週一黃金多頭再度爆發，國際金價突破歷史最高價1920美元。中美緊張局勢升級、美元走軟、國債收益率下降、歐洲央行的寬鬆政策以及市場對更多的財政刺激措施的預期等因素共同推升貴金屬價格飆漲。
回顧2011年9月到現在，黃金價格走勢可以分為三個階段：
第一階段是2011年9月到2015年12月，這個階段美國經濟穩步復甦，美股不斷攀升，加息壓力等因素導致金價下跌，最低跌至1000多美元。
第二個階段是從2016年初到2018年底，黃金築底反彈，英國脫歐導致市場避險情緒升溫，以及加息落地，投資者買預期，賣事實。金價從1000多美元最高反彈至1375美元，並長時間在這個區間中震盪。
第三個階段是從2019年初到現在，2019年貿易戰加劇，特朗普施加壓力以及經濟基本面的不確定性迫使美聯儲提早結束加息週期，開始降息，金價最高漲至1555美元。2020年疫情導致宏觀經濟蕭條，金融市場動盪，美聯儲降息到0+無限量QE，以及美元指數下跌等因素，推動金價強勢上漲到1900美元之下。
與國際倫敦金相比，國內99.99早就創下歷史新高，原因在於人民幣匯率貶值。2010年以來我國經濟增速放緩，商品經濟的初級階段解決了我國民眾基本衣食住行需求，也導致低端產能擁擠。這時為了長遠發展就需要經濟結構改革，從低端製造業逐步升級。在升級過程中面臨幾個矛盾，一是產業升級需要的資本投入增大，勞動人口投入減小，二是由於經濟發展不平衡國內窮人多，消費能力低；產業升級需要擴大外部市場，這就不可避免的與先發國家的競爭加劇，為促進出口國家有調控人民幣貶值的需求。內外因素疊加導致人民幣貶值，國內金價表現好於國際金價。
接下來我們分析一下黃金還能不能再衝新高。
首先來看一下黃金的長期走勢，圖中是1968年1月到2020年第一季度黃金價格指數，美國CPI指數和名義GDP指數的曲線圖。CPI代表的是物價指數，名義GDP代表的是財富增長。在起始點1968年初將這三個指數都設置成100%，到2020年第一季度，美國物價上漲了7.11倍，美國名義GPD增長了22.68倍，倫敦金價格增長了44.31倍。說明從長期來看黃金價格的增長幅度不僅遠超物價水平，同時也比社會財富增長的更快。所以說只要買入黃金，並且持有的時間足夠長，那麼理論上就不會虧。
從圖中還可以觀察到黃金價格的波動遠超GDP增長和物價，如果買入黃金的時機不對，買黃金買到頂部，那麼很可能在接下來的幾年中都處於虧錢狀態。在資本主義自由市場經濟下，衣食住行、醫療、教育等方方面面都被資本定價，絕大部分普通勞動者都不會有太多剩餘資金。所以如果要是一不小心買在山頂，最後的結果大概率是認虧出局。
接下來看一下誰能決定黃金的走勢。黃金兼具商品和貨幣屬性，那麼首先要了解決定黃金價格走勢的是其商品屬性還是貨幣屬性。實物黃金的需求主要來自四個方面，首飾、科技、投資和央行購買。我們可以將這四個方面概括為兩個類型的需求，飾品和科技用金對應的是消費需求，反映了黃金的商品屬性；投資和央行購買對應的是投資需求，反映了黃金的貨幣屬性。
從世界黃金協會公佈的2010年到2019年的黃金供需數據來看，黃金歷年的消費需求佔總需求的53%~68%之間，也就是實物黃金的消費需求佔黃金總需求的大頭，投資需求佔總需求的小頭。通過相關性分析實物黃金消費需求和金價的相關係數是-0.12，可以說過去十年黃金消費需求和金價的漲跌幾乎沒什麼關係。
經計算，實物黃金的投資需求和金價的相關係數為0.67。經過對比可以發現黃金的投資需求雖然佔總需求的比值較小，卻與黃金價格的正相關性較高。
與實物黃金的投資相比期貨黃金的交易規模更大。所以對黃金價格影響最直接的因素就是期貨黃金的投機持倉狀況。
紐約商業交易所的黃金期貨交易規模位居全球場內交易第一，是世界金價的參考標準。紐約商業交易所將期貨黃金的持倉分為三類，一類是商業持倉，一類是非商業持倉，一類是非報告頭寸。商業持倉是互換交易商和黃金產業鏈相關企業持有黃金的倉位，非商業持倉是投資機構和經紀公司持有的黃金倉位，非報告頭寸是小規模投資者，俗稱散戶持有的倉位，從圖中數據可以看到散戶持倉只佔總持倉很小的一部分。
對歷史上不同類型的期貨黃金持倉和金價變動狀況進行相關性分析可以得出，投機淨多倉與黃金價格的相關性最高。換句話說，就是投機資本的交易偏好決定黃金價格走勢。
從1968年金價市場化以來到2015年底黃金經歷6個完整的週期。
第一個週期是從1968年1月到1976年八月，越戰導致美國雙赤字嚴重，美國超發貨幣引爆美元危機，原有的貨幣體系破裂，金價最高上漲了4.5倍；第二個週期是從1976年8月到1985年2月，美國經濟陷入滯漲，物價飛速上漲，有的年份CPI超過10%，金價最高漲了7.09倍，這兩個週期是黃金的牛市週期。
從1985年2月到1999年八月，是黃金的第三和第四個週期，在這兩個週期中，全球化浪潮興起，相對比較優勢促進世界貿易蓬勃發展，全球宏觀經濟高速增長，金價長期低迷。
第五個週期是從1999年8月到2008年11月，金價經歷了長時間的熊市後估值逐步上升，互聯網危機、中東地區的軍事衝突，以及較低的利率水平推動金價最高漲了2.9倍。第六個週期是在美聯儲量化寬鬆之後，經濟復甦之前，金價上漲了0.78倍。
對上面的陳述進行一個總結：
一、牛市何時開啟
長期來看宏觀經濟持續增長是黃金牛市的前提條件，黃金價格增長通常處於宏觀經濟增長的尾部。
自由市場經濟中宏觀經濟長期增長的結果是資本積累；當宏觀經濟週期尾部時，股票、房地產等資產收益降低，此時央行為了避免蕭條進行逆週期調節，降低利率，從而降低了無風險資產國債的收益率。一方面是大量的財富積累，另一方面是非常便宜的資金成本，此外黃金以外的其他資產收益率下降，這些因素導致資金流向貴金屬，黃金牛市開啟。
二、牛市何時結束
當經濟開始復甦時市場上機會增多，投資收益率上漲，資金從貴金屬流出。
由於牛市期間金價大幅上漲，資本炒作讓黃金估值明顯超出大眾消費水平，價格高到讓大部分人消費不起。此時黃金的商品屬性所剩無幾，幾乎成為一個純粹的投機標的。資本不是無限的，資本存量的多少決定了黃金價格能被炒到多高。持有黃金無法獲得利息，而且還要支付各種持有成本。有限的資本、人性的貪婪和持有成本決定了資本根本不可能長期持有黃金，獲利之後資本流出，黃金由牛市轉向熊市。
三、風險和通脹對黃金價格的影響
風險會導致主權信用貨幣快速貶值，通脹導致主權信用貨幣購買力減弱。黃金作為一般等價物天然具有對沖信用貨幣貶值的功能。
四、特殊情況
無論是在經濟增長還是經濟蕭條，流動性不足的時候所有資產價格都會下跌，黃金也不例外。
從黃金牛市和熊市的特點來看我認為黃金牛市還遠未結束，圖中是2002年底到本週四美聯儲資產負債表規模和金價走勢曲線圖。2008年底美聯儲量化寬鬆，緊接著金價漲了兩年多。今年3月到6月，美聯儲的放水規模遠超次貸危機的時候，從今年3月下旬金價開始反彈，到現在才4個多月。
這張圖是去年12月25日和今年7月8日全美商業銀行資產情況。這段時間全美商業銀行的壞賬和現金大幅增加，壞賬增加了64.83%，現金增加了56.12%。總資產才增加2.36萬億美元，淨資產卻只增加0.047萬億美元，說明總資產的增加的決定性原因在於負債的增長。
美聯儲在今年3月到6月釋放的貨幣規模高達2.9萬億美元，有不小的一部分變成現金在美國商業銀行的賬上趴著。反映了在美國疫情控制不利的背景下工商業貸款意願較弱，工商業貸款意願弱勢必導致美國經濟復甦之路一波三折。大量的空閒資金和較低的利率水平是為金價上漲提供了充足的彈藥。
綜合考慮當前宏觀經濟狀況、利率水平、充足的資金以及地緣政治上的衝突，黃金的牛市仍會持續很長時間，保守估計未來一到兩年突破2500美元概率很大。
