華泰期貨研究院北京研究所所長王英武：當前，海外疫情快速擴散，全球避險情緒提升，金融市場出現大幅波動，各主要大宗商品價格均出現大幅回調。而國內黑色系商品在此次回調中“一枝獨秀”。而在當前海外疫情加劇的背景下，黑色商品能否延續前期“一根螺紋恆久遠”的行情，倍受市場關注。因此，華泰期貨研究院邀請到三位行業專家來分享他們的觀點。
華泰長城國貿高級研究員陳默馳：節後的黑色市場的走勢，可能超出了絕大多數人的心理預期，無論是研究員、交易員還是廣大的產業從業者，對最近一個多月黑色商品的走勢，尤其是螺礦兩個品種逆勢走強，直呼看不懂。在全球股指商品均屢屢熔斷跌停屢創新低之時，非但沒有預期般的下跌，反而逆勢上漲。礦石05合約更是創出節前新高，大有逼倉的態勢。因此，我將從以下三方面進行分享。
第一、成材端。黑色板塊交易的風向標還是有著小股指之稱的螺紋鋼，節後圍繞著螺紋交易的核心因素大體分為幾種：
1、供給端。節後電爐鋼產量幾乎空白，高爐添加廢鋼的減少對未來供給減量的影響。近期電爐鋼供給已經有所恢復，隨著復工生產活動的逐步進行，廢鋼的供給也會逐步增多，短流程產量釋放會根據利潤的情況進行調節；高爐開工率近期回升至年度平均水平，二月份停產檢修的部分現在已經逐步復產階段，預計未來還會有進一步提升的空間。
2、需求端。對新老基建的消費預期以及地產放鬆的憧憬。新基建主要發力與科技端，用鋼量有限。傳統基建對用建材類的消費大約佔30~40％左右，但受到政府資金的限制很大。新舊基建對消費增的方向是確定的，但在年內難有質的飛躍；房地產佔建材消費六成，但中央一週三次提“房住不炒，不以地產作為拉動經濟的主要手段”等種種嚴厲信號以及現階段地產處於竣工週期，因此對房地產對鋼材消費的拉動樂觀估計持平略增，偏悲觀則出現略降。
3、庫存方面。天量庫存的現實，導致我們後期需緊盯庫存節奏的變化。在基於同比高水平的樂觀的消費以及中性的供給情況做出庫存推演，預計上半年始終要伴隨著一個高庫存的態勢，七月底八月初才能去庫至歷年平均水平。
綜上情況來看，螺紋近月合約需求持續向好，但天量庫存一直壓制其價格。因此，即便在資金環節沒有問題的情況下，向上的空間相對有限一些。向下廢鋼和礦石的成本支撐，大體上近月或者說現貨保持一個區間震盪的態勢，頂和底相對來說都挺明顯。當期成材端的矛盾，最終需要消費的持續發力來解決問題，至於消費是否能保持持續爆發力尚無法證偽，需持續關注。
第二、海外疫情發展給鋼材消費帶來新的變化。如果說螺紋是具有中國特色的鋼材商品，那麼板材類的全球屬性更濃厚一些，更多反映了全球的製造業消費的水平。2019年，在中國鋼鐵消費強勁帶動下，全球鋼鐵消費取得了1.3％的增速，勉強維持了全球鋼鐵消費正增長，而去年下半年，海外鋼鐵消費則表現出明顯的下降趨勢，下半年粗鋼產銷同比下降5％。
1、海外復甦節奏打亂。在沒有疫情發生情況下，歐洲、美國等主要經濟的PMI領先指標，已經於今年1-2月份出現輕微回升。然而，隨著疫情的大範圍惡化，將中斷海外的經濟回升的步伐。
2、全球鋼鐵產量將大幅下降。海外疫情較重的區域又恰巧是鋼鐵和製造業的大國，亞洲的日韓佔據了約9.7％的產量，歐美合計佔比也近10％左右。美國和歐洲雖然電爐鋼佔主體，但是長流程部分更多是對應制造業，製造業萎靡對鋼材的消費抑制明顯。
2、中國鋼材與產成品受到抑制。目前海外的疫情正處爆發期，可能尚未達到峰值，而且國外的體制難以效仿國內的疫情管控措施，海外的持續影響時間可能要比國內更為長久一些。多個大型經濟體採取了封城的措施，社會消費瞬間停滯。汽車、家電等產品消費都處於停止狀態，下滑都超過50％。這將導致我國鋼材直接出口和間接鋼材出口受到深遠影響，其中板材影響最大。
綜合來看，由於海外消費停滯，我國外貿形勢急轉直下，外貿大批訂單被取消，也必將傷害到中國製造業的鋼鐵消費。以熱卷為代表的板材類消費會率先表現出疲態，然後向上下游傳導。建材雖有基建buff光環加持，可能階段性也難以獨善其身。
第三、原料端：鐵礦。近期，當黃金都無法發揮避險屬性的時候，鐵礦石成就了中國道士傳承千年“點石成金”的夢想，並且做了進一步的昇華變成“鐵鑽石”。春節後逆勢上漲，漲幅勇冠全球的故事，註定會成為黑色產業經典永流傳的佳話，但是礦石的價格會像鑽石一樣一顆恆久遠嘛？我們還需要回歸基本面的分析，以及時間的推移來證偽。
1、礦石的供應端故事頻出。一季度，受到暴雨等天氣因素的影響，巴西發貨始終處於近年低位。同時，澳洲供應則圍繞著幾場颶風來炒作。rio反常下調了發貨，澳洲清港導致有兩天只發出幾條船，致使周度發貨數據銳減。
2、非主流礦。非主流礦一直是市場跟蹤的一個盲點，而慢慢得到市場的重視。從年底公佈的海關數據來看，2019年下半年開始，海外非主流礦供應增量明顯，而且增長態勢不減。在高礦價的刺激之下，非主流礦石產量增加是不爭的事實，後期需要關注的就是物流航運等因素的影響。
3、全球航運費下降帶來影響。礦石做為全球性的大宗原料商品，航運指數和運費是個重要的參考指標。巴西到中國的運費從年底的近25美金下跌到10美金附近，澳洲也從10美金跌至4.2美金。
4、海外需求下降，導致鐵礦運往國內。最近，普氏球團溢價跌破30美金，較年初下跌10個美金。球團溢價的下滑體現出海外市場對礦石消費的抑制作用。這很可能導致原本計劃發往海外的礦石最終都流入中國，從礦山發中國的佔比看，一季度發往中國的佔比明顯增高，一定程度上緩解國內鐵礦低庫存的壓力。
5、鐵礦價格堅挺，侵蝕鋼廠利潤。從近期鋼廠對礦石的採購情況來看，由於鋼廠利潤較低鋼廠對入爐品種的調解更加靈活，注重低品礦的入爐，反映礦石價格的高企對軋鋼利潤的侵蝕。
6、低庫存將緩解，鐵礦庫存將逐步提升。庫存方面，雖然目前港存已經跌破1.2億的整數關口並且有進一步下探的趨勢，但根據目前的供需情況調整庫存推演。預計在四月中上旬左右庫存見底回升，後面將維持增庫的態勢，年底可能達到1.5億左右的水平。
7、經濟下行壓力下，礦山會停發鐵礦嗎？本週對於馬來混礦暫停，巴西擔憂港口關閉以及南非礦山停工等消息不絕於耳，充分的利用了人們對未知世界的恐慌心理。但從基本的現實認知出發。以澳巴為例，作為資源輸出型國家，鐵礦石資源的出口佔外匯收入的很大比重，在經濟蕭條的背景下，當前出口礦石是盈利最高的項目。而礦石貿易本身是美元計價，在澳元和雷亞爾貶值超過10％的背景下，為礦山創造了大量的財富，在高價區間增加出口可能是一個重要選擇。如果疫情極度嚴重，但是這個時間可能不會持續太久，有些許機會出口就會恢復。從馬來混礦可以看出，剛剛公佈停產一天，在第二天就公告恢復。
回到期貨價格方面，礦石05合約由於臨近交割，在低庫存高預期以及資金加乘的背景下可能難以大幅下跌，與螺紋05合約相輔相成，互相依託。但是遠月終歸會迴歸到基本面的邏輯，迴歸商品的估值定價體系。
總結一下，我們的核心邏輯認為，黑色可能會從板材類出口疲軟這端打開向下的突破口，從而傳導到原料以及建材。原料端煤焦其實估值並不高而且已經先行數輪下跌，而礦石做為彈性最大的品種而且處於估值高位，在有向下驅動的因素下可能會幅度較為明顯。還需要注重幾方面的風險，資金因素，這波行情的上漲資金助推起到了決定性的作用，同樣資金如果離去也可能會產生打破基本面支撐的價格。政治以及物流因素，突發性的罷工或者封港等政策會對階段性供需產生嚴重的影響。
以上是我們拋磚引玉的基本面的東西，不正之處請各位老師指教。後面還請聆聽二位專家的精彩發言。
廈門國貿鋼鐵中心投研總監夏君彥：前面英武總和默馳老師已經提到了當前市場上的主要關注點。現階段，隨著海外疫情的爆發，可能對黑色產生很大的衝擊，這是近期市場交易的主要變量之一。下面我將從廈門國貿作為一個貿易商的角度，將近期所見及所想與大家進行交流。
第一、近期的行情讓我們見證了歷史。近期受疫情影響，不論是資本市場還是商品市場都出現了較大的波動。2月3日開市後，恐慌情緒蔓延，華北地區現貨跌的很厲害，鋼坯下跌300多，帶鋼下跌400-500元。同時，過年期間外盤的鐵礦石掉期跌至70多美金，下跌幅度超過15％。產業邏輯來看，在面對這麼大的黑天鵝，應當進行套保避險，但觀察資本市場，走的並不是產業邏輯，節後除開市第一天出現跌停，隨後均呈震盪上行趨勢，而近期在外圍一片大跌的情況下，黑色商品依舊保持強勁態勢，可以說我們見證了資本市場的歷史，也見證了黑色商品的歷史時刻。
第二、回頭看，第一季度盤面走勢仍是對的。對於現貨貿易商而言，2月份剛開市的時候是壓力最大的時候，那時對貿易商而言確實是最難受的時候，套保面臨兩頭的虧損的局面。站在3月份時，現貨端確實要比2月份好一些，擔心的很多事情也沒有發生，疫情控制以後，需求還是釋放了，因此，盤面隨後出現反彈。
第三，從期現結構、品種結構分析。 目前，市場上都開玩笑說黑色是一個避險品種，螺紋金、鑽石礦。
1、黑色品種有其特有的期現結構。黑色商品的期現結構和其它的商品均不一致。我們可以看到黑色品種都是一個遠月貼水的結構。但所有除黑色以外的商品，都是遠月升水的結構，這說明黑色是國內主導定價的商品，說明它的定價確實和其它商品定價有不一樣的地方。
2、近期黑色商品近期出現一些變化。我們可以看到，近期品種之間的一個變化，期現之間的一個變化，螺紋期現05、10合約在2月份時，10月份合約走的最強，05合約比現貨強，基差處於走弱的態勢，期間甚至出現兩次10合約升水05合約。近期，現貨走強後，基差處於修復狀況，遠月10合約開始貼水05合約。二月份三月初，板捲走勢強於螺紋，說明作為加工企業的卷板恢復的較快一些，而螺紋處於累庫，整體壓力較大，熱卷強於螺紋，而現在螺紋強於熱卷。
第四，海外疫情發展，帶來新的變量。在未發生海外疫情爆發的情況下，預期國內會出現弱復甦。而現在海外疫情爆發了，新的風險點、矛盾點又出來了。從合約之間的價差，品種（卷螺差）之間的價差來看，出現變化。從價差和基差的變化來看，我們發現邏輯變化很快，期現、品種之間都出現了變化。出現這些變化的原因，就是海外疫情的加劇，導致對遠月合約和品種進行了估值上的變化。隨著復工，國內需求有所增加，但真正的表需並沒有真正看到的好。外圍的衝擊把估值、邏輯以及預期重估，這在盤面上得到了反映。
整體來看，目前，螺紋想拖，向上頂較費力。卷板有向下走的跡象，國貿業務部分訂單減弱。通過觀察，材近月05合約上週量能、波動加大，多空有移倉可能。接下來，供需匹配定價。長流程和短流程比較認同前一位嘉賓的觀點。在去庫不是很快的情況下，不宜給短流程企業很好的利潤，近期廢鋼到貨供應恢復速度較快。在未看到需求大爆發的情況下，不應給短流程利潤，中性看法，廢鋼跌兩百，平電不虧損。
往下看，盤面遠月熱捲到了鋼企長流程成本位置，位置較尷尬，如果現貨回調對於貿易商怎麼辦？後期能否走原料坍塌的邏輯。就鐵礦而言，目前外圍減弱，但原料礦石今年將面臨低庫存的情況，和17/18年還不一樣，當時只要材有壓力，確實會出現螺旋式下跌。2、3月份材跌不下去，有一原因是原料端庫存很低，礦比較抗跌，下方成本支撐。不確定原料端會讓多少利潤，感覺今年會讓非主流礦生產，而其成本在70-75美金之間，因此，礦在75美金附近支撐較強。焦炭經過四輪下跌，現在幾乎沒利潤，後期要看焦煤能讓多少利潤。
現階段，有往下的壓力，但是從產業上來看，矛盾還不是特別突出往下需要再測試一下壓。上方看電爐鋼成本線，向下看原料能往下壓多少，個人感覺空間不會很大，現階段主要看外圍疫情發展，假如久拖未決，可能會往經濟危機下的估值重來。整體震盪偏弱，後期多關注外圍疫情。
華泰期貨研究院北京研究所所長王英武：第一，是否經濟危機。這一個需要準確判斷，是經濟危機的話，所有黑色商品都需要重新估值。
天津榮程鋼鐵期貨部總經理耿永志：近期公司在帶鋼和線材方面的銷售整體還不錯。從下游開工率來看，整體還是蠻高的。近期銷量增長較快，年前累積的庫存也在近期快速消耗，庫存已恢復至正常庫存水平。銷售方面，部分管材用於5G、舊城改造、特高壓等鋼結構方面，目前整體現貨需求不錯。同時，近期國家出臺出口退稅政策，據瞭解目前影響不大。因為從去年來看，出口量萎縮較厲害。前面兩位老師已經講了很多，我將大概的講一下自己對後期市場的看法。
第一，從當前海外疫情發展來看，整體對後市不樂觀。現階段海外股市崩盤，疫情導致消費的萎縮，傳導到就業上，導致失業率上升，感覺經濟危機是大概率發生。
第二、政策層面出臺類似於08年的刺激政策可能性較低。 近期國家加快發行專項債，降低存款準備金，但同時強調避免資金大幅流入用於房地產，強調房住不炒的定位，對鋼材來說算是利空。現階段全球經濟下滑，國內是否會強力刺激經濟，這是帶有疑慮的，08年4萬億投資帶來的很多問題，因此，此次國內經濟刺激計劃可能不會像上次危機時一樣。
第三、海外資本市場動盪，引發連鎖反應。現階段，美元依舊是世界主要流通貨幣，近期我們關注到，海外資本市場大幅下跌，避險情緒提升，美元走強，現金需求提升。同時，隨著股市大幅波動，大宗商品也出現大幅波動。有色已經大幅下跌，滬銅連續跌停，必定產生連鎖反應。
總體而言，新基建帶動的鋼材消費有限。同意之前兩位老師對熱卷的觀點，一方面國內需求變差，另一方面國外需求如汽車製造停工造成的需求減少。同時，出口製造也不樂觀。而新基建用的螺紋鋼量較小，螺紋不怎麼樂觀。近期建材成交有所增加，但成交量未超預期，處於恢復狀況。後期鋼材端高點螺紋、熱卷3500-3600附近。鐵礦方面，疫情對鋼材消費影響較大，同時，對於海外礦山而言是個炒作點。因此，鐵礦05多空很難預測，09較為悲觀，鐵礦作為全球性大宗商品，將類似銅定價下移，可能性較大，現貨將維持較低的庫存水平。焦炭方面，在經濟下行壓力較大背景下，處於保經濟考慮，焦炭供給側改革落地較難。
華泰期貨研究院北京研究所所長王英武：現在，我們非常想知道鋼企怎麼看待市場，在這裡有個問題想提問一下耿總：我們都知道有色黑色的下游重疊，而節後黑色大概5％，有色中以銅為代表，這輪銅下跌20％，請問是否這兩個板塊定價出現一定的錯誤，假如出錯的話，您認為哪個板塊出錯的概率要大些？
天津榮程鋼鐵期貨部總經理耿永志：我的看法是黑色在定價上出錯，我們都知道，在跟蹤銅和黑色商品過程中，銅和黑色的的關注點一樣，都關注下游的地產基建上。但有所不同的是，銅上漲時利潤多，下跌可能利潤壓縮不如盤面看到的那麼多。但整體上，都是取決於宏觀定價。在當前宏觀背景下，黑色和有色都將會重新定價，當前有色已經大幅下調，而黑色依舊錶現較為堅挺，後期會有重新定價的趨勢，後面需要時間給出答案。
華泰期貨研究院北京研究所所長王英武：我們都知道，隨著海外疫情的發展，外圍鋼材消費肯定不好，但黑色內外隔絕度較好，我們這裡有個問題想問夏總：對於國內鋼材消費韌性的良好預期，後面怎麼看？消費是與去年持平，還是5-10％正增長，還是出現負增長。
廈門國貿鋼鐵中心投研總監夏君彥：在國內疫情有所緩解，無海外疫情尚未爆發之時，我們預期國內鋼材消費二季度能與去年持平，甚至稍微增一點，但隨著海外疫情的爆發，國外板材消費肯定影響較大。相對而言，國內疫情緩解，但防輸入壓力增加，將對鋼材消費產生深遠影響。整體來看，隨著國內疫情緩解，復工復產有序推進，後期對建材影響不大，但相較於去年將減低一點點。後期需關注兩會，但整體建材二季度消費持平，或者微降。
本文源自陸家嘴大宗商品論壇
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