核心觀點
佳兆業以深耕大灣區見長，2019年公司銷售額881.2億元，其中有61%來自粵港澳大灣區。根據公司貨值分佈情況，有66%位於大灣區，這將是支持公司銷售增長的重要支柱。公司堅持降槓桿策略，2019年下降至144%，相比2018年降低92個百分點，但是帶來了1年內債務到期佔比的提升。
一、大灣區銷售佔比達61%，利潤率基本與2018年持平
2019年，佳兆業實現銷售額881.2億元，同比增長25.8%，增速相比2018年有所下降；實現銷售面積464.2萬平米，相比2018年的383.7萬平米同比增長21%；銷售均價相比2018年的18261元/平米同比增長4%，達到18983元/平米。根據公司銷售分佈情況，2019年佳兆業61%的銷售額來自粵港澳大灣區，9%來自長三角，13%來自環渤海，華中和華西的銷售佔比分別為10%和7%。當前，佳兆業在深耕粵港澳大灣區的基礎上，不斷向全國化佈局，為公司增添新的業績增長點，但大灣區仍會是公司銷售增長的重要區域。
銷售額的增長帶動公司營業收入也在提升。2019年，佳兆業實現營業收入480.2億元，同比增長24.1%，增速相比2018年提升6個百分點；實現毛利潤138.3億元，相比2018年的111.3億元同比增長24%；實現淨利潤41.6億元，相比2018年的32.9億元同比增長26.4%。同時，公司擁有較好的盈利能力，實現毛利潤率28.8%，與2018年持平；實現淨利潤率8.7%，相比2018年的8.5%提升0.2個百分點。隨著公司舊改項目的不斷推進，以及銷售均價的持續上漲，預計未來佳兆業項目盈利能力不弱。
二、深圳貨值佔比33%，未納入土儲舊改佔地近4000萬平米
2019年，佳兆業根據各區域土地供應以及自身土地儲備情況，審慎安排土地資源的補充。公司採取多元化方式拿地，通過招拍掛、收併購以及城市更新等方式，在全國範圍內獲取30幅土地，權益投資金額272.1億元，新增權益土地儲備411.8萬平米，權益拿地成本6609元/平米。
截至2019年底，公司共有土地儲備2677萬平米，同比增長11.5%，現有土地儲備足以滿足公司未來4-5年的發展所需。按建築面積分佈來看，公司土地儲備在粵港澳大灣區的佔比達到50.8%，其中深耕多年的深圳和廣州土儲佔比合計達到粵港澳大灣區市場的35%；按貨值分佈來看，公司在粵港澳大灣區的貨值佔比達到65.5%，其中深圳的貨值儲備佔比達32.9%，遠高於公司在長三角、中部、西部以及環渤海地區的貨值佔比。我們認為，粵港澳大灣區作為佳兆業深耕多年的區域，憑藉對當地市場、客戶需求的瞭解以及品牌知名度的影響，大灣區將是公司業績增長的重要支柱。
佳兆業還是舊改領域的佼佼者，2019年公司迎來舊改土地供應的集中釋放，包括6個深圳項目、1個上海項目及1個惠州項目在本年度成功納入土地儲備。深圳轉化的6個項目，分別位於福田區、龍華區、龍崗區、寶安區及光明區，這令佳兆業實現了舊改項目於深圳各行政區的全面落地。舊改已成為公司在一線及重點二線城市獲取土地資源的重要方式。目前，公司擁有670萬平米的舊改土儲，佔公司總土儲的25%，而舊改土儲貨值達到2200億，佔公司總貨值的42%。
另外，公司尚未納入土儲的舊改佔地面積同比增長33%至3987.3萬平米，大灣區舊改佔地面積佔比達到99%，其中深圳佔27%，廣州佔36%，中山佔22%。舊改將持續為土地儲備增長奠定基礎，並驅動公司銷售增長。
三、淨負債率下降92bps，但仍高於EH50平均水平
在2019年先松後緊的融資環境下，佳兆業一方面通過加速銷售實現資金回籠；另一方面則堅持去槓桿策略。最終，佳兆業淨負債率為144%，相比2018年下降92個百分點，大大改善了公司長期償債能力，雖然高於EH50房企平均淨負債率，但仍帶來了利好。槓桿率的大幅下降造成公司債務到期結構發生變化，現金短債比從2018年的1.3倍下降至1.1倍，且1年內到期的有息負債比例升至27.2%，整體上看公司貨幣資金充裕，短期流動性充足。
在融資方面，公司深化現有銀行機構的合作，同時不斷拓展與其他股份制銀行的合作，積極探求新的融資渠道以改善債務結構，降低融資成本，強化現金流管理。全年，公司獲得深交所批准110億元的資產支持專項計劃額度，併成功發行包括海上航運客票收入資產支持專項計劃、購房尾款資產支持專項計劃及供應鏈金融資產支持專項計劃合計26億元，融資成本介於5.4%至7.5%。截至到2019年底1172億的有息負債中，公司境內的債務合計571億元，境外的債務合計601億元，融資成本分別為8%、9.6%，高於EH50房企平均融資成本。
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