3月12日，北陆药业发布2019年财报，实现营业收入8.19亿元，同比增长34.71%；净利润3.42亿元，同比增长131.75%；扣非后净利润1.67亿元，同比增长23.39%。同时，公司预计2020年第一季度实现营业收入1.12亿-1.47亿元，较上年同期下降15%-35%；归母净利润2433.96万元-3650.94万元，较上年同期下降10%-40%。
作为一家多年耕耘医学影像领域的小市值公司，原本以为此次新冠肺炎疫情能给医疗器械板块带来利好，结果由于疫情的影响，部分医院未能恢复正常门诊，门诊量、检测量、手术量等均大幅下降，最终导致公司一季度业绩受损。
公告一出，即使在2019年业绩非常靓丽的情况下，公司当日股价依然以跌停收盘，无疑让投资者大跌眼睛。
目前，随着国内新冠疫情逐渐得到控制之后，企业已经逐步复工复产，再加上北陆药业2019年的业绩也预示着公司已经迈过了“困境反转”这道坎，是否意味着投资价值到来了呢？我们今天来聊一聊北陆药业的投资逻辑。
一、2019年业绩简述
北陆药业成立于1992年9月，总部位于北京，于2009年10月在A股上市，同时也是创业板首批上市企业。公司在国内最早研制并首家推出对比剂产品，填补国内空白。尽管目前公司的总市值仅有50亿元，但在对比剂领域也算是龙头企业之一。
经过近三十年的发展，北陆药业已经拥有对比剂、中枢神经、降糖产品和精准医疗四大主营业务。而对比剂产品则是公司收入的主要来源，2019年实现营业收入为6.63亿元，占总营收的比重为80.98%，同比增长30.07%。其次为降糖药，收入为8762万元，占比为10.70%，同比增长65.38%；九味镇心颗粒的营收为6818万元，占比8.32%，同比增长59.96%。
可以看出，在核心业务对比剂的稳定增长，尤其是拥有格列美脲片和瑞格列奈片两大降糖药产品快速增长情况下，北陆药业2019年的业绩非常靓丽。根据历年的财报数据显示，北陆药业2019年的营业收入和净利润不仅创下了公司上市以来的历史新高，其中3.42亿元的净利润更是超过了2015-2018年的四年净利润总和（3.16亿元）。
北陆药业2019年产品结构 来源：公司财报
二、造影剂行业的市场现状
北陆药业之所以能够获得如此靓丽的业绩，离不开市场前景广阔的对比剂业务。
对比剂，通常称为造影剂，是为增强影像观察效果而注入（或服用）到人体组织或器官的化学制品。这些制品的密度低于或高于周围组织，形成的对比用于某些器械显示图像，从而有利于医生对病人的诊断。
造影剂是医学影像行业的重要组成部分。因为产品单价较高，市场需求广，医学影像成为了医疗器械板块规模最大的子行业。
根据数据显示，2016年全球造影剂市场规模为39.90亿美元，预计到2020年将突破44亿美元，CAGR约为2.48%。分地区来看，美国约占34.66%，欧洲占27.83%。我国造影剂制剂行业规模由2012年的61.65亿元增长到2016年的100.13亿元，CAGR为12.89%，预计到2020年将突破160亿元。可见其市场规模非常庞大。
根据设备的成像原理不同，造影剂可以分为X射线造影剂、磁共振造影剂和超声造影剂三大类。其中，X射线造影剂应用于X线造影检查，主要分为医用硫酸钡和碘造影剂两种。而碘造影剂主要用于多个器官和组织的造影，应用非常广泛。
北陆药业正是以碘造影剂业务为主，造影剂品种包括碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇、钆喷酸葡胺、钆贝葡胺和枸橼酸铁铵6种，是国内拥有对比剂品种最多、品规最全的专业对比剂供应商。其中，钆喷酸葡胺注射液和碘海醇注射液是公司业绩的主要来源，其次为快速增长的碘克沙醇注射液和碘帕醇注射液。
根据IMS数据显示，2010-2018年，国内对比剂的市场表现出良好的增长势头，年复合增长率为17.22%。目前恒瑞医药、扬子江、GE 医疗、拜耳、博莱科和北陆药业六家市场参与者共占有90%以上的对比剂市场份额。2019年前三季度含碘类造影剂的样本医院销售额合计32.35亿元，预计整体市场规模超过100亿元，其中二代碘造影剂占比约为60%。
从细分品种来看，碘帕醇属于第二代碘造影剂，样本医院销售规模由2012年的5.72亿元提升至2018年的6.71亿元，CAGR为2.31%。
目前，国内碘帕醇市场原研占据超过80%市场，原研为博莱科。北陆药业的碘帕醇在2015年首仿上市之后，因其价格优势明显，逐步抢占原研市场份额，2017年市场占比为2.72%。
碘类造影剂样本医院销售额增长迅速（亿元）来源：Wind，西部证券研发中心
在碘海醇市场方面，扬子江、通用电气（上海）、北陆药业合计占据95%的市场份额，呈现出“三分天下”之势。近年来，由于国产替代的趋势明显，通用电气（上海）占比由2012年的45.04%下降到2017年的37.82%，而扬子江和北陆药业则不断占据市场份额，合计占比由2012年的50.08%提升到2017年的57.85%。
而第三代碘克沙醇具有临床浓度与血浆等渗，人体耐受性更好，安全性更高等特点，近年来增长迅速。目前国内碘克沙醇市场主要由GE医疗和恒瑞医药把控，2017年样本医院占比合计达92.63%，其他企业目前占比较小。
三、北陆药业的基本面
我们来看下北陆药业历年的经营情况。
2015-2017年，北陆药业的业绩呈现出增速放缓态势，总营收及其增速分别为4.91亿（+11.69%）、4.99亿（+1.51%）、5.23亿（+4.75%），净利润及其增速分别为0.33亿（-62.45%）、0.16亿（-49.72%）、1.19亿（+625.40%）。
拆分来看：2015年，受招标以及降价的影响，公司核心的对比剂产品实现的销售收入及净利润增长放缓。而国内第一个、目前唯一一个通过国家药监局批准治疗广泛性焦虑症的纯中药制剂九味镇心颗粒同样由于受到医保目录调整及招标政策的限制，销售收入下滑。
2016年，在剔除了子公司中美康士的仲裁事件对业绩的影响之后，实现扣非净利润为181.3%。其中，对比剂业务实现销售收入3.98亿元，同比增长12.96%，取得了高于行业平均增速的快速增长态势。不过由于受到钆喷酸等产品原材料、辅料价格波动的影响，毛利率为67.62%，同比下降3.8个百分点。其次，公司降糖产品线整体实现收入4245万元，同比增长37.43%，同时进行渠道下沉的布局。而作为精神神经产品线的核心产品九味镇心颗粒则继续受到招标进度与原材料价格变动的影响，销售收入同比下降24.29%，为此，管理层也将营销模式调整为“自营+代理”，并且开始加快市场开拓和学术推广力度。
北陆药业过去六年的主要经营数据 来源：公司财报
在一系列策略实施之后，自2017年开始，北陆药业实现了业绩反转，总营收首次突破5亿元大关。公司通过不断调整产品销售比重之后，对比剂业务继续保持稳定增长。九味镇心颗粒更是被纳入2017版医保目录，销售收入同比增长18.42%，同时完成IV期临床，结果进一步验证了该产品在广泛性焦虑症治疗中的安全性和有效性。不过，由于受到区域招标进程因素等影响，降糖类产品实现销售收入2549.29万元，同比减少39.95%。
2018年，北陆药业继续延续业绩平稳增长的态势。在对比剂业务贡献超过八成的基础上，公司的营业收入首次突破6亿元。其中，对比剂实现销售收入5.10亿元，较2017年增长10.98%，占总营收的比重为83.87%。对比剂业务之所以能够持续发力，关键在于近两年公司加大了对碘克沙醇注射液和碘帕醇注射液的大力推广及招投标力度，两大产品在2018年实现了翻倍的增长。
与此同时，在对比剂的营收占比较2017年同比下滑的基础上，精神神经产品和降糖类产品逐步发力。其中，纳入医保目录的九味镇心颗粒2018年营收4262.71万元，占全年营收比重7.01%，同比增长22.36%。特别是降糖药在2018年的营收为5298.41万元，同比大幅增加107.84%，占总营收的比重提高到8.71%。能够取得如此靓丽的业绩，离不开管理层对产品结构的调整，将之前“单打独斗”的模式调整为更为专业、精细化的招商管理模式，进一步完善其商业渠道网络。
同时，北陆药业除了注重内生性增长以外，还进行了外延式扩张战略。2014年、2016年北陆药业分别出资3000万元，合计6000万元，取得世和基因22.73%的股权。为了加速碘造影剂产品的出口，公司还加快了拓展海外市场的步伐。2018年6月，北陆药业以自有资金1.37亿元，认购碘对比剂原料药的主要供应商之一海昌药业33.5%股份。
在肿瘤精准医疗领域：2016年9月13日，北陆药业以自有资金6500万元投资新三板公司芝友医疗。2019年7月5日，北陆药业又向专注于医学影像与中枢神经领域的诊断与预后的铱硙医疗增资3000万元。
四、业绩反转的逻辑
我们都知道，一家公司是否值得投资，除了看其整体业绩的盈利能力以外，还要看运营能力和偿债能力，这也是判断北陆药业的业绩是否真正反转的逻辑。
从运营能力来看，自2015年开始，公司的营业周期从346天下降到2019年的217天，存货周转率也从1.6次提高到2.35次，特别是存货周转天数和应收账款周转天数都在不断下降。这充分说明了北陆药业对上游的议价能力在不断增强，由于对存货管理的能力不断提高，应收账款也能及时收回，所以公司对现金流的把控非常好。这也是为何北陆药业能够在短期内快速扭转招标以及原材料影响的困境，实现业绩快速增长的根本原因。
与此同时，由于北陆药业的对比剂和降糖药两大业务的毛利率常年保持在67%左右，因此在业绩稳定增长的情况下，公司的整体毛利率也基本保持稳定，特别是从2017年开始呈现出平稳上升的态势。
不过，北陆药业也存在着一些风险点，主要在于负债率的升高、潜在的商誉减值，以及较低的研发费用。
公司2016-2019年的负债率分别为5.69%、6.28%、6.43%和10.67%，一直保持着居高不下的态势，如果公司的盈利能力一旦下滑，就会导致公司的财务压力加重。另一方面，由于处于研发投入或市场推广期，芝友医疗一直处于亏损的状态，2013年度、2014年度和2015 年度其净利润分别为-586.19万元、-992.76万元和-990.93万元。如果其他子公司的业绩继续亏损，那么北陆药业就需要计提商誉资产减值，从而影响到公司的利润。
与此同时，北陆药业的研发费用率多年来并没有很好的提升，2017-2019年分别仅有2.10%、4.61%和0.62%，相对于其他同行动辄10%左右的研发费用率，公司的研发投入需要加大改善。另外，公司也面临着司太立、科伦药业等巨头的竞争影响。
五、布局的时机到了吗？
总体来看，北陆药业的基本面已经得到大幅改善，特别是从最近几年的业绩来看已经走出了往年的颓势。那么，现在是入手布局的好时机吗？
从目前的估值来看，北陆药业的市盈率PE为14.55倍，远低于50.93倍的行业平均水平。特别是公司的净资产收益率（ROE）已经从2016年的1.85%大幅提升到2019年的25.96%，具有非常大的投资回报价值。
由此可见，北陆药业可谓是一只已经走出“困境反转期”的公司，由于市值仅有50亿元左右，整体来看属于“小而美”的医药公司。
不过，由于目前国内新冠肺炎疫情的影响，公司的一季度业绩同比出现下滑，再加上国际上肺炎疫情对外围市场的影响，A股市场也会有所下滑。从技术面分析来看，如果按照全球肺炎疫情预计在6月份结束的话，那么北陆药业的股价也会处于震荡的态势。
因此，具体的买入点除了要留意外围市场的影响之外，还需要等待公司的中报出来之后，才能进行具体操作
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