期權你必須知道的二三事(17)-期權套利之信用套利

我們在上一篇文章中聊到了垂直套利,我們知道使用看漲和看跌期權都可以構建垂直套利,可能聰明的讀者已經發現了,同樣構建牛市套利或者熊市套利,採用看漲期權構建和看跌期權構建,是有細微的差別的,我們這次就來聊一聊這個問題。

期權你必須知道的二三事(17)-期權套利之信用套利

我們就不賣關子,開門見山的點出差別所在:

當你使用看漲期權構建一手熊市套利,買入定約價較高的看漲期權,賣出定約價較低的看漲期權,你就獲得了一筆信用。

當你使用看跌期權構建一手牛市套利,買入定約價調低的看跌期權,賣出定約價較高的看跌期權,你就獲得了一筆信用。

相反,如果使用看漲期權構建一手牛市套利,或者使用看跌期權構建一手熊市套利,那麼相當承擔了債務。

這就是兩者的差別,獲得信用的套利叫做信用套利,承擔債務的套利叫做債務套利。

信用套利的優勢

我們知道,如果有些期權被高估,可以構建套利來對沖不利方向的風險,但是也因為構建了套利,犧牲了有利方向的潛在盈利。那麼,同樣是盈虧有限,獲取一筆信用有什麼優勢呢?

首先是因時減值的好處,我們在裸賣出期權的系列文章探討中提到了,在絕大部分時間裡,賣出期權是有利可圖的,時間站在賣權者這一邊,賣權可以享受到因時減值的好處。這是一個“大概率賺錢”的不錯的策略,唯一的問題就是“小概率虧大錢”。因此信用套利就吸引了許多原本是賣權的投資者,他們由於吃過大虧,再也不敢暴露頭寸而轉為構建信用套利。

其次是保證金,如果是裸賣權策略,在保證金方面的要求還是比較高的(詳見《期權你必須知道的二三事(12)-期權策略之無持保賣出期權》),然而構建了信用套利之後,由於收取了一筆信用,因此適當減少了保證金的費用。海外不少市場對於信用套利的保證金有優惠,因此保證金優勢更大。

信用套利的盈利性

你可能會想到,如果使用極為深度的期權來構建套利,豈不是有極大的盈利機會,甚至能做到大概率都能盈利?如果我們以海外市場做一個回測分析,就可以發現確實如此,只要市場不發生大崩盤,在長時間的牛市當中,接近到期日實行這個策略確實可以始終盈利。天上不會掉餡餅,什麼是這個策略最大的“命門”呢?

第一個是收益比,如果組合保證金優惠力度不夠大,那麼資本成本和收益無法構成合適的比例,那麼對於資本來說也是一種“浪費”,即便勝率再高也沒有特別大的意義。

第二個是“黑天鵝”的發生,使得虧損會一下子吞噬掉所有盈利,事實上收益和虧損的期望值是相同的,如果刨掉手續費,整個期望可以是負的,長期來看仍然是虧損的。你可能會反駁,在這種小概率事件上,我做好止損不就可以了嗎?比如有一個期權到了平值的時候,我把策略平倉,這樣可能就只虧損一點點。事實上,這個止損是有問題的,這是大大低估了兩手期權都無價值過期的概率。在一個已經足夠深度的期權當中,標的工具價格運動到一個期權的定約價和打穿另一個定約價,兩者的可能性相差是巨大的。這麼做,就變成了“小概率虧大錢”和“大概率止損”的選擇題,長期來看仍然不划算。

那麼為什麼會出現一個有“命門”的策略,卻在回測中表現一直如此優異。事實上,我們在分析策略本身的時候,所用的假定是一個有效且隨機的市場,但是我們回測的那個市場,是一個相對穩定牛市的一個市場,在這種情況下,不能說策略分析是錯誤的,也不能說市場有問題,只是應用的場景正好契合了這個策略而已。

因此,海外經驗是否值得借鑑,要看市場結構。從理論上講,信用套利相比而言沒有什麼特別,但是在取代裸賣出期權這方面,具備一定的吸引力。要把這個策略用在合適的地方,才會發揮出其最大的實力。


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