績出現明顯下滑的原因之一。
關注要點
2019 年度派息率仍可能維持 50%左右。 考慮到公司 2019 年盈利大幅下滑，以及公司正在做碳纖維生產線擴張的長期佈局，我們預計公司不會大幅上調全年派息率，仍維持在 50%左右，即派出約 11 億元的股息，對應 A/H 最新收盤價股息收益率約 2.5%/5.0%。2020 年船用燃料油產量或顯著提升。 考慮到國家鼓勵國營石化企業通過一般貿易退稅政策出口燃料油，以及公司已經率先打通了生產低硫船用燃料油的工藝路線，我們預計 2020 年公司低硫船用燃料油的產量有望顯著提升，最大至 40-50 萬噸（284-355 萬桶，按 7.1 噸桶比計算）。我們預計退稅後的低硫船用燃料油有望較柴油增利 7美元/桶，即預測有望增厚 1,988-2,485萬美元的稅前利潤。關注原油加工成本趨勢。 我們判斷 2020 年化工品價格仍可能承壓，基本面看更大的不確定性是公司原油加工成本高企的問題能否改善。我們認為今年該問題較去年有望改善，主要因為重輕質原油價差已基本觸底，而船運成本再上漲的空間已經不大。
估值與建議
下調 2019 年每股盈利預測 13%至 0.20 元，維持 20 年盈利預測不變，引入 21 年每股盈利 0.19 元。維持 A/H 目標價 4.0 元/2.5 港元不變，對應 1.4 倍/0.8 倍 20 年市淨率和 1%/13%的上行空間。維持兩市“中性”評級。 A/H 目前股價分別對應 1.4 倍/0.6 倍 2020 年市淨率。
風險
油價大幅波動；加工成本繼續攀升；煉化行業景氣度進一步惡化。
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